爱康科技（一）（持续跟踪）

爱康科技成立于 2006 年，前后经历过光伏配件制造、光伏电站投资、高效电池组件制造等三次战略转型。2011 年 8 月 15 日，公司于深圳证券交易所中小板上市。 当前公司产品覆盖光伏电池片、组件、边框和支架等多个环节，加码布局异质结电池组件。

公司股权相对分散，实际控制人邹承慧共持有公司 2.97%的股权。其中邹承慧直接持有公司 2.72%的股权，通过江阴爱康投资有限公司和江苏爱康实业集团有限公司间接持有 0.25%。经过连续减持后，2020 年第一季度至 2021 年第三季度，公司第一大股东江苏爱康实业集团有限公司持股比例从 15.03%下降至 11.14%。

余杭金控入局异质结制造，助力公司度过业绩低谷。2022 年 3 月 26 日，爱康科技发布公告称实际控制人邹承慧将与浙江省杭州余杭金融控股集团有限公司成立合资公司，其持有新公司股权分别为 55%和 45%，新公司将收购第一大股东爱康实业所持爱康科技 5%以上的股份成为第一大股东，邹承慧仍为实际控制人。余杭金控进入异质结行业从侧面反映了行业正处于发展前期，未来市场前景广阔，此次股权调整将为公司提供扩产资本金，再增成长性。

截至 2021 年年中，公司第一大业务为光伏电池板（含电池片和组件），收入占比达 47.06%，辅材业务中光伏边框、支架业务分别占比 27.40%、11.92%。公司业务涵盖产业链上下游，具有显著的产业链优势。

光伏电池板现拥有江苏苏州、江苏泰州、江西赣州、浙江湖州四大生产基地，累计出货组件 11GW。公司生产的 HJT 电池平均转换效率达 24.5%， 双面率达 95%以上，平均良率可达 99%。组件方面，iPower 高效异质结组件具有低衰减、高双面率、高发电量、多主栅及叠瓦技术、低温度系数、 高可靠性、无损切割、低温焊接、有框双玻设计等技术优势。

光伏组件边框拥有自主知识产权的太阳能边框生产工艺，为超过 15GW 的组件厂商提供定制边框，连续多年占据全球市场份额的首位，与全球前 25 名光伏组件生产商保持长期稳定战略合作。公司拥有 10 条自动化产线，年产能超 3500 万套。

光伏支架产品包括地面支架、屋顶支架、BIPV 支架、农业大棚、漂浮支架系统、螺旋桩等全系列的常规支架系统解决方案，并速加研发智能追踪支架、 手动可调支架和柔性支架系统解决方案。

新能源电站公司持续出售控股电站及部分电站股权为公司减负、降低资产负债率，将投资收益加码异质结产线布局。

受新冠疫情和老旧产品淘汰等影响，2020 年公司太阳能组件、边框销售量分别下降超过 15%和 58%，同时公司持续出售毛利率较高的电站从而导致毛利率下降。 出售电站业务属于调整资产结构，降低资产负债率。在经历业务改革阵痛期后，未来 HJT 电池组件业务有望让公司凤凰涅槃，浴火重生。我们预计未来公司毛利率将触底反弹。

2022 年我国光伏新增装机涨幅预计达 36.66%-63.99%。2021 年国内新增装机 54.88GW，仅 2022 年 1-2 月光伏新增装机就达到约 10.86GW，同比增加 7.61GW（+234.15%）。“十四五”期间，随着风光大基地项目持续推进、绿电在市场化交易中逐渐体现出环境价值以及补贴发放预期持续发酵，2022 年全国新增光伏装机将持续稳步上升。

TOPCon 已跨越性价比门槛。PERC 电池提效空间有限，同时随着组件评价体系逐渐从单瓦成本转向其全生命周期的 LCOE，经国内外多个具体项目测算，尽管目前 TOPCon 成本高于 PERC 电池约 0.1-0.2 元/W，其在低温度系数、高双面率、低衰减等多个优秀技术指标的加持下，发电量已经超过 PERC 电池，N 型电池已经跨过性价比的门槛，向着无垠的市场前进。

以爱康、华晟为代表的 HJT 阵营和以晶科为代表的 TOPCon 阵营正向着 PERC 发起冲锋。2022 年 N 型累计产能将超 80GW，意味着仅 2022 年一年， TOPCon 和 HJT 电池产能将增长 62.6GW，而 2021 年我国电池片环节总产能约 为 350GW。

龙头企业拥有大量未完成折旧的 PERC 产线，选择技术路线对他们来说是十分艰难的，既要承受放弃新建 2-3 年的次新 PERC 产线，又要承担 N 型电池收益率不达预期的风险。

晶科能源宣布其 TOPCon 生产平均转换效率达 24.50%，高于当前 PERC 电池 的 23.1%，在其他条件相同的情况下，发电量增幅在 6.06%，处于行业领先水平。

据不完全统计，截至目前已有 17.5GW 的 TOPCon 产线已经投入生产，部分产能正在爬坡，而 2022 年全年待建 TOPCon 产能达 51.5GW，累计已公布的 TOPCon 总规划产能达到 162GW，其中晶科能源较为领先，中来股份紧跟其后。

目前 HJT 电池技术本身的发展已经渐趋成熟，各厂商均声称量产效率达到了 24.0%-24.5%的水平，其中华晟新能源和爱康科技以高量产转换效率和大规模扩张产能成为异质结行业的领军企业，绝大多数一线电池厂商仍处于观望状态。

