【东吴非银】当前如何待东方财富的投资机会东吴非银

【东吴非银】当前如何待东方财富的投资机会
东吴非银2020.06.12
【东吴非银】当前如何待东方财富的投资机会

【时间】2020年6月12日 10:00
【方式】线上
【主讲人】东吴非银首席 胡翔

【核心要】
1、总体而言，非银金融板块的估值处于历史底部，长期投资价值逐步显现1）科技金融2020年下半年可能实现一定突破，建议重关注；2）保险长期绝对收益空间显著，利率及负债端因素正逐渐改善，但仍对估值修复构成一定压力；3）券商政策预期持续落地，行业盈利中枢持续提升，积极好。
2、个股重推荐证券业务、基金业务以及财富管理业务均具备核心α的东方财富1）证券业务市占率未达瓶颈，未来将持续提升.2）财富管理业务具备成本优势和渠道优势，预计五年内营收规模赶至证券、基金业务同等水平。3）成本率收缩与利润率提升带来超预期利润，业绩增长进入规模效应区间。4）预计全年利润为32-35亿元，估值为38倍，积极好。


【发言全】
长期来，传统金融无论是券商还是保险，估值目前都处于历史偏低的位置。从中短期的趋势来，保险行业的核心约束因素有1）长期利率水平下行；2）疫情下渠道转型中负债端面临压力。券商板块相对保险更为积极，主要由于政策落地的进度比较快，而政策落地会带来估值和盈利的提升。

传统金融的规模扩张已经进入了瓶颈期，未来主要注重效率提升与渠道提升。而金融科技可以为传统金融赋能，此外，金融巨头如蚂蚁金服的上市为科技金融带来热度。从已上市的企业来，好东方财富。

从证券业务、基金业务以及财富管理业务三大业务成长空间分析，东方财富未来会有较大增长。

证券业务市占率仍有提升空间。首先，从东方财富的核心模式来，2012年之前主要是流量平台，实现了客户的流量积累。2012年开始公司逐步落实到核心业务，先集中于基金业务，天天基金到2015年基本成型。2015年开始接入券商，市占率不断提升。市场对于东方财富市占率目前是否已达到瓶颈存在分歧，实际上东方财富的市占率还有提升空间。微观来，东方财富新开户占比位于市场前列，存量指标即交易的市场份额占3%以上。市占率目前在十名左右的水平，从存量向边际收敛的趋势其提升空间较大。从两融业务增速会更快，有三方面因第一，基于交易规则方面的因，使得两融会有一定的滞后；第二，两融总体基数比证券低很多，交易量大概为证券的一半左右；第三，两融为资本消耗型业务，东方财富净资本得到了很快补充，使得净资本约束逐步打开。三个因素叠加，预计两融交易会更快增长。长期来，东方财富零售证券业务在三到五年会是高速成长期。

基金业务产品种类类和规模逐步提升。公司2015年拿到东方财富证券的牌照，2019年公募基金牌照落地，2020年开始发行产品。近期发行产品主要为指数产品，开始逐步实现产品门类和规模的提升，第一阶段要实现种类完备的工具库。未来期望通过投顾的模式将东方财富8000万经营的基金配置需求和产品进行组合，实现客户的配置需求。

财富管理业务发展空间大。预计未来五年体量逐步赶至基金、证券。首先，东方财富具备渠道和交易成本定价优势；其次，东方财富的管理模式以被动为主，整体的人力架构和后端比较简单，在管理成本也具有竞争优势。

偏长期观来，三块业务都具备核心α，注定了未来长期的竞争优势。
针对目前市场上的一些质疑，一方面，从偏短期零售证券业务受交易结构和偏好的影响，交易市占率波动属于正常现象，东财2、3月份市占率下降是因为客户结构较新，市场稳定后市占率会继续提升，4、5、6月份仍然体现持续提升的趋势。总体来，中短期零售业务的新开户、交易市占率和两融数据都比较积极。另一方面，基金代销业务收入结构已经发生很大变化。二季度基金代销下滑并不意味着基金代销业务的收入和规模会出现明显下滑。基金代销的核心业务有两部分跟交易活跃度认购赎回相关的收入，占比较低30%；与基金保有量有关的收入占70%以上，保有量的影响更大，一二季度新发规模在提升，保有量也在提升，活跃量不会对基金收入带来明显的压力，预计天天基金收入中短期收入比较积极。

东方财富的成本具有刚性，业绩增长进入规模效应区间。具体体现为1）在互联网扩张模式下，前期的渠道、平台、系统等投入成本高，但后期成本不会有明显扩张；2）从人力结构角度，主要是IT和外呼团队等，与市场的活跃度没有联系。总体上，公司进入规模效应区间，成本率收缩和利润率提升带来超预期利润。

总结而言，通过对行业自上而下的分析，东方财富的α明显。长期，三块核心业务增长α确定。具体而言1）证券业务中短期面临波动但长期持续提升；2）基金代销业务的关注从交易活跃度切换到交易相关的尾随佣金增速；3）财富管理业务发行节奏快，长期值得关注。预计全年利润为32-35亿元，增长约80%，估值为38倍。目前处于估值低位，积极好。