【安汽车】标榜股份深耕汽车尼龙管路，新能源业务打开成长空间

汽车尼龙管路业务稳步发展，逐步拓展新能源

公司自成立深耕汽车尼龙管路，是国内少数进入大众等合资主机厂的尼龙管路企业，主要产品是发动机相关管路、三电冷却系统管路及连接件。公司的核心客户为南北大众，主要供应EA211 1.2、1.4、1.5T发动机管路，目前正积极拓展新能源业务，已直接或者间接进入大众新能源、比亚迪、理想、PSA、沃尔沃、奇瑞捷豹路虎、吉利、零跑、欣旺达等客户。

新能源汽车有望搭载全车尼龙管路，行业空间持续扩容

汽车流体管路的主要材质包括尼龙、橡胶和金属，尼龙在轻量化、成本等方面更具优势，目前部分主机厂正在推进全车尼龙管路方案。我们预计新能源车尼龙管路ASP有望达到近千元，2027年市场空间有望达到221亿，22-27年的CAGR约为22%。汽车尼龙管路的核心know how在于连接件，目前国内龙头是亚大，其他参与者包括邦迪、帕萨思、弗兰科希等外资，以及标榜、溯联等自主，我们测算亚大、溯联和标榜2022年市占率约为50%、10%和6%。以塑代钢、以塑代胶的趋势下，我们认为能自制连接件等关键零部件、有同步开发能力的自主尼龙企业，如溯联和标榜等，市场份额有望持续提升。

传统业务、新能源业务双轮驱动，持续推动关键零部件自制

公司尼龙管路业务的两大优势是掌握尼龙管路的全流程技术工艺，可实现连接件等零部件的自制；全球化进度领先，2023年H1海外业务实现营收0.26亿元，同比+119%，占比营收达10%。公司的传统业务已实现新一代EA211 1.5T项目的批量供货，并预计于2024量产EA888相关产品，产品结构不断优化；新能源业务高速增长，2023年H1实现营收0.34亿元，同比+48.7%，随着零跑电机冷却管、欣旺达电池冷却管、全车尼龙管路等新项目进入量产爬坡阶段，新能源业务有望实现快速发展。公司的直接材料占营业成本比例达80%左右，主要是由于外采件占比较高，目前公司正积极推动零部件自制，并已实现部分零部件的国产替代，盈利能力有望持续提升。

投资建议首次覆盖，给予“买入-A”评级。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.6/1.9/2.3亿元，对应当前市值，PE分别为23.8/19.9/16.5倍。考虑到公司的成长性以及向上的业绩弹性，我们给予公司2023年30倍PE，对应6个月目标价40.8元/股

风险提示原材料价格波动风险、客户集中度较高的风险、创新风险、假设不及预期的风险。

目录

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传统业务稳步增长，新能源

业务打造第二增长曲线

公司是国内领先的汽车尼龙管路及连接件供应商之一，主要产品包括动力系统连接管路、冷却系统连接管路和连接件等，其中

1）公司的传统主业是燃油车发动机系统的尼龙管路及连接件，具体产品包括发动机系统的炭罐连接管（AKF管）、曲轴箱通气管、燃油管、冷却水管及连接件，主要客户是大众、奥迪、通用、福特等合资主机厂，以及鹏翎股份、特科拉等Tier 1。

2）公司的新业务是新能源车冷却系统的尼龙管路及连接件，具体产品包括电机、电控与电池的冷却管路及连接件等，公司目前已经直接或间接进入大众新能源、比亚迪、PSA、沃尔沃、奇瑞捷豹路虎、吉利、零跑、理想、欣旺达等新能源客户。新能源业务自2019年量产以来持续高速增长，2023年H1公司新能源业务实现营收0.34亿元，同比增长48.7%；占比总营收达12.7%，同比增长2.7 pct。

1.1.深耕汽车尼龙管路，积极拓展新能源业务

公司深度绑定大众系客户，并持续获取新项目。公司成立于2009年，成立初期时任公司副总的沈皓先生和施明刚先生曾在江阴诺马分别担任重要客户经理和技术部经理，公司拥有相对成熟的客户开拓经验和技术开发能力，公司迅速切入大众系供应链。公司于2011年进入上海大众动力总成，于2012年进入上汽大众和一汽大众，开始逐步供货EA111、EA211和EA888平台相关产品。供应大众系客户期间，公司不断积累尼龙管路及连接件的生产工艺经验，掌握了蒸汽成型、水辅注塑、激光焊接等核心工艺，建立了完备的质量管理制度，可以保证产品质量的稳定以及批量准时交付。2021年，公司获得大众EA888 GEN5和新一代EA211 1.5T发动机平台项目，其中EA211 1.5T项目已于2022年底供货；EA888 GEN5项目开发顺利，预计将于2024年批量供货。