据不完全统计，截至目前已有 8.11GW 的 HJT 产线已经投入生产，部分产能正在爬坡，而 2022 年全年待建 HJT 产能达 5.6GW，累计已公布的 HJT 总规划产能达到 140.59GW，其中华晟新能源和爱康科技成为领军企业。

当前主流电池 PERC 和 N 型电池最本质的区别在于 PERC 使用 P 型基底，而 N 型电池采用 N 型基底，两者的区别在于是以空穴或载流子为主。这三种电池使用不同的钝化工艺用以减少载流子的复合，从而提升电池片的转换效率。

异质结太阳电池英文名称缩写为 HJT（Heterojunction），中文称为本征薄膜异质结电池，最早由日本三洋公司于 1990 年研发成功。通常以 N 型硅片为衬底，在正面依次为透明导电氧化物膜（简称 TCO）、P 型非晶硅薄膜，和本征富氢非晶硅薄膜； 在电池背面依次为 TCO 透明导电氧化物膜，N 型非晶硅薄膜和本征非晶硅膜。

HJT 电池结构对称，正反面三层膜和 TCO 都是透光的，在双面率、温度系数、 衰减等各个指标上均处于领先地位。这些优秀指标能够帮助 HJT 组件在同等环境下较大幅度的增加发电量，从而减少其 LCOE，提供溢价基础。

HJT 电池双面率较高，其双面率可以轻松达到 90%以上，甚至达到 98%的水平。 PERC 电池双面率可以达到80%-85%。但经过组件整合后，HJT组件双面率约在85% 左右。根据理论公式 P 综合功率=P 正面×（1+双面率×环境辐照系数）计算，在标准工况及平均地面反射条件下，传统PERC组件（65%）因双面带来的发电增益约为8.78%， 而 HJT 组件相比于 PERC 双面组件存在约 20%的双面率提升，由此带来的发电量增益为 11.48%。

戈壁、荒漠等含沙量较高的地方，光线反射率达到 0.26，且周围无遮挡，环境光饱满，适合安装双面率较高的组件。根据爱康科技测算，其 HJT 组件在沙地上能 获得 15.5%的发电量增益。

HJT 电池因结构特殊，其衰减程度要显著低于 PERC 电池。HJT 电池表面的 TCO 具有导电特性，电荷不会在表面产生极化现象，无电位诱导衰减 PID；N 型硅片掺磷， 没有硼氧复合体和硼铁复合体，光致衰减 LID 很小。

HJT电池的首年衰减和年均衰减均低于PERC电池，在其他条件相同的情况下， 以 PERC 组件为基准，全生命周期中 HJT 组件将多产生 24.22%电量，而 TOPCon 此值为 22.71%。

半导体的禁带宽度和费米能级决定组件开路电压 Voc 的大小，由于温度越高， 其费米能级越靠近价带，所以温度越高其开路电压越小。同时在高温下串阻会降低， 短路电流随之变大，但其上升幅度小于开路电压下降的幅度，所以在温度升高时，电池总输出功率是下降的。

同等峰值功率的组件中的异质结输出功率最高。峰值功率温度系数为-0.23%/℃ 的定义是当电池片处于标准工作温度 25℃时，温度每升高 1℃其输出功率则相对基准值降低 0.23%。由于 HJT、TOPCon 和 PERC 采用了不同的结构，其温度系数也存在区别 ， 如 HJT 温 度 系 数 通 常 为 -0.25~0.2%/ ℃ ， TOPCon 温 度 系 数 在 -0.30~0.35%/℃，而主流厂家生产的 PERC 在-0.35%/℃左右。当组件工作温度为 60℃ 时，HJT 组件功率发电量减少仅 9%，而 PERC 组件达 13%。

N 型组件明显降低 LCOE，是其溢价的本质来源。2022 年 3 月 9 日，中核汇能 2022 年度光伏组件设备第一次集中采购开标，共 26 家企业为参与投标，N 型双面组件平均价格比 P 型双面组件贵约 0.1 元/W。相对于 PERC 组件，N 型组件将从三方 面明显降低 LCOE1）高转换效率摊低组件的封装成本和光伏电站的 BOS 成本；2） 更加节约土地资源；3）将明显提高发电量。

HJT 薄片化带来的低硅耗、低温工艺、精简的生产流程直接降低了其生产过程中产生的二氧化碳。2022 年，安徽华晟新能源同 TUV-南德、中国国检测试等国际权威的第三方机构一起对 HJT 组件的碳足迹进行了测算，其 HJT 组件（130μm）碳足迹低至 397g/W，直接能源回收期少于 4 个月，是目前已公布的最低值。考虑到未来HJT 有望达到 90μm 工艺，HJT 的碳足迹和回收期有进一步下降的空间。而晶科能 源今年 2 月披露 TOPCon 组件碳足迹数值为 448g/W，低碳足迹的出口组件将享受更高的产品溢价。2021 年我国组件产量 182GW， 其中出口 98.5GW，43.9%出口至欧洲，低碳足迹的组件将更容易被欧盟等碳敏感组织所接受。按照当前欧洲碳市场价格 80 欧元/t 计算，HJT 组件相比于 PERC 组件存在超过 0.08 元/W 的溢价。

2017-2018 年，HJT 主流设备厂商均为外国企业，如梅耶博格、YAC、AMAT、 日本住友等。但从 2019 年开始，以迈为、钧石、捷佳为代表的设备厂商开始国产替 代之路，截至目前 HJT 设备单 GW 投资已降至 4 亿元/GW，经我们测算以 182 尺寸 为例，设备折旧成本仅为 0.06 元/W，设备折旧占总成本比例仅为 4.8%，与 TOPCon 单瓦成本相差在 0.03 元/W 以内。