选股（市调4）

陶博士欧奈尔选股的几澄清

美国个人投资者协会，从1998年到2002年这5年间，把欧奈尔的CANSLIM方法与另外52个众所周知的投资系统，包括林奇和巴菲特的投资系统进行了分析。约翰&34;巴耶克沃斯基在美国个人投资者协会2003年4月期刊上发表了一篇章，评价如下：

美国个人投资者协会用了5年的时间，对各种选股系统的业绩表现进行了大范围的比较分析。我们得出的结论是：无论在牛市还是熊市，CANSLIM方法是最稳定、表现最好的系统之一。

根据我个人自2004年以来的实践检验来，欧奈尔CANSLIM方法的表现相当令人满意，真正做到了无论在熊市还是熊市，均能笑傲股市。

当然，关于欧奈尔的方法，根据我个人的理解，也有明显的不足之处。

第一，欧奈尔方法的适用范围没有巴菲特等人的纯粹价值投资方法广泛，可能不太适合巨大资金规模的基金等机构投资者，更适合中小型机构投资者和个人投资者。我想，这也是美国个人投资者协会宁愿花5年时间来分析欧奈尔CANSLIM方法的因之一。有的投资方法，适合大资金，也适合小资金，如巴菲特的方法。有的投资方法，适合小资金，但不太适合大资金，如频繁的短线操作方法。欧奈尔的方法，既可以用来做中长线，也可以用来做短线，甚至有投资者专门用欧奈尔的方法来做频繁的短线。

第二，欧奈尔方法基本分析部分过分拘泥于具体的数值分析，即定量分析的比重大于定性分析。我个人的体会，之所以欧奈尔的成就没有巴菲特的大（巴菲特2006年底以520亿美元的个人财富名列世界第二富），因可能在此。巴菲特擅长于定性分析方法，在巴菲特的投资哲学中，定性分析的比重大于定量分析。投资哲学中定性分析部分，是需要极其宽广的视野才有可能形成。这可能是投资视野造成的差距，而我个人相信“视野决定成就”的说法。

我在确定我的2007年十大金股时，提出了一个价格方面的选择则：2006年收盘价在20元以上。这个则其实就是根据欧奈尔的则而提出来的。

欧奈尔为什么喜欢买进高价股呢？欧奈尔在为著名的《股票作手回忆录》一书作序言时，简单地说了一句理由。欧奈尔说他读过一千多本股市和投资类的书，发现仅有10－12本书真正是有一定的实际价值。这些书的作者都曾在第一线战斗过，并且已经学会如何用赢利的目光来选取美国最优秀的企业。一般来说，最最好的股票通常价格比较高一些。

按照我个人的理解，其实就是“好货不便宜”的道理。

我自从2004年确立自己的投资哲学以来，我也遵守一般不买低价股的则。

记得2007年初，我持有5只股票，5只股票的平均价格一度居然高达40元以上。记得别人问我买了什么股票时，不少同志有一个问题，你买的股票的价格都非常高啊，有没有价格低一的啊。说实在的，面对这样的问题，我总是无法做出令对方满意的回答，我通常只是说我喜欢买高价股。因为这是我的投资哲学的一个组成部分，而哲学这个东东，本身就有许多不同流派的哲学，没有办法统一，也没有太多的理由。

当然，价格的高低是相对的。美国股票市场上20美元以上的股票有很多，可以选择的余地较大。我国A股市场，在熊市期间，不要说20元以上，就是10元以上的股票也曾经聊聊无几。

因此，我实战应用这条则时，有一定程度的变通：在熊市中选择8－10元以上的股票，在牛市中选择20元以上的股票。

2006年底，我确定我的2007年十大金股时，市场已经非常明显处于牛市状态。这就是我提出“2006年收盘价在20元以上”这条则的背景。

当然，选择一定价格以上的中高价股进行投资，并不是说低价股不能进行投资。这只是不同的投资理念而已。我一直认为，股票市场上不同的投资理念都可能赚钱。我只是相信欧奈尔的投资理念，且进行过多次成功的实战检验而已。 

不少朋友知道我研究欧奈尔的CANSLIM股票投资方法，且应用非常成功。经常有朋友问我一些关于欧奈尔投资方法的问题。其中最多的问题之一是问某只股票是否符合欧奈尔描述的柄式杯状图。

