年赚百亿，被低估的中芯国际

作为全球半导体风向标的费城半导体指数，年内跌幅已经超过41%，尽管估值已经跌至16倍，但恐慌程度依然在持续蔓延。

费城半导体指数涵盖了美股30家半导体芯片类公司，其中包括了大名鼎鼎的晶圆制造厂台积电，以及芯片设计龙头厂商高通、EUV光刻机阿斯麦、设备商拉姆研究、应用材料等，几乎都是全球顶级的科技半导体厂商。

2008年至今，费城半导体指数从不到200点，一路上涨至最高4000点，差不多一路上涨至2022年，期间涨幅超过20倍，直接推动了美股走出长达十年的超级大牛市。

当然，业绩不断走强的背后是企业超强的赚钱能力，以及一次次通技术迭代的需求带动。

从2G到3G的需求并不明显，因为这个阶段我们主流的上网方式还停留在PC端，这一时期的平台型霸主还是百度、新浪、搜狐等门户网站，包括联想也曾风靡一时。

2009年台积电的净利润还不到30亿美元，彼时的高通净利润只有15.92亿美元，而2021年台积电的净利润已经超过200亿，高通也成为过百亿的芯片设计公司。

真正刺激芯片需求的是4G，是2012年后功能机到智能机的革命性转变，同时智能手机的普及也加快了农村互联网的渗透率，同时衍生了更多的平台型商业模式。

我们今天所看到的大部分头部平台，几乎都踩中了这一波移动互联网大潮，阿里的电商业务也是在2016年才开始爆发，京东首次盈利的时间是2019年，腾讯2016年之后利润增长开始加速。

移动互联网所带来的正面反馈很直接，比如腾讯目前旗下最主流的游戏收入都是来自手游，而短视频以及外卖、打车，这些也都是移动互联网时代下的产物。

再思考半导体下半场，半导体长期的高景气度依然可持续。5G所带来的的增量已经不仅仅局限于手机（饱和了），而是万物互联人工智能，以及尚未成形的元宇宙。

图特斯拉人形机器人

智能化时代的核心是数据，而数据的底层依然是芯片，特斯拉最新发布的人形机器人已经掌握了空翻、对话等多种交互功能。

汽车智能化的核心仍然是数据，十年前也许只有电商平台才需要大型的数据运算中心，而现在不仅城市需要，大型互联网公司甚至大型的汽车集团也都需要建设这样的数据中心，因为自动驾驶的核心是数据。

01.成本竞争力

半导体行业一直是创新决定需求，5nm工艺的诞生注定7nm会被替代，所谓的摩尔定律，即&34;集成电路上可容纳的元器件数量每隔18至24个月就会增加一倍&34;，其实本质上是技术创新让性能变得更强，相应的芯片制程也会不断缩小。

台积电的成功在于其已经基本垄断了高端工艺制程，台积电应该是唯一一个让芯片设计大厂被动的厂商（除了我，别人造不了），高通5nm订单在三星栽过跟头后，这样的格局便更加清晰了。

整个晶圆代工行业，工艺制程越好利润率就越高，比如台积电的毛利率一直在50%左右，中芯国际的毛利率也刚刚提到40%，华虹半导体的毛利率还不到30%。

过去一年，全球半导体市场刚刚经历了一波缺货潮，晶圆厂的产能几乎被一抢而空，全行业涨价，这也就导致了新一波的扩产。日本的瑞萨直接将2014年关闭的老厂重新启用。

我们都知道，供求关系决定商品价格，上游产能暴增必定会改变新的竞争格局，这是当前全球资金对未来两年半导体产业的担忧。

当然，这里最大的担忧是中芯国际的产能扩张，因为全球最大的消费市场依然在咱们这边。按照扩产计划来看，中芯未来几年的产能新增将达到48.5万片/月，相当于再建一个华虹。

中芯的优势主要是两方面，一是国内有巨大的消费市场，2021年集成电路进口额高达4325.54亿美元，到8月累计进口额为2777.62亿美元（上年同期为2712.36亿美元）；二是制造成本优势。

晶圆代工厂除了大的设备折旧费用以外，还有一项长期的费用就是电费，一台EUV光刻机一天的用电量高达3万度。而欧洲现在因为能源断供问题，电价已经失控，美国的电价也在大涨。

去年我曾调研过一家半导体材料公司，当时公司有一个新建的项目在山西，选择山西的原因就是考虑到了电价成本。

02.三季度预期

随着工艺技术及产能上的提升，中芯国际的毛利率已经从2017年的24.76%，提升至40.26%，实实在在的赚到钱了。

2022年上半年，中芯国际收入245.92亿元，同比增长52.84%；归母净利润62.52亿元，同比增长19.28%，扣非后净利润增长121.09%，经营活动现金流也从上年同期的102.63亿元，增加至244.91亿元。

之前的数据基本已经反馈到市值上，重点是三季度，港股财报的指引是三季度销售收入环比增长2%，毛利率稳定在38%-40%之间。对应的季度收入为129.93亿元，净利润率30%的情况下，中芯国际三季度的累计收入将要突破百亿元。

整个半导体行业，年赚百亿的仅中芯一家。

数据来源IFind

但在二级市场有一个很奇怪的现象，同样处于高成长赛道，资本似乎更愿意给新能源产业高估值。宁德时代在盈利能力未兑现之前，估值甚至可以高到200倍，比亚迪估值也在百倍以上，中芯国际的估值只有20多倍，港股的市盈率（TTM）还不到9倍。

03.估值被低估

不论是从市场规模还是行业地位来看，中芯当前的估值明显被低估。考虑到港股流动性问题，这样的估值暂且不谈，科创这边估值确实不贵。

首先是市场规模方面，中芯所替代的是14纳米以上的订单，未来几年新增的主要是28纳米产能，涉及到汽车、人工智能等。

其次是行业地位，产能第一，工艺制程领先，考虑到制程以及建厂的资金壁垒，中芯目前没有竞争对手。