近几年公司积极拓展新能源业务，并开发新产品及新材料。2019年Q4，公司成功量产大众的新能源冷却系统管路总成产品；2020年，公司向特科拉、鹏翎股份等Tier 1逐步供货应用于PHEV车型的连接件产品；2021年，公司成功开发零跑、上海重塑等客户，并且间接供货宝马电动3系轿车水管接头、Stellantis集团PHEV连接件等产品；2022年，公司获得大众安徽MEB平台、零跑电机冷却管路、欣旺达电池包内冷却管等项目定点，完成康迪北美Nikola电动卡车连接件项目开发工作。截至2022年末，公司已获得57项新能源车型的冷却系统管路或连接件产品定点，预计将于2023年陆续实现SOP。此外，公司积极拓展新产品及新材料，公司2021年获得安波福的雷达支架、奥特佳的压缩机支架、宁波均胜的充电桩立柱等定点；2022年获得安徽威灵电机汇流排定点，并且完成了TPV材料的单层管、多层管、多层编织管等产品的开发。

高管持股比例高，核心管理团队稳定。公司实际控制人为董事长赵奇先生，其直接或间接合计持有本公司35.11%的股权，控制本公司50.93%的表决权；公司董事赵建明系赵奇父亲，间接持有公司0.77%股份，为实际控制人的一致行动人。另外，公司前十大流通股东中，有四人是公司高管，合计持有公司约62%的股权。

1.2.新能源业务逐步放量，有望推动公司长期稳健增长

新能源业务及1.5T项目放量，公司业绩有所改善。2023年H1，公司核心客户一汽大众和上汽大众分别实现销量84.69和50.33万台，分别同比-1%和-12%。公司在核心客户销量下滑的基础上，上半年实现营收2.64亿元，同比+16.73%，我们预计主要是由于1）新能源业务的放量；2）1.5T项目的量产。

公司上半年实现扣非归母净利润0.6亿元，同比+35.58%，我们预计主要是1）冷却系统管路及连接件等高毛利产品的放量；2）1.5T项目中燃油管直管以及进口替代单向阀等零部件自制率的提升。

近期，南北大众也针对ID.3等MEB平台车型加大了优惠力度，2023年7月ID.3车型销量达1.03万台（资料来源乘联会），同比+123%，环比+269%，叠加公司新拓展客户的定点项目陆续量产，公司新能源业务有望进一步增长。

我们认为公司有望长期保持稳健增长，主要在于1）新能源业务的逐步放量，公司目前已经直接进入大众新能源、比亚迪、零跑、欣旺达等新能源客户，并且间接为PSA、戴姆勒等海外客户供货，公司新能源业务逐步放量；2）全车尼龙管路项目的逐步落地，公司目前已拿到安徽大众以及国内某新能源主机厂的全车尼龙管路定点，未来随着主机厂逐步切换全车尼龙方案，公司新能源业务有望实现加速放量；3）零部件自制率提升，公司积极推动进口零部件的国产自制替代方案，目前已经实现部分阀类、接头类产品的国产化，有望进一步提高盈利能力。

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新能源有望搭载全车尼龙管路

，行业空间持续扩容

2.1.尼龙管路优势显著，渗透率有望提高

汽车流体管路指汽车流体输送系统中承载流体(气体、液体)流动、传输的载体或通道，一般由管体、连接件、流体控制部件、紧固件等组装而成，是保证汽车性能发挥、安全运行的重要零部件，主要应用场景包括动力系统、冷却系统、制动系统、转向系统和车身附件系统等，按材质可以分为金属、橡胶和尼龙。

连接件是实现管路系统连通或断开的零部件，主要作用是实现汽车管路与对手件之间的连接，从而提高管路系统的拆装效率和密封效果。尼龙管路的连接件主要包括快速接头、阀、法兰等，其中快速接头可以实现尼龙管材之间的快速连接与拆卸，大幅提升安装效率。

2.1.1.尼龙管路相比金属和橡胶管路优势显著

尼龙管路相比金属和橡胶管路具有轻量化、易加工成型、易安装、耐化学性、节能性、综合成本低、性能挖掘潜力大等优势。汽车尼龙管路的优势具体包括1）轻量化优势，尼龙的密度低于金属和橡胶，在同样的管径、长度下，尼龙管路重量更轻。2）易加工成型优势，尼龙管可以通过模具一次成型、人工成本低，适合大批量生产，与金属相比更柔软、易弯折，与橡胶相比可以加工成任意形状并且可以使用热成型技术。3）易安装优势，尼龙管可使用快速接头，安装难度低、效率高；而金属管路在生产装配过程中，容易因累计误差造成装配困难、连接差、密封性不好，且接头和支架较多。4）耐化学性优势，尼龙相比金属更抗氧、耐水解并且不会生锈，相比于橡胶更耐油和臭氧。5）节能优势，尼龙管内壁比金属和橡胶更光滑、阻力更小，能耗更低。6）综合成本优势，金属的机加工成本高，并且需要做防锈、绝缘等特殊处理；7）性能挖掘潜力大，尼龙管路在研发生产中，可将尼龙材料进行合金化、玻纤增强，获得不同汽车零部件所要求的不同的物理、机械和化学性能。