每当此时，我总是奇怪，为什么大家对欧奈尔描述的图形如此感兴趣，而很少去关心研究图形背后的真正东东？这里是不是有形而上学的味道？

我个人理解，欧奈尔描述的柄式杯状图只是一个结果，这个图形能否成功，其实取决于许多其他方面的东东，其中基本面的强劲支持是最基本的因素。

例如，欧奈尔一般选择20美元以上股票的则，不会选择低价股。就是说，同样一个柄式杯状图，20美元以上的股票的成功概率可能要大于一些低价股的成功概率。《笑傲股市》（第三版，中译本）第244页，欧奈尔提出了23条股票投资重要准则。第1条是这样指出的：千万不要买细价股。纳斯达克股票市场上，股价在15美元到300美元的股票才值得投资；对于纽约证券交易所里的股票，股价在20美元到300美元的股票才值得投资。可是千万不要买入垃圾股。

可是，我经常遇到一些朋友在研究两三块钱的低价垃圾股的图形是否符合欧奈尔描述的柄式杯状图。

再例如，欧奈尔的CANSLIM方法有严格的选股步骤，其中C＝当季每股收益，欧奈尔要求C必须要上涨至少18%~20%作为底线；A＝每股收益年度增长，欧奈尔要求这一指标应该在过去3年的每一年都有所增长，年均增长率可以从25%~250%，甚至可以更多。

可是，我经常遇到一些朋友在研究业绩下降、微利股甚至亏损股的的图形是否符合欧奈尔描述的柄式杯状图。

再例如，欧奈尔描述的柄式杯状图通常是在200天移动平均线之上的图形。《笑傲股市》（第三版，中译本）第113页明确指出：杯柄应该筑在200天移动平均线之上。杯柄如果构筑在整个形态的下半部或低于200天移动平均线，则可能很虚弱，是个失败的形态。因为股票需求不足以使股票收复以前一大半的失土。

可是，我经常遇到一些朋友在研究那些均线呈现空头排列、股价远低于200天移动均线的肌价图形是否符合欧奈尔描述的柄式杯状图。

每当遇到一些盲目应用或者滥用欧奈尔CANSLIM方法和柄式杯状图的情形时，我的感觉不是太好，首先觉得好象有浪费时间的味道，然后觉得是对欧奈尔CANSLIM的“大材小用”，有时甚至觉得是对欧奈尔CANSLIM方法的一种歧视。

根据我个人的投资实践和感悟，我感觉欧奈尔投资方法的另外一个最大明显不足之处是没有全部告诉我们如何耐心持有长期的领导股。

欧奈尔的《股票买卖则》（中译本）第20页指出，在牛市的领涨者中，每8只股票只有1只能再次成为下一个或未来牛市的领涨股。

可是，就是这每8只股票中的那一只，是能够给投资者带来超级利润的股票，可能是投资者应该耐心长期持有的股票。如我国A股市场中的深万科A，跨越了多次大盘波动周期，经历了多次牛熊转换，如果上市后一直耐心持有，就可以获得非常丰厚的利润，深万科A应该就属于每8只股票中的那一只。

对于八分之一的领导股，这是真正的长期领导股，能够带来长期的巨大利润的领涨股。如何寻找剩下的八分之一的领导股是普通投资获得超级利润的捷径之一。

欧奈尔的《笑傲股市》（中译本）一书第10章“卖出获利时机”的最后部分，欧奈尔写到：以上是所阅读的是本书中最具价值的篇幅之一。这一句话可以理解为是指整个第10章关于“卖出获利时机”的叙述，也可以理解为这一句话的直接前面一个主题观“何时才能耐心持股”。我个认为应该是指“何时才能耐心持股”这段观。我觉得，欧奈尔清楚地知道，耐心持股是能够带来巨大收益的，对于投资者来说是最具价值的策略。但我感觉欧奈尔关于“何时才能耐心持股”的叙述有所保留（或者说没有全部分开他个人的观），或者说还存在不足的部分。

二、欧奈尔方法没有全部告诉我们如何耐心持有长期领导股的因分析

欧奈尔作为一家商业公司的领导人，也许知道如何寻找长期符合“CANSLIM”系统的股票，但并没有公之于世。也许因是这样的，如果长期股票就那么几只，那么他的《投资者日报》就没有长期的销售市场了。我觉得欧奈尔作为一个商人的味道非常浓重，对于他来说，宣传目前已经公开的CANSLIM方法非常利于《投资者日报》的销售，比长期评价一些固定的股票而带来的收益可能更加大一些。

