【国盛金融】LPR存量转换利空息差，但“降息”利于经济企稳+估值修复

核心观

事件央行将推动存量浮动利率贷款的定价基准转换为LPR，要包括

1）自2020年3月1日起，存量浮动利率贷款的借款人与银行协商将定价基准转换为LPR，或转换为固定利率，则上8月底前需全部完成。

2）转换后的利率加、重定价日等由双方协商确定。但商业性房地产贷款要求转换后的执行利率不变，且重定价周期至少一年（举例假设某房贷合同为基准利率上浮5%，因此执行利率为4.9%×（1+5%）=5.15%。转换后的执行利率必须保持5.15%，对应12月的5年期LPR（4.8%）加35bps，2021年后每年重定价日其执行利率固定为当期LPR+35bps）。

对贷款利率的影响几何？

1）主要影响“浮动利率贷款”。固定利率贷款受到影响较小，如非按揭零售贷款（消费贷、用卡、经营贷等，根据19H上市银行数据测算，约占贷款总额的15.4%，银行间分化也较大，其中常熟（44%）、平安（50%）占比较高），及固定利率合同的企业贷款（以中短期的小微企业贷款为主）。

2）个人按揭贷款（约占贷款总额的24%）由于重定价周期至少为一年，20年初次转换时执行利率不变，因此在21年会一次性全部调整到位。

3）期限上，由于5年期LPR相对稳定（今年仅下调了10bps，而 1年期LPR较基准利率下调了20bps），预计期限在5年以上贷款（约占总贷款的37%）受到的影响也相对较小。

4）业务上，定价采取协商形式，不同的客户在贷款议价能力存在一定分化，大型优质客户（基建、龙头企业）或相对受益。

综合来，LPR的存量调整类似于“降息”，我们的观

1、息差或受一定影响，但不必过于悲观。最谨慎的角度出发，考虑19年1年期LPR、5年期LPR分别较基准利率下降了20bps、10bps，假设20年延续这一下降幅度，同时考虑同业利率同步下行带来的对冲后，预计20、21年上市银行息差将分别下降4bps、6bps（该测算为最悲观的假设，考虑固定利率部分、银行与企业的协商情况，实际影响或没有这么大，详细计算见本附注）。但实际上，当前全行业息差（2.19%）仍处于历史较低的水平，结合存量LPR置换所带来的潜在影响，考虑到运营成本、用成本后，银行进一步降低LPR报价的空间或有限（9月以来，LPR报价除了11月跟随MLF下降5bps外，其余月份基本都保持稳定）。

2、更宏观的角度，政策正合理引导市场综合利率下行，也将减轻银行负债成本。LPR改革仅是建立降低实体融资成本、市场综合利率的“长效机制”中的一部分，另一方面政策也在规范行业存款竞争（如对假结构性存款的严监管）、降低全市场无风险利率（如《现金管理类理财产品》对类货基产品的监管趋严）、进一步降息降准等多方面做出努力。全社会无风险利率下行的趋势，也利于银行存款回流，减轻银行负债端综合成本。

3、有利于经济企稳+资产质量持续改善预期，继续好银行板块。随着“逆周期”政策的不断落地，近期宏观经济已出现了不少阶段性企稳的“迹象”11月工业企业利润增速首次“由负转正”，提升至5.4%；对公贷（尤其是基建类）供给与需求端均有所回暖（详见我们的报告《银行对公业务怎么样了？》）。本次LPR存量转换带来的“降息”可有效降低企业融资成本，进一步推动经济企稳、以及银行资产质量继续改善的预期。银行板块当前估值仅0.81x，对应隐含不良率高达13%，继续好其估值修复的空间。

个股角度关注两条主线

1）利率并轨持续推进+“同业红利”接近尾声的大背景下，零售占比较高、风险定价能力强的银行（如常熟、招行、平安等）的相对优势将进一步显现。

2）受益于经济企稳，对公业务复苏（尤其是基建相关类），关注对公业务龙头工行，以及股份行中的【光大银行(601818)、股吧】等的估值修复空间。

风险提示

宏观经济下行，利率市场化推进超预期，同业市场波动加剧。

附LPR存量转换测算

假设条件

1）上市银行资产增速（8.2%）、贷款增速（11.14%）、付息负债增速（7.52%）、各类贷款期限占比均保持不变；

2）19年1年期LPR、5年期LPR分别较基准利率下降了20bps、10bps，假设20年延续这一下降幅度；

3）假设2020年转换后的所有浮动利率贷款均以年初1月1日为重定价日。以5年以上的按揭贷款为例，2020年执行利率不变，因LPR已使用2019年12月的，仅需考虑20年下降幅度（10bps）。对于普通对公贷款，遵循次年重定价则，如20年重定价主要考虑了19年LPR下调20bps、10bps的影响；

4）同业利率、交易性金融资产期限短、重定价较快，我们假设当年即跟随mlf、lpr等市场利率重定价，收益率每年同步下降20bps。

需要注意的是，该测算依据的是最悲观的假设，考虑银行仍有一定的固定利率部分无法在该测算中体现（报表没有披露，无法单独拆分，1-5年期内贷款范围中已包括1年期贷款，实际1年期以内很多贷款为固定利率贷款）、银行与企业的协商中有自主权，实际影响或没有这么大。此外，在逆周期调节的阶段，预计未来银行整体的贷款增速或将稳中略升。除结构调整外，以量补价也将有效降低对息差、营收、利润的负面影响。（详细测算表格见正式报告）

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本节选自国盛证券研究所已于2019年12月29日发布的报告《LPR存量转换利空息差，但“降息”利于经济企稳+估值修复》，具体内容请详见相关报告。

马婷婷   S0680519040001    matingting.com    

陈功      chenggong2.com  

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