2.1.2. 新能源汽车有望搭载全车尼龙管路

■目前燃油车发动机系统尼龙管路渗透率较高

发动机系统除部分耐高温、高压等级要求较高的管路如进气管路、涡轮增压器专用油水管路以外，燃油管路、蒸发管路、曲轴箱通风管路等均可实现用单层或者多层尼龙管代替金属和橡胶管。其中多层尼龙管具有以下优势1）低渗透性以及耐高低温性优势，多层尼龙管增加阻燃层，可以有效防止燃油渗透，并且具有较好的强度、冲击性能、耐高低温性能；2）安全性优势，多层尼龙管内层可以采用低析出导电材料，可以有效分散、释放燃油流动过程中产生的静电荷，减少自燃可能性。

热管理系统由于燃油车对于汽车轻量化的要求并不苛刻，目前燃油车热管理系统的管路材质仍以橡胶为主，而在发动机/变速箱的冷却水管以及中冷器的冷却水管中有部分尼龙管路的应用。

■尼龙管路有望全面应用于新能源车热管理系统

相比于燃油车，新能源汽车管路具有以下特点1）单车管路长度更长，传统燃油车的冷却系统主要集中于发动机附近，新能源车的冷却系统包含了电池、电机电控以及空调系统，在整车的分布更加分散，导致新能源车热管理系统的管路更复杂、单车使用长度更长。

2）对管路的要求更偏向于绝缘、防漏水，尼龙管路具有天然的绝缘属性，且可以通过水辅注塑一体化成型，在密封性上更具优势，并且尼龙管路重量更轻、更符合新能源汽车轻量化的要求。

3）对管路的空间利用率要求更高，电池、电驱内空间紧凑，金属管路壁厚较薄但是不利于轻量化、橡胶管路壁厚过大，而尼龙管路壁厚足够小，可以在狭小的空间内有效保证介质的高效传输。因此我们认为尼龙管路更契合新能源汽车对于管路的要求，有望全面应用于新能源三电和空调系统管路。

2.2.汽车尼龙管路市场规模有望加速扩张

2.2.1.新能源车尼龙管路ASP有望达到近千元

根据中鼎股份、川环科技、溯联股份等流体管路制造企业披露的管路产品单车价值量，并且结合章节2.1.2中，溯联股份对于发动机系统、热管理系统、制动系统以及其他系统当前使用材料和未来使用材料趋势的阐述，我们做出以下的判断

1）燃油车尼龙管路目前ASP 400元左右目前尼龙管路在发动机系统（目前以尼龙为主，ASP 300-400左右）、转向系统中渗透率较高，在空调等系统（目前以橡胶、金属为主）中渗透率较低，我们预计目前燃油车尼龙管路ASP在400元左右，未来变化不大；

2）插混车型尼龙管路目前ASP 500元左右，并有望提升至1200元左右目前尼龙管路在插混车型发动机系统中的渗透率与燃油车相近，但是插混车型相较于燃油车增加了三电系统的冷却管路（预计未来都以尼龙为主），我们预计目前插混车型尼龙管路ASP 约500左右，叠加未来尼龙管路在空调系统、电驱系统、制动系统及其他系统中渗透率的提升，我们预计未来插混车型尼龙管路ASP有望提升至1200元左右；

3）纯电车型尼龙管路目前ASP 200元左右，并有望提升至800元左右目前尼龙管路在纯电车型中主要应用于电池冷却管路（风冷方案无尼龙管路）以及部分底盘管路，渗透率相对较低，我们预计目前纯电车型尼龙管路ASP约200左右，随着尼龙水冷板方案的落地以及尼龙管路在空调系统、电驱系统、制动系统及其他系统中渗透率的提升，我们预计未来纯电车型尼龙管路ASP有望提升至800元左右。

2.2.2.汽车尼龙管路2027年的市场规模有望达214亿元

尼龙管路相比橡胶和金属具有相对优势，并且可以根据主机厂的需求，通过改变配方实现性能来实现定向开发，有望逐步实现“以塑代钢”和“以塑代胶”，渗透率有望逐步提高，我们做出以下假设