如果是欧奈尔没有保留，那么就应该说“何时才能耐心持股”还值得进一步的研究和探讨，或者说他的《笑傲股市》提出的“何时才能耐心持股”的观可以作进一步的补充和修正。

其实，欧奈尔视野的局限性不能完全归咎于欧奈尔本人。读完《至高无上》（Lessons from the Greatest Stock Traders of All Time）后，我的感觉是，欧奈尔视野的局限性可以归咎于他的几位前辈和当时的证券交易历史。读完《至高无上》后，我的明显感受是，欧奈尔的投资哲学中溶入了太多的20世纪70年代前几位非常有名的证券交易者的经验。这些伟大的证券交易者包括杰西.利维摩尔（Jesse Livermore）、伯纳德.巴鲁克（Bernard Baruch）和杰拉尔德.勒布（Gerald M. Loeb）。前两位活跃交易的年份是1892年至20世纪三四十年代，勒布活跃交易的年份是1921年20世纪70年代。

而当时这些前辈总结的经验与当时盛行投机的市场是密切相关的。假设这几位前辈生活在现在这个年代，其总结的交易经验可能会增加更多的关于“何时才能耐心持股”的经验。

欧奈尔有一句名言是“没有好股票，除非股价涨升”。我觉得，这句话不完全正确，至少是有前提的。更为准确的描述似乎应该是“没有永远的好股票”。只要统计一下十年以上的涨幅榜，就能够说明欧奈尔“没有好股票”的观值得商榷。我估计这个观也是受到前述前辈们的强烈影响。因此，欧奈尔方法的不足之处是继承了前辈们的视野的局限性，在那些前辈们生活的年代，价值分析并没有占据重要的主流影响（格雷厄姆的《证券分析》1934年才出版，勒布的《投资生存之战》1935年上市，描述的是与格雷厄姆不同风格的投资方式），出现“没有好股票，除非股价涨升”这种似是而非的观也是无可厚非的。

对于现在生活在巴菲特等一批成功的长期价值投资者时代的我们，能够较容易地理解和接受“长期而言股票价格会与公司内在价值趋于一致、长期持有最优质公司是最好的长线策略”等观，但在欧奈尔和他的前辈们的投资哲学形成的那个年代，可能就不太容易接受了。

2007.11.30

2007年股票投资回顾之一：十分神奇的个股投资

陶博士

2007年是我成为职业投资者的第一个完整年度。2007年股票投资的经验与教训值得认真总结，最大的经验是我的个股投资方法再显神奇。

　　一、我的个股投资方法的核心基本则

我自1995年进入股票市场以来，经过多年的锤炼，总结出了一套适合自己的个股中期投资方法。其中最为核心的基本则是：（1）每年只做一波持股不超过6个月的中线操作，一般是第四季度择机买入，第二年第二季度择机卖出；（2）基本只操作当时的高价股，熊市中股价要求在10元以上，牛市中则要求股价在20元以上，超级牛市中则要求股价在30元以上。

我的个股投资方法来源于对欧奈尔CANSLIM系统的自我理解，有时我将自己的个股投资方法的精华总结为一：只做符合“三高则”的股票。所谓“三高”是指高股价、高强度和高度完整的中期整理形态。高强度是指欧奈尔CANSLIM系统中提到的股价相对强度RS，按照欧奈尔的建议，我一般不会买入RS小于87的股票。高度完整的中期整理形态，欧奈尔的著作中提到最多的是柄式杯状图，根据我个人的理解，经常会在每年的第四季度开始形成和出现，这是我一般选择在第四季买入、第二年第二季度卖出的机理所在。

二、连续3年非常成功的个股投资方法

根据上述个股投资的基本则，过去3年中我的投资方法取得了不同寻常的成功。

2004年下半年，我买入的个股是烟台万华（600309）、中集集团（000039）、海油工程（600583）和贵州茅台（600519）等，持有至2005年4月上旬清仓卖出。在大盘指数相对2004年收盘位还处于下跌的状态下，我当时的2005年收益率就已经超过了40%。

2005年下半年，我买入的个股是苏宁电器（002024）、星新材料（600299）等，持有至2006年3月上旬清仓卖出。在上证指数还在1300徘徊的时候，我当时的2006年收益率就已经锁定了30%多。

2006年下半年9－10月，我买入的个股是沪东重机（600150）、恒瑞医药（600276）、用友软件（600588）和张裕A（000869）等，持有至2007年3月中旬清仓卖出。在上证指数还在3000下方振荡的时候，我当时的2007年收益率就已经锁定了60%多。

