浙商证券给予仙乐健康买入评级

浙商证券股份有限公司孙天一近期对仙乐健康进行研究并发布了研究报告《仙乐健康2022年报2023一季报点评内生亮眼BF有望逐季加速，长逻辑坚实23年高弹性》，本报告对仙乐健康给出买入评级，当前股价为33.94元。

　　仙乐健康(300791)　　事件　　公司22年营收25.1亿元，同增5.8%，归母净利润2.1亿元，同减8.4%，扣除收购BestFormulations相关费用的净利润为2.7亿，同增+16.5%。23Q1年实现营收7.0亿，同增+66.7%，归母净利润2940.0万，同增+100.8%。　　投资要点　　22年业绩稳健增长，23Q1业绩增速超预期翻番　　22年还原收购相关费用后业绩稳健增长，（1）分地区看境内/境外业务分别实现销售收入14.9/10.2亿元，同比增长2.3%/11.5%。其中中国/欧洲/美洲/其他地区分别实现14.9/4.0/5.4/0.8亿元，同比+2.3%/-9.2%/+35.9%/+2.8%。。（2）分产品看软胶囊/片剂/粉剂/软糖/饮品/其他剂型/其他业务分别实现收入9.9/3.4/1.9/5.9/3.4/0.4/0.1亿元，同比+9.8%/+6.4%/-41.7%/+25.6%/+35.5%/-33.1%/-62.7%。　　23Q1收入同增67%，其中我们预计内生收入同增30+%，BF收入贡献（较仙乐22Q1同增算）30+%。　　22年内生盈利能力提升，23Q1内生净利率亮眼，持续降本增效　　22年毛利率31.2%(-1.5pct)，净利率8.5%(-1.3pct)，还原回收购BF相关费用后内生净利率10.8%（+1pct）。22年毛利率波动我们判断主要受到原材料大幅上涨影响，公司对于大部分产品能实现成本传导但传导会有滞后。内生净利率亮眼主因公司持续降本增效。　　22年整体费用率和21年基本持平销售费用5.2%（-1.1pct）；管理费用率12.1%（+1.8pct）；研发费用率3.2%（-0.3pct）；财务费用率0.3%（-0.8pct），主因可转债利息费用化金额增加与汇兑收益增加。　　23Q1毛利率27.7%(-0.4pct)，净利率2.7%(-0.8pct）。我们测算23Q1内生收入约5.6亿，其中中国区同比强劲增长、欧洲区同比快速增长、美国区受渠道去库存影响同比下滑。我们预计23Q1内生净利率约9%，同比22Q1+6pct。表观净利率同比下滑主因（1）23Q1BF亏损（2）销售费用率提升，主因市场营销活动恢复、收购BF合并销售费用以及无形资产增值摊销费用所致（我们测算23Q1约记1000万）所致。　　盈利预测与估值　　（1）长逻辑带头提升全球产业链B端集中度，优享老龄化趋势下赛道红利　　作为中国营养健康食品CDMO龙头公司，通过布局中美欧三大生产基地扣上全球供应链体系闭环后，扩产提效服务全球品牌，从而带头提升全球营养健康食品产业链B端集中度。在中美欧三地提份额的同时，有望优享中国人口老龄化趋势带来的营养健康食品赛道红利。　　（2）23年作为全球布局元年内生+外延双贡献，业绩弹性可期　　展望未来，我们判断美国保健品渠道23Q2去库存结束，我们预计BF业绩23Q2减亏、23Q3转正、23Q4快增，逐季加速，后续业绩弹性值得期待。预计公司23-25年收入分别为38.8、48.3、60.2亿元，增速55%、25%、25%；归母净利润分别为3.1、4.1、5.3亿元，增速46%、33%、28%；维持买入评级。　　风险提示　　市场竞争加剧；原材料成本波动。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，浙商证券杨骥研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达87.57%，其预测2023年度归属净利润为盈利2.98亿，根据现价换算的预测PE为20.57。

最新盈利预测明细如下

该股最近90天内共有7家机构给出评级，买入评级6家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为45.5。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，仙乐健康（300791）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力良好，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括有息资产负债率、应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标3星，好价格指标3星，综合指标3星。（指标仅供参考，指标范围0 ~ 5星，最高5星）

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