1）过去几年我国新能源汽车销量保持高速增长，从2018年的104万辆提升至2022年的648万辆，期间复合增长率为58%，渗透率也从4.5%提升到了28%。2023年前7月，我国乘用车批发销量达1313万辆，同比+9%，其中燃油/纯电/插混车型的销量分别为885/ 302/ 127万辆，分别同比-2%/ +30%/ +98%，新能源车型销量合计428万辆，同比+44%，渗透率达32.6%。我们认为2023年下半年国内乘用车需求有望持续回暖，全年销量有望达2385万辆，其中燃油/纯电/插混车型的销量分别为1463/ 629/ 293万辆，新能源车型销量合计922万辆。由于后续新能源车购置税减免政策持续至27年，以及政府持加大续对汽车消费支持，我们预计2024-2027年新能源车销量持续稳健增长，纯电车型销量有望达为469/ 680/ 800/ 900万辆，插混车型销量有望达735/ 824/ 920/ 1020万辆，新能源车型合计销量有望达1204/ 1504/ 1720/ 1920万辆，分别同比+31%/ 25%/ 14%/ 12%。

2）参考章节2.2.1，我们预测2027年燃油车的尼龙管路仍然主要集中在发动机系统中，尼龙管路ASP有望维持在400元左右；而新能源汽车出于绝缘性、轻量化的需求会更青睐尼龙管路，并且部分主机厂已经在推动全车尼龙管路方案的落地，我们预测到2027年纯电车型的尼龙管路渗透率会提升至70-80%左右，ASP有望提升至800元左右，而插混车型相较于纯电车型多了发动机系统，我们预测到2027年插混车型尼龙管路ASP有望提升至1200元左右。

我们估算到2027年，国内汽车尼龙管路的市场规模有望达到约221亿，22-27年的CAGR约为22%，其中燃油车尼龙管路市场规模约32亿，混动车尼龙管路市场规模约108亿，纯电车尼龙管路市场规模约82亿。

2.3.尼龙管路竞争格局一超多强

2.3.1.尼龙管路的核心Know-how在于连接件

汽车尼龙管路属于安全件，准入壁垒较高。尼龙管路的质量直接关系到整车的质量和安全，各大整车厂对其供应商的选择非常严格审慎，认证过程较为复杂并且周期较长，并且管材和连接件作为关键子零件需要进行单独的认证管理，其中

1）管体的壁垒相对较低，除亚大塑料、溯联股份、标榜股份等尼龙管路制造企业之外，鹏翎股份、川环科技等橡胶管路制造企业同样可以自制尼龙管体；

2）连接件的壁垒相对较高，连接件的认证等级高于管体并且种类繁多，目前行业内的主流供应商为阿雷蒙、福士、诺马等外资快插供应商，亚大塑料、溯联股份、标榜股份等尼龙管路制造企业也可实现部分型号的自制，鹏翎股份、川环科技等橡胶管路制造企业目前尚未能自制连接件或者自制率相对较低；

3）阀、泵、传感器等主要为主机厂指定的外采件，以标榜股份和溯联股份为例，标榜股份主要向苏州阀泰、曲阜天博、德国AFT、德国EKK、法雷奥等采购阀泵等零部件，溯联股份主要向苏州恩都法、天津艾力特等采购阀类件，向江苏奥力威等采购传感器，此外标榜股份、溯联股份均在逐步推进阀、泵、传感器等功能件的自制；

4）其他材质的管材包括金属管和橡胶管等，主要是由于部分总成管路需要由多种材质的管路进行组装，相关供应商均为主机厂指定。

2.3.2.尼龙管路行业竞争格局呈现为一超多强

汽车流体管路是保证汽车性能发挥、安全运行的重要零部件，整车厂通常实行高标准、严要求的供应商管理，进入壁垒较高，目前

1）亚大为国内尼龙管路行业龙头，亚大成立于1987年，是凌云股份与乔治费歇尔设立的合资公司，在上海、深圳、四川、长春、河北等地共有八家工厂，2022年实现营收43.33亿元；

2）外资尼龙管路供应商包括邦迪、哈金森、特科拉、凯塞、帕萨思、弗兰科希等，除弗兰科希以外，其余外资供应商的传统业务大多是金属或者橡胶管路，其中弗兰科希为特斯拉供应电池冷却管路；快插供应商包括阿雷蒙、福士、诺马等，其中阿雷蒙为全球快插龙头；

3）内资包括专注尼龙管路的溯联股份、标榜股份等，以及从橡胶和金属管路逐步拓展尼龙管路的鹏翎股份、川环科技、腾龙股份、峻和科技、山东美晨、泰州长力、河南斯凯特等，其中溯联股份的核心客户为比亚迪、长安和宁德时代，标榜股份的核心客户为一汽大众和上汽大众。