2006－2007年的跨年度操作中，我重仓持有的沪东重机（现改名为中国船舶）给我带来了丰厚的利润，是我职业投资第一年中的经典案例。当别人问我当时如何挑出沪东重机这样的超级大牛股时，我说主要还是通过研究公司的基本面来发现的。当时我发现沪东重机与贵州茅台有一个共同的特征：帐上有大量的预收款。这说明公司产品供不应求，进一步的研究发现造船产业正在向中国转移，公司业绩连续大幅增长的确定性非常高（从业绩增长的确定性方面来，我曾将沪东重机视为制造业的“茅台”）。

三、我的个股投资方法的两个缺陷

我的个股投资方法过去3年的表现虽然十分神奇，但也存在两个明显的缺陷。

第一个缺陷是每年的第二季度至第三季度的时间内，由于多种因，成功操作的案例不多。例如2005年4月上旬我的年度收益率超过40%以后的三个月内，我进行了一些短期操作，反而赔进了部分利润，致使我2005年的最终年度收益率只有58.5%。这个缺陷，我认为可能不需要进行改进，只需要记住股票的波段操作有时需要空仓休息就行了。

第二个缺陷是暂时不能支持跨三个年度的长线操作。我操作过的这些超级大牛股，如果持股周期跨三个年度，长期持有的收益率会明显高于我目前锁定的波段操作收益率。这个缺陷需要逐步改进，也与我以前对股票基本分析的研究深度不够有很大关系。具体如何改进将在以后的章中专门分析。

2007.12.28

我的2008年十大金股：超配能源及相关股

陶博士

我的2008年十大金股选择则

则一，2007年收盘价必须大于30元。

我的基本操作对象是当时的高价股，熊市中股价要求在10元以上，牛市中则要求股价在20元以上，超级牛市中则要求股价在30元以上。我的2008年十大金股，2007年收盘价必须在30元以上。

则二，源自于三大优秀行业：医药、消费和能源。

《投资者的未来》一书中，西格尔教授通过1957-2003年标准普尔500指数成份股的数据分析，找出了长期投资中成为赢家的前三个部门，它们是卫生保健部门、日常消费品部门、能源部门。广义的消费行业既包括医药行业，也包括食品饮料行业，还包括商业零售企业。我的2008年十大金股，全部源自于医药、消费和能源三个相关行业。

则三，重偏向能源及相关股和产品涨价股。

在当今粮食储备处于30多年的历史低之际，通货膨胀正向我们侃侃走来，争取跑赢通货膨胀成为企业和个人的首要目标。而产品涨价是跑赢通货膨胀最好的手段，国际能源价格近年居高不下，因此能源及相关股和产品涨价股成为我的2008年十大金股的超配目标。

三、我的2008年十大金股

广义消费行业（4只）：600276恒瑞医药、002038 双鹭药业、600511国药股份、002024苏宁电器。

能源及相关行业（6只）：601088中国神华、601808中海油服、601857中国石油、600596新安股份、000792盐湖钾肥、600251冠农股份。

全国典型医药用药内资生产企业中，恒瑞医药排名第一，成为医药股的最优选择。在生物制药上市公司中，双鹭药业的前述排名最靠前，是其入选金股的主要理由。

食品饮料行业中最好的贵州茅台的PE（TTM）到达90倍左右，估值太高是其落选金股的主要因。商业零售行业，最好的医药商业企业是国药股份，最好的家电连锁企业是苏宁电器。

自1999年开始的本轮商品牛市可能持续至2014－2020年，未来几年中能源价格可能继续处于高位或上涨。中国神华、中海油服和中国石油作为各自细分行业中的最好上市公司而入选金股。

在能源价格长期高企的背景下，全球生物燃料迅速发展，全球粮食储备处于30多年的历史低位，农作物种植面积持续扩大，对农药和化肥的需求持续增长。草甘磷是全球用量最大的农药，价格处于涨升趋势中，新安股份作为中国最大（世界第二）的草甘磷生产商而入选金股。在所有的化肥（氮磷钾）上市公司中，盐湖钾肥和冠农股份（参股罗钾）作为最具竞争力的公司而入选。

