洋河股份改革成效显现，增长势能已起【中泰食品】

原创 范劲松、何长天 食品饮料俱乐部 2022-05-28 23:09 发表于广东

投资要点公司近一年来渠道利润和员工积极性两大关键问题得到明显改善产品换代较为顺利，员工激励落地，营销权限下放。公司全年目标进取，完成进度和质量也较好，21Q4、22Q1业绩连续超预期，增长势能已起。中长期看，公司兼具次高端和全国化两条主逻辑，蓝色经典卡位次高端各个价格带，已有扎实的泛全国化基础，梦6+作为次高端头部产品以高带低，拉动效应较强。市场秩序和渠道利润逐步恢复，全国化拓展有望提速。

产品换代顺利，渠道利润恢复。1）产品顺利换代水晶梦有望受益于梦6+的品牌拉动，水晶梦2021年表现较弱，渠道反馈今年一季度起势能已经开始形成；天之蓝改版以来市场表现符合预期，也增设了一箱4瓶提升整箱的价格竞争力，渠道反馈销售端已恢复增长，渠道利润有明显提升；海之蓝也有望在今年改版，品质和渠道利润都将得到改善。2）团购商管理更加有序过去公司团购渠道的货物流向管控不严导致扰乱价盘，目前公司对团购商管理更有经验，市场秩序得到改善。3）新品推动数字化运营新天之蓝、海之蓝引入/将引入数字化系统，扫码红包的形式有助于费用直投消费者端，同时增强公司对渠道掌控力，升级换代也能提升渠道利润和活力，为公司贡献扎实的基本盘。

营销体系改革成果初现，机制改革后人员积极性明显提升。公司当前渠道策略仍保持“一商为主、多商配称”梳理渠道结构和价格，经销商持续优化，21年经销商数量净减少909家,预计今年趋势仍将继续。发展以会员联盟店的形式开展工作，市场秩序已能看到较好改善。春节后公司继续推进扁平化改革，营销权限下沉，市场反应更加敏捷。21年股权激励覆盖范围广，激发核心销售骨干凝聚力和积极性，目前渠道跟踪也反应人员活力已有明显提升。

增长势能已经起来，全年任务进展顺利。1）增长势能已起21年机制改革后即在销售上有所反映，21年全年进度完成较快，22年账期也提前一个月开始，渠道反馈今年春节发货动销超预期。公司21Q4收入同增55.80%，22Q1收入同增23.82%，连续两个季度的强劲表现也反映公司增长势能已经建立。2）主动出击应对疫情，库存整体良性疫情3-4月虽波及到部分省内市场，但影响时间都在10-15天，渠道反馈经销商库存约1.5个月，处于合理水平。公司对受疫情影响的重要网点做了针对性扶持，如高端客户的维护、承兑汇票、费用核报加快进度等，减轻经销商压力同时促进资金周转；对疫情营销小的区域重点抓动销。渠道反馈梦6+库存疫情后生日宴、家宴均有回补需求，疫情总体影响不大，经销商周转率也较好。3）全年任务进展顺利渠道反馈目前省内省外均打款进度优秀，端午渠道政策接近中秋，经销商打款意愿较好，结合疫情修复后的宴席回补需求，预计端午旺季能够有利推动全年任务更进一步。

次高端产品线基础扎实，全国化持续进行。1）产品线扎实，高价位强势产品的拉动效应强梦6+卡位次高端价格带上沿，在700价格带竞争力很强，是全国化的拓展主力，在建立市场氛围后能够更容易地拉动水晶梦、天之蓝等略低价位的次高端产品；水晶梦、天之蓝分别布局次高端主力价格带（400+）和入门价格带（300+），将享受次高端放量红利；海之蓝市场基础扎实，承接低端酒消费升级需求，也处于增长趋势中。2）双沟产品线更加清晰，品牌逐渐唤醒双沟历史底蕴深厚，目前专注于基础工作，打牢市场基础，先重启品牌，再做规模。产品上，今年聚焦苏酒和珍宝坊，大量压缩削减定制酒。区域上，聚焦优势区域，把有认知度的基本盘做牢。3）全国化进程顺利 21年省内、省外收入分别为118/135.5亿元分别同比+18.12%/21.95%，省外占比达53.1%，省外增长超预期。洋河具有全国化基础，蓝色经典深入人心，势能重启后全国化拓展有望加速。

盈利预测及投资建议渠道利润和人员积极性两大关键问题得到明显改善，产品换代进展顺利，增长势能已起。22年公司经营目标实现营业收入同比增长15%以上，有望超额实现。我们维持盈利预测，预计2022-2024年营收分别294.1/344.1/402.6亿元，同增16%/17%/17%，归母净利润分别为93.9/117.3/146.6亿元，同增25%/25%/25%，EPS分别为6.23/7.78/9.73元，当前股价对应PE为25x、20x、16x，维持“买入”评级。

风险提示宏观经济不确定性，市场竞争加剧，疫情反复的风险。

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1 洋河股份全国化进程顺利，渠道改革不断精进【中泰食品】

范劲松食品饮料首席分析师，董事总经理，消费组长，食品专业硕士。10年证券、期货投资研究经验，2014年评为期货优秀分析师，2018年金罗盘量化评选最准分析师、第一财经食品饮料最佳分析师评选第一名。2019、2020年评为新浪金麒麟新锐分析师。
执业证书编号S0740517030001；
手机13023226679 ；
邮箱fanjs@r.qlzq.com。

熊欣慰食品饮料行业研究员，中国科学技术大学金融工程硕士，主要覆盖啤酒、调味品、休闲食品板块，曾就职于东北证券食品饮料组。

手机15921024206；

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何长天食品饮料行业高级分析师，美国凯斯西储大学金融学硕士，主要覆盖白酒板块，曾就职于天风证券、长城证券、东吴证券，3年新财富团队成员。

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罗頔影食品饮料行业研究员，上海交通大学金融学学士、硕士，2020年加入中泰证券研究所。

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赵襄彭食品饮料行业研究助理，上海交通大学能源与动力工程学士，哥伦比亚大学运筹学硕士，曾任职于华尔街富达投资，2021年加入中泰证券研究所。

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晏诗雨食品饮料行业研究助理，复旦大学金融硕士，2021年加入中泰证券研究所。

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田海川食品饮料行业研究助理，新南威尔士大学金融经济与商业分析硕士，2022年加入中泰证券研究所。

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