汽车尼龙管路属于细分行业，并且行业内相关企业存在既是供应商又是客户的情况（比如溯联向亚大销售接头、管材及橡胶护套等产品，亚大也向溯联采购管材及管路总成等产品），市场占有率较难拆分，目前也尚未有公开的市占率数据。我们以三种口径大致估算尼龙管路企业的市占率，我们的看法是目前亚大的市占率约为50%，溯联股份的市占率约为10%，标榜股份的市占率约为6%。

1）以标榜股份招股说明书披露口径测算

根据标榜股份招股说明书，2021年H1标榜股份的AKF管、燃油管、曲轴箱通气管、064系列、070系列冷却水管在乘用车市场的占有率分别为9.33%、9.05%、5.24%、5.20%和2.07%。

我们假设①各家同类型产品单价大致相同，公司营收与市占率直接挂钩②鹏翎股份由于未披露2021H1尼龙管路业务营收，我们根据其全年1.45的营收，假设其上半年尼龙管路业务的营收为0.7亿元。由于标榜股份主营产品的市占率均在5-9%之间，我们取其中数7%作为参考依据，在以上假设条件下，2021H1标榜、溯联和鹏翎的市占率分别为7.0%、9.9%和2.1%。

2）以溯联股份招股说明书披露口径测算（仅为发动机管路市占率）

根据溯联股份招股说明书，燃油车单车尼龙管路总成平均配套10件左右（9件动力系统管路+1件制动系统管路），2022年溯联股份燃油车尼龙管路总成销量达2,377.94万件，对应发动机管路中的市占率约为11.0%；标榜股份动力系统连接管路总成销量达989.67万件，对应发动机管路中的市占率约为3.5%（并未考虑连接件等其他产品，与总体市占率存在一定误差）。

3）以市场规模口径测算

以我们在章节2.2.2中测算的国内汽车尼龙管路市场规模数据作为参考，2022年汽车尼龙管路的市场规模在82亿左右，2022年亚大尼龙管路业务实现营收43.33亿元，在国内尼龙管路的市占率约为52.70%；溯联股份实现营收8.49亿，对应市占率约为10.33%；标榜股份实现境内营收5.03亿元，对应市占率约为6.12%。

2.3.3.能自制关键零部件、有同步开发能力的本土企业有望脱颖而出

连接件、阀、泵等零部件采购成本高，自制率高的企业拥有更高的成本优势。尼龙管路制造企业在与整车厂分工协作时，根据整车厂产品总成的定点情况，尼龙管路制造企业可作为一级供应商，亦可作为二级供应商。尼龙管路制造企业作为一级供应商时，需要根据整车厂需求采购相关连接件以及阀泵类等二级零部件，我们对标榜股份2018年至2021年H1的管路总成收入和二级零部件的采购金额进行分析，我们发现其二级零部件的采购金额占主营业务收入的比例在50%左右。此外，随着下游客户对于管路要求不断提高，单车的快速接头、传感器、流体控制件和阀等单车使用量显著提升，能自制连接件、阀、泵等零部件的企业有望拥有更高的成本优势。

以塑代钢、以塑代胶趋势下，拥有同步开发能力的企业有望抢占先机。以塑代钢、以塑代胶是实现汽车轻量化、环保节能的有效途径，目前部分主机厂、电池厂和尼龙管路制造企业均已布局研究全车尼龙管路以及尼龙材质的电池水冷板方案，这对于尼龙管路制造企业提出了更高的技术要求，因此成功同步开发配套产品的汽车尼龙管路制造企业能更快的抢占市场。相比于燃油车，新能源汽车更新迭代速度更快，需求更加个性化、多样化与定制化，拥有同步开发能力的尼龙管路制造企业有望充分受益。

我们认为溯联股份、标榜股份等优质自主尼龙管路制造企业的市场份额有望持续提升，主要驱动因素包括1）技术实力逐步追赶欧美同行业企业，内资企业积极引进国际先进技术并消化吸收，并不断投入到研发，在产品品质、工艺技术等方面已达到大众等合资车企的标准和要求，可以与欧美同行同台竞争；2）响应速度更快，新能源车型更新迭代速度快，对供应商的响应速度提出了更高的要求，而自主供应商凭借本土化优势，能够快速响应新能源主机厂的需求；3）成本管控能力更强，自主尼龙管路企业研发、生产制造成本更低，并且积极推进阀、泵、传感器等零部件的自制，产品更具价格优势。