四、展望

如果2008年上证综指的年K线收出带长上影线的年阴线，我希望我的2008年十大金股的年度平均涨幅能够为正。

2008.1.4

恒瑞医药：业绩增长屡超预期

陶博士

（一年前我关于恒瑞医药的简单分析的链接：

http://blog.sina.com/s/blog_49e1bb230100068h.html）

一年前提出的“恒瑞的未来两年内的最高目标位应该在76元以上”已经实现（该股2007年4月曾经10送3股）。

一、恒瑞医药的业绩增长频频超过市场预期

恒瑞医药600276在2007年的业绩表现频频超过市场的预期。

在恒瑞医药公布2006年年度报告之前，多家机构对该公司2007年、2008年的每股收益（全面摊薄）的预测均值分别为0.590元、0.718元。

在恒瑞医药2007年2月公布2006年年度报告后，多家机构对该公司2007年、2008年的每股收益（全面摊薄）的预测均值上调为0.616元、0.769元。

在恒瑞医药2007年4月公布2007年一季度报告后，多家机构对该公司2007年、2008年的每股收益（全面摊薄）的预测均值上调为0.657元、0.879元。

在恒瑞医药2007年8月公布2007年半年度报告后，多家机构对该公司2007年、2008年的每股收益（全面摊薄）的预测均值又上调为0.686元、0.903元。

在恒瑞医药2007年10月公布2007年三度度报告后，多家机构对该公司2007年、2008年的每股收益（全面摊薄）的预测均值进一步上调为0.746元、0.997元。

在过去的一年中，多家机构对恒瑞医药2007年、2008年每股收益的预测均值，出现连续四次集体上调，而且整体上调幅度达26.41%、38.86%。

我个人估计，关于恒瑞医药2008年的每股收益预测值，机构可能还会进一步上调，不排除2008年每股收益将大大超过1元的可能性。

二、恒瑞医药具有强大的竞争力

恒瑞医药是国内最大的抗肿瘤药物生产基地，目前主要产品有抗肿瘤药、心血管药、麻醉镇痛药等。

2005年，全国典型医药用药生产企业中，恒瑞医药在所有企业中排第8名，在内资企业中列第3名。

2006年，全国典型医药用药生产企业中，恒瑞医药在所有企业中排第4名，在内资企业中上升为第1名。

三、恒瑞医药是目前市值最大的医药公司

按2007年收盘价计算，恒瑞医药的总市值为245.88亿元，是医药行业中市值最大的公司。

沪深300中医药股的市值占比仅为0.3%，标准普尔500中医药股的占比达8%。与美国医药企业市值的巨大反差，说明了我国医药企业具有较大的成长空间。

作为目前市值最大的医药上市公司，恒瑞医药未来数年中有望成为达到千亿市值的医药企业。

　　四、恒瑞医药的估值情况

恒瑞医药的PE（连续四个季度）变化情况如下图所示：

日本的武田制药，在Me-too新药的开发初期，随着临床开发的进展，PE从30倍开始一路飙升，一度突破100倍。1994年之前武田的PE在30倍以下，1995开始上升，1997年至2000年都维持在60倍左右，之后随着公司利润的不断实现，PE回落至30倍左右。

武田制药维持60倍PE时是处于大盘的熊市中。恒瑞医药在目前A股牛市中，维持70－80倍PE是比较正常的事情。对应前述恒瑞医药2008年每股收益的预测均值，恒瑞医药在2008年的股价有可能到达70－80元，如果达到武田历史上最高的100倍PE，恒瑞医药未来的最高目标位可能在100元以上。如果2008年转入熊市，上述估值可能稍微高了，但价值一定不会被抹杀掉，最多是延迟一段时间到来。

（个人观，仅供参考。据此操作，风险自负。）

新安股份：享受草甘膦的行业景气

陶博士

一、新安股份拥有独特的循环经济生产工艺

新安股份是我国最大（世界第二大）的除草剂草甘膦生产企业，同时还生产以有机硅单体为主的有机硅系列产品，是国内第二大有机硅单体生产企业。

根据公司2007年中报，农药产品占主营业务收入比例为52.78%，毛利率为19.51%；有机硅产品占主营业务收入比例为30.92%，毛利率为48.87%。

新安股份采用了独特的“有机硅－草甘膦”联产技术，公司的生产工艺拥有独特的“氯资源循环”优势，即草甘膦生产的副产物氯甲烷用作有机硅单体的料，有机硅生产的副产物盐酸又可回收用作草甘膦生产的料。由于这个因，公司的草甘膦和有机硅产品的毛利率水平均显著高于国内同行。

有机硅自2007年以来因国内产能有新的增长，至2007年10月份前产品价格与高位时相比也有较大下调，目前基本处于平稳状态。新安股份有机硅的毛利率远高于新星材料2007年半年报中的22.99%。

对新安股份2008年公司业绩影响较大的是草甘膦的价格变化。

二、草甘膦行业正处于景气中，新增产能明显向中国转移

草甘膦是目前国际上使用最广泛的除草剂，是全球用量最大的农药。

草甘膦2006年全年的均价2.8只有万元/吨。草甘膦价格由2007年初的约3万元／吨逐渐上涨至2007年年末的每吨5万元以上。预计2008年草甘膦价格仍然有可能维持在高位。有2008年最新出炉的研究报告指出草甘膦价格已经上涨至6万元/吨以上。

在能源价格长期高企的背景下，全球生物燃料迅速发展，全球粮食储备处于30多年的历史低位，农作物种植面积持续扩大，对农药和化肥的需求持续增长。

2007年12月13日，美国通过了新能源法，将鼓励生物能源的大力发展，该法案鼓励大幅增加生物燃料乙醇的使用量，大量种植转基因作物。美国规划到2022年，生物能源的比重将增加6倍。

目前国际上最大的草甘膦生产商孟山都产能在萎缩中。国际新增产能明显向中国转移。供需紧张推动草甘膦价格大幅上涨，而料价格上涨较少，

总的来说，草甘磷作为全球用量最大的农药，正处于行业高度景气中。预计2008年行业景气仍有可能继续维持或上升。

　　三、新安股份的估值分析

关于新安股份2008年的业绩预测，各机构的预测差异较大。因为新安股份业绩对于草甘膦价格的敏感度较大。

中金公司2007年12月的静态分析表明，草甘膦价格每上涨1000元/吨，公司每股盈利将增加0.20元。中金公司假设草甘膦2008年的价格为50000元/吨，测算的2008年每股收益为3.01元。

日信证券2007年12月，假设草甘膦2008年的价格为45000元/吨，测算的2008年EPS为2.44元。如果假设草甘膦2008年的价格为48000元/吨、50000元/吨、52000元/吨，则2008年EPS为2.99元、3.35元、3.72元。与中金公司 “草甘膦价格上涨1000元/吨，EPS将增加0.2元”的结论比较接近。

国金证券2007年12月指出，按每吨5万元以上的草甘膦价格，新安股份2008年EPS有望轻松达到3.5元以上。

2007年12月还有几家未公布草甘膦假设价格的机构研究报告，光大证券、联合证券、长江证券、天相投顾分别预测新安股份2008年EPS为2.16元、2.17元、2.267元、2.4元。

全球最大的草甘膦生产商孟山都公司2007年收盘价对应的PE（TTM）为62.4倍。对于孟山都和新安股份，草甘膦都只是公司业务的一部分。因此他们之间的估值可能较难直接对比。

根据2007年12月多家机构的研究报告，新安股份2007年EPS预测均值是1.617元。新安股份2007年收盘价对应的PE为41.51倍。

如果简单地取2007年12月多家机构关于新安股份2008年EPS的预测均值2.5元（很可能低于实际值），那么按2008年40倍PE保守估算，新安股份2008年股价将可能达100元。

（个人观，仅供参考。据此操作，风险自负。）

双鹭药业：拳头产品持续放量且毛利提升

陶博士

一、双鹭药业是最具竞争力的生物制药上市公司

2003年、2004年、2005年，全国典型医药用药生产企业中，双鹭药业医药在所有企业中排名分别列第82名、第44名、第28名。

2006年，全国典型医药用药生产企业中，双鹭药业医药在所有企业中上升到第21名，在内资企业中列第6名，在所有内资企业生物制药上市公司中，列第1名。

双鹭药业公司选择了抗肿瘤、肝病治疗、心脑血管三大发病率高、重复用药频度高的治疗领域为核心，逐步发展成一系列高毛利的生物药和特色生化药物。公司研究开发并投放市场具有自主知识产权的2个国家一类新药和8个国家二类新药。同时，尚有近20个独立承担的国家一、二类新药正处于实验室到临床试验等不同研究开发或申报生产阶段，未来两年，公司将有数十个新产品陆续投放市场。

公司近年研发投入较高，占主营收入的比例达15%左右，与国际著名医药企业的研发投入比例相当。据《制药业的真相》一书介绍，财富500强中的美国十大制药公司在研发上的投入比例在14%左右。

二、拳头产品贝科能正处于销售量不断增长和毛利率上升过程中

根据公司2007年中报，公司生化药(行业)完成主营业务收入6692.37万元，占主营业务收入的比例为71.32%；公司生物药(行业)完成主营业务收入2690.74万元，占主营业务收入的比例为28.68%。