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传统与新能源业务双轮驱动，

持续推动关键零部件自制

3.1.公司的两大优势是全流程技术工艺和国际业务优势

公司自成立起深耕于汽车尼龙管路行业，是少数进入大众、奥迪、宝马、通用、PSA、沃尔沃、奇瑞捷豹路虎等合资及外资主机厂的自主尼龙管路制造企业，为奥迪Q5、奥迪A6L、宝马电动3系等中高端车型批量供货，这一定程度上从侧面反映出了公司的技术实力。此外，公司积极拓展自主客户，目前已进入比亚迪、吉利、上汽大通、零跑、欣旺达等主机厂及Tier 1。我们认为，公司的两大优势包括全流程技术工艺和国际业务优势。

3.1.1.全流程技术工艺有助于提高产品稳定性、可靠性及盈利能力

公司掌握尼龙管路及连接件的全流程技术工艺，包括产品设计、模具设计和开发，以及管路与连接件的生产工艺。其中包括1）产品设计能力，公司建有汽车尼龙管路及连接系统技术研发中心,能够自主开发尼龙管路及连接件，可以根据主机厂的性能和装配要求进行同步开发，提高生产效率；2）模具设计与开发能力，目前公司已实现部分模具的自制，可以有效降低生产成本、提高项目效率、缩短项目周期；3）完整的生产工艺能力，公司掌握燃油车和新能源车的多层管挤出工艺、蒸汽成型和直管拉细的成型工艺、水辅注塑工艺、摩擦/激光/超声波焊接工艺等。全流程技术工艺有助于构建企业护城河，提高企业的同步开发能力、提高产品的稳定性和可靠性，并且通过自制连接件有利于提高盈利能力。

与公司相比1）溯联股份同样专注于汽车尼龙管路，生产工艺和技术水平与公司较为相似；2）鹏翎股份、川环科技等的生产工艺和技术主要集中在橡胶管路，并且连接件尚未能实现自制或者自制比例相对较低。

3.1.2.全球化进度领先，率先进入国际市场

公司的水辅注塑冷却管路和连接件产品已成功进入国际市场。在供货大众等合资客户期间，公司和大陆、哈金森、特科拉等国际Tier 1陆续建立了合作关系，管路及连接件等产品的质量与稳定性也得到了认可。目前，公司主要是通过这些国际Tier 1承接国际业务，已披露的具体项目包括2022年康迪北美在Nikola Tre BEV电动卡车上的冷却系统连接件项目、SFC和哈金森在Stellantis上的ECMP和MHEV冷却系统连接件项目，以及康迪匈牙利在BMW上的水辅注塑冷却管路项目、在戴姆勒Daimler上的连接件项目等。

随着这部分国际业务的陆续量产与爬坡，公司2023年上半年海外营收高速增长，实现营收0.26亿元，同比+119%，占比公司营收达10%，同比+4.6pct。与公司相比溯联股份尚未开展国际业务；川环科技、鹏翎股份虽已开展国际业务，但是其主要业务还是以橡胶管路为主，尼龙管路业务规模体量相对较小。

3.2.传统业务稳健增长，新能源业务有望快速发展

新能源业务为公司发展提供新增量。2023年上半年，公司动力系统连接管路业务实现营收1.47亿，同比增长4.2%；冷却系统连接管路业务实现营收0.28亿，同比增长76.5%；连接件业务实现营收0.67亿，同比增长34%；其他主营业务（管夹等精密注塑件及饰件）实现营收0.18亿，同比增长23%。其中，冷却系统连接管路与连接件业务的增长主要来自新能源相关产品的放量。

3.2.1.传统业务产品结构升级，有望实现稳健增长

公司传统业务主要是给大众系客户供应动力系统连接管路总成（包括AKF管、曲轴箱通气管、燃油管、冷却水管及连接件等），该业务的销售规模与产品结构、南北大众的销量直接挂钩。公司从零部件逐步拓展至管路总成，于2019年供应国六EA211 1.2、1.4T发动机管路产品、于2022年底供应EA211 1.5T发动机管路产品，产品结构不断优化，叠加后续拓展新客户，有望推动销售规模稳健增长

1）2019年营收与产品均价大幅提升主要是由于国六EA211 1.2、1.4T产品的量产2019年7月1日，国六排放标准在部分省市提前实施，公司与大众系客户同步开发的EA211 1.2T、1.4T（涡轮增压）发动机AKF管、燃油管、曲轴箱通气管等产品开始批量供货，其中AKF管管材实现改用国产多层管并且直径尺寸加粗，曲轴箱通气管管材实现尼龙多层管替代单层管，涡轮增压燃油管管材实现尼龙多层管替代橡胶管。尼龙管路的使用量大幅增加，叠加国六标准产品设计更复杂，产品均价实现了70%左右的增长。

2）2023年EA211 1.5T项目的量产有望实现产品结构的进一步优化2021年，公司与大众系客户同步开发大众EA888发动机以及下一代发动机EA211 1.5T发动机相关产品，并且获得了包括曲轴箱通气管、碳罐连接管、水辅冷却管、连接件约30余项产品的定点。其中，EA211 1.5T的相关产品已经在2022年底实现批量供货，EA888发动机平台项目研发顺利，预计将于2024年SOP，有望实现产品结构的进一步优化。