生化药贝科能(产品)实现收入3879.3万元，占主营业务收入的比例为40.27%；生物药立生素(产品)实现收入1078.6万元，占主营业务收入的比例为11.2%。

双鹭药业的拳头产品贝科能是国家一类新药，是公司的独家产品，2005年开始进入十几个省份的医保目录（包括河南、山西、西藏、内蒙古、江西、湖南、福建、辽宁、武汉、重庆、青岛），销售开始放量。

贝科能在2006年价降量升，年全国销售300万支。贝科能2007年年初的月销售量为30万支/月，到2007年年底已经上升到100万支/月，2007年预计销量翻两番。2008年销量仍可能维持高速增长。贝科能继续放量的可能性非常大，因为贝科能目前进入医保的省份均为药品消费能力较弱的省份，未来进入消费能力强的上海、北京、浙江、江苏后，产品的销售将继续放量。

由于贝科能的部分料实现自产，毛利率逐渐从2006年底的32.19%提高到2007年中报时的45.71%，随着生产规模的扩大，综合成本还有下降的趋势，毛利率仍有上升空间，成为公司近两三年利润增长的主要力量之一。

三、双鹭药业的估值分析

根据多家机构的研究报告，双鹭药业2007年、2008年每股收益预测均值是0.873元、1.243元。双鹭药业2007年收盘价对应的PE为69.34倍。

根据牛市中部分股票的PE可能不断上行的理，如果预计2008年大盘仍然是牛市，双鹭药业2008年的PE就有可能超过2007年底的69倍，达到70－80倍，对应前述2008年每股收益的预测均值，双鹭药业在2008年的股价有可能到达87－100元。目前市场中百元股很多，但没有一只是医药股。双鹭药业有望成为百元医药股的有力竞争者。当然，如果2008年大盘转入熊市，那么上述估值就可能略微高了，其百元价格可能会延后一段时间才能到来，但最终的价值一定不会被抹杀掉。

中国神华：受益于煤炭价格上涨

陶博士

一、煤炭对于中国拥有极高的战略价值

在全世界的能源消耗结构中，早些年，石油拥有40%的份额，煤炭拥有26%的份额，天然气拥有24%的份额。

最近几年，由于其他因素，包括新能源的发展，石油最新的份额出现一定下降，到2006年只有35.7%。但是煤炭的份额却上升到了28.4%，这个变化很可能是中国的能源需求带来的。

中国是全球最大的煤炭生产国。煤炭对于中国拥有极高的战略意义。因为中国是一个富煤、贫油、少气的国家，随着石油价格的不断上涨，中国对于煤炭的依存度就越来越高。

石油价格呈现长周期波动的特，目前石油价格处于历史高位，且有可能持续相当长的一段时间，那么这段时间内，中国必须依靠自身还算丰富的煤炭资源来抵消高油价带来的一些负面作用。例如，煤变油项目，在高油价背景下，必然是中国非常重要的战略性项目，开发煤制油项目是提高国家能源安全、降低对油进口依赖程度的有效方法。

二、中国神华拥有一个非常独特的基本面

自1999年开始的本轮商品牛市可能持续至2014－2020年，未来几年中能源价格可能继续处于高位或上涨。长期的高能源价格的背景为中国神华带来了重大的发展机遇。

中国神华是世界领先的以煤炭为基础的一体化能源公司，拥有全球独一无二的成功的煤炭、铁路、港口和电力一体化商业模式。公司是我国最大的煤炭生产企业和销售企业，全球第二大煤炭上市公司，并拥有中国最大规模的优质煤炭储量。

中国神华集团公司是中国首家采用煤制油技术的企业。煤液化核心技术采用神华集团与煤炭科学研究总院北京煤化所共同开发并具有我国自主的知识产权的《中国神华煤直接液化工艺技术》。

2004年8月份，神华集团独资建设的煤直接液化生产线在内蒙古鄂尔多斯开工，到目前为止，项目完工超过96%。该项目以神华煤为料，经过煤液化处理后再进行深度加工，生产出柴油、石脑油和LPG。第一条生产线计划采用料煤344.98万吨/年，产品为液化石油气10.21万吨/年、石脑油24.99万吨/年、柴油71.46万吨/年、苯酚0.36万吨/年，总计107.02万吨/年。