3.2.2.公司已获得部分车型的全车尼龙管路定点

公司新能源业务主要是三电系统冷却管路及连接件，客户拓展顺利。目前主要客户是大众MEB平台，并逐步拓展至比亚迪、零跑、安徽大众、欣旺达、理想新晨等客户，并为宝马、PSA、沃尔沃、奇瑞捷豹路虎、吉利等主机厂间接供货。2023年H1公司新能源业务实现营收0.34亿元，同比增长48.7%；占比总营收达12.7%，同比增长2.7 pct。

公司已经获得部分车型的全车尼龙管路，新能源业务即将进入高速增长期。目前部分主机厂在设计新车型管路时会采用全车尼龙管路来达到减重、降本的目的，公司在此趋势下已顺利拿到部分车型的全车尼龙管路定点1）根据公司2022年年报，公司已经拿到了安徽大众的整车冷却水管定点，将在2023年开始投产；2）根据公司2022年12月30日的定点公告，公司已拿到国内某知名新能源主机厂某款新能源汽车冷却系统连接管路产品的供应商，定点产品范围合计涵盖20项冷却系统管路产品，计划于2024年量产，生命周期为5年，预计生命周期总金额1.34亿元。截至2022年底，公司已获得57项新能源车型的冷却系统管路或连接件产品定点，预计销售收入占2022年全部定点项目预计销售收入85%，并预计将于2023年陆续实现SOP（资料来源公司年报）。

3.3.自制率提高推动盈利能力持续提升

3.3.1.阀、泵、连接件等零部件采购成本占比高

公司直接材料占营业成本的比重在80%-90%左右。公司生产的主要原材料包括阀类件（电磁阀、单向阀等）、泵类件、塑料件（塑料管、接头件等）、塑料粒子（PA66-GF30、PA6-GF30、PA12、PA66等）、橡胶件（密封圈、橡胶管以及其他橡胶制品）等，其中部分零部件为主机厂指定的进口件，采购单价较高，因此公司的直接材料成本占比较高，近几年都维持在80%-90%左右。

公司冷却系统管路与连接件使用外采件较少，因此毛利率较高。2023年H1，公司动力系统管路业务实现毛利率29.59%，冷却系统管路业务实现毛利率39.44%，连接件实现毛利率40.96%。公司冷却系统管路与连接件业务的毛利率相比于动力系统管路更高，主要是由于动力系统连接管路产品主要配套应用于发动机部件，其需实现功能较多，产品结构设计相对复杂，相应的耗用的阀泵等功能件、塑料件、橡胶件较多。

3.3.2.公司持续推动零部件自制，盈利能力持续提升

公司积极推动进口零部件的国产自制替代。近几年公司毛利率稳步增长，2023年Q2公司实现毛利率35.84%，同比增长3.9 pct，环比增加0.6 pct，主要是由于冷却系统管路及连接件高毛利率产品的放量，以及公司实现部分型号曲轴箱通气管的单向阀、部分型号AKF管的气管接头及三通阀，以及1.5T发动机燃油管直管的自制。我们认为，随着国内汽车行业的发展和国产替代进程加速，公司未来原材料境内采购及自制将持续增长，盈利能力有望持续提升。

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盈利预测与估值简析

4.1.盈利预测

燃油车动力系统管路及连接件业务方面，公司的主要客户包括大众、奥迪、宝马、福田戴姆勒等合资主机厂，其中大众系是公司的核心客户，公司目前已经完成大众新一代发动机EA211平台1.5T发动机管路及连接件产品的开发与量产，同时积极推进大众EA888平台第五代发动机项目，预计将于2024年顺利投产，ASP有望进一步提升。

新能源冷却系统管路及连接件业务方面，公司目前已直接或者间接进入大众新能源、比亚迪、欣旺达、安徽大众、宝马、奇瑞捷豹路虎、沃尔沃、零跑、理想新晨等客户，其中安徽大众及某国内新能源主机厂定点项目为全车尼龙管路。2023年上半年公司新能源业务实现营收0.34亿元，同比增长48.7%；占比总营收达12.7%，同比增长2.7 pct，随着下半年零跑电机冷却管、欣旺达电池冷却管等项目逐步批产，公司新能源业务有望保持高速增长。

我们根据公司现有定点客户以及未来可拓展客户情况，对公司未来几年进行收入预测。我们认为未来几年随着新能源客户的逐步拓展与放量，有望实现营收的高速增长，此外随着公司逐步推动自制率提升，我们预计公司盈利能力会持续改善，到2025年预计净利率有望维持在25%左右的水平。