神华集团的煤制油项目计划2008年投产，首年产能即可达100万吨，2009年将达到500万吨，逐步再增加至3000万吨。

神华集团凌总裁明确指出：神华集团煤制油项目最迟2008年下半年投入运营，年产油100万吨，并且笃定会注入上市公司。

　　三、中国神华A股的估值分析

世界最大的煤炭企业BTU的2007年收盘价对应的PE（TTM）为41.04倍，是其所处股市整体估值的2倍以上。

BTU在2001年5月上市交易，当月收盘价7.47美元，2002年7月产生最低月收盘价5.01美元，至2007年12月收盘价是61.64美元，相对最低月收盘价，5年半时间里的上涨幅度达到12倍以上。

根据2007年11－12月多家机构的研究报告，中国神华A股2007年、2008年EPS预测均值是1.118元、1.393元，相对2007年10月上市前的EPS预测均值分别上调了7.94%、8.63%。

中国神华A股2007年收盘价对应上述2007年EPS预测均值的PE为58.71倍，可能属于合理估值的范围。如果考虑资产注入，特别是煤制油项目的注入和良好远景，中国神华A股在2008年可能会有更高的估值出现。

盐湖钾肥：受益于钾肥价格上涨

陶博士

一、钾肥行业是一个比较独特的行业

钾是农作物生长不可或缺的重要元素，钾肥必须来源于钾盐矿，不能人工合成。

世界钾盐储量高度集中，加拿大、俄罗斯、白俄罗斯、德国四国的储量占世界总储量的92%，资源分布的高度集中造就了国际性的资源寡头垄断，加拿大、俄罗斯、白俄罗斯成为世界上最有话语权的氯化钾供应商。

中国钾矿贫乏，目前钾盐资源探明储量只占全球的0.45%，主要分布在青海和新疆。目前三大盐湖都有一个公司在开发。

由于钾肥资源匮乏，我国钾肥长期以来大量依赖进口。2005年进口钾肥883万吨，2006年进口705万吨，预计2007年中国钾肥的进口量将再创历史新高，达到900万吨。国内盐湖钾肥等企业的产量只占总需求的30％，对外依存度高达70％。

二、钾肥价格正处于确定的上升趋势中

目前钾肥价格正处于一个确定的上升趋势中，钾肥涨价的主要因有两个，一是钾盐资源寡头垄断，二是钾肥需求在持续增加。

钾盐资源寡头垄断的局面，全球主要生产厂商把维持价格作为第一要务，而供应量则完全根据市场需求制定，严防供大于求，务求把价格维持在一个上升的趋势。目前全球的主要钾肥生产商通过减产等方式牢牢把握着钾肥价格的话语权。

在能源价格长期高企的背景下，全球生物燃料迅速发展，全球粮食储备处于30多年的历史低位，农作物种植面积持续扩大，对农药和化肥的需求出现持续增长的局面。例如，由于生物燃料的迅速发展，2004年在巴西市场的钾肥需求一下子增加了一倍，由200万吨猛增到400万吨，使国际钾盐供应商的历史库存量锐减。

2007年12月13日，美国通过了新能源法，将鼓励生物能源的大力发展，该法案鼓励大幅增加生物燃料乙醇的使用量，大量种植转基因作物。美国规划到2022年，生物能源的比重将增加6倍。预计美国能源法将使钾肥价格的上涨处于更加确定的上升趋势中。

三、盐湖钾肥的估值分析

盐湖钾肥是亚洲最大钾肥生产企业，公司拥有氯化钾储量占全国已探明储量的97%。

盐湖钾肥的PE（连续四个季度）变化情况如下图所示：

世界最大的钾肥公司POT公司2007年收盘价对应的PE（TTM）为50.87倍，是其所处股市整体估值的3倍以上。

根据2007年11－12月多家机构的研究报告，盐湖钾肥2007年、2008年EPS预测均值是1.484元、2.222元。盐湖钾肥2007年收盘价对应2007年EPS预测均值的PE为52.47倍，与A股大盘估值相近。如果参照POT公司相对大盘的溢价情况，盐湖钾肥2007年股价相对A股大盘处于明显低估状态。

根据盐湖钾肥的PE变化趋势，如果2008年大盘仍然是牛市，预计盐湖钾肥2008年的PE有可能达到60－70倍，那么对应前述2008年EPS预测均值的股价是133－155元。如果2008年大盘转入熊市，上述估值可能会延迟一段时间才能到来，但价值一定不会被抹杀掉。

（个人观，仅供参考。据此操作，风险自负。）