4.2.估值分析

尼龙管路契合新能源汽车对于管路轻量化、绝缘性、密封性等性能方面的需求，目前部分主机厂及电池厂正在推进全车尼龙管路、尼龙水冷板等方案的落地，我们预计未来尼龙管路行业有望迎来高速增长期。公司作为国内少数可以实现连接件等关键零部件自制，以及拥有同步开发能力的自主尼龙管路制造企业，有望在目前“以塑代钢”、“以塑代胶”趋势下实现销售规模的高速增长。公司业绩的核心增长点主要来自1）比亚迪、大众新能源、宝马、零跑、欣旺达等国内新能源客户的放量，其中安徽大众以及某国内新能源主机厂的产品定点为全车尼龙管路；2）海外业务的放量，公司水辅注塑管路及连接件已经实现出口，终端客户为PSA、宝马、戴姆勒等。公司还拥有较大的向上弹性1）公司刚开始进入比亚迪等重磅客户，未来项目数量有望进一步增长；2）公司正积极开发宁德时代等潜在客户，未来有望逐步进入。

标榜股份的主营业务为汽车尼龙管路及连接件，我们选取汽车流体管路领域可比公司溯联股份、中鼎股份和川环科技与公司进行估值对比，其中溯联股份和公司专注尼龙管路，中鼎股份和川环科技在流体管路业务方面的产品主要为胶管。根据wind一致性预期，溯联股份、中鼎股份和川环科技对应2023年的PE为23.51、12.01、15.41倍，均值为16.98倍，其中溯联股份的PE较高主要是由于其客户结构较好，跟随核心客户比亚迪、长安、宁德共同成长，增长确定性较强；中鼎股份和川环科技的PE较低主要是其流体管路产品主要为橡胶，并且中鼎股份业务种类较多、体量较大。整体来看，公司整体质地过关、成长性较好，并且拥有较大的向上弹性，我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为1.6/ 1.9/ 2.3亿元，对应当前市值，PE分别为23.8/19.9/16.5倍。当前PE并未较好地反应公司成长性和业绩弹性，公司有望享受更高的PE估值，我们给予公司2023年30倍PE，对应6个月目标股价为40.8元/股。

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风险提示

1）原材料供应和价格波动风险公司主要原材料包括塑料粒子、橡胶件、塑料件、阀泵功能件等，由于原材料成本占产品营业成本比例较高，如原材料价格受宏观经济、政治环境、汇率波动等外部因素影响而大幅波动，可能会对公司经营业绩产生负面影响。

2）客户集中度较高的风险公司的经营业绩与主要客户经营情况相关性较高，如果未来主要客户的下游需求下降，公司将面临客户订单减少或流失等风险，进而直接影响公司生产经营，对公司的经营业绩造成不利影响。

3）创新风险随着汽车节能减排标准日趋提高，为满足更高标准的排放要求，公司所在的汽车尼龙管路行业需要不断研发新技术、新产品、新材料、新工艺等，以此提高自身的核心竞争力。但创新创造存在一定的不确定性，公司在自身的创新改善、新品研发及与客户的协同开发等方面存在不达预期的风险，从而一定程度上影响公司的市场竞争力。

4）假设不及预期风险基于尼龙管路契合新能源车对于管路产品绝缘性、稳定性、轻量化、成本低等需求，并且部分新能源主机厂已经在推进全车尼龙管路的落地，我们假设到2027年尼龙管路在新能源汽车中的渗透率有望达到70-80%。如果假设不及预期，主机厂推进以塑代胶、以塑代钢的节奏较为缓慢，可能会对公司的项目拓展产生负面影响，进而影响公司经营业绩。

风险提示

新品进展不及预期，新车销量不及预期；行业价格战加剧。

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团队成员

徐慧雄，汽车行业首席分析师。南京大学经济学硕士，6年汽车行业研究经验。重点覆盖汽车整车、零部件。电话17521216970。

李泽，团队成员。金融数学硕士。2022年加入安证券研究中心，曾就职于东方基金科技制造研究团队，重点覆盖智能汽车全产业链，具备在科技制造领域的跨行业研究能力及丰富的产业资源。电话18392351441。

白如，团队成员。山东大学学士，上海财经大学硕士，4年行业研究经验，2023年加入安证券研究中心，重点覆盖汽车零部件板块。电话13127880204。

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支露静，团队成员。湖南大学学士，复旦大学金融硕士，曾任职于开源证券，2022年加入安汽车团队，主要覆盖汽车零部件板块。电话18374807018。

唐英韬，团队成员。华中科技大学学士，上海财经大学硕士，曾任职于东方证券，2023年加入安汽车团队，重点覆盖两轮车板块。电话16621293349。

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