研报芳源股份-688148-全球NCA前驱体龙头，布局回收一体化助力成长-220315【65页】

核心观点

NCA前驱体全球出海领导者公司为NCA前驱体全球龙头，2015年开发NCA三元前驱体，2017年向松下-特斯拉产业链批量供货NCA前驱体，2018年NCA三元前驱体出口量达到国内第一，2020年松下占公司收入比例达63%，预计受益特斯拉需求持续强势，短期订单无忧。

依托NCA技术优势，切入NCM前驱体打开成长天花板NCA前驱体技术难度高于NCM，铝与镍钴的共沉淀更为困难，需要精确调控酸碱度和其他工艺。

公司通过多年技术积累，解决了NCA均相共沉淀、一次颗粒形貌调控、粒度分布调控等关键问题，同时基于NCA和NCM工艺设备通用性，快速拓展NCM客户，贝特瑞、当升科技等NCM订单已放量。

2022和2023年前驱体产能规划分别达到6万吨和11万吨，对应出货量有望实现快速增长。

布局回收业务助力一体化，提升成本竞争力和利润弹性通过自主研发的“萃杂不萃镍”湿法冶金技术，公司实现从包含废旧电池和含镍废料等粗制资源中提炼出高纯硫酸镍等产品。

通过与资源回收龙头威立雅成立合资公司，布局2万吨废旧三元锂动力电池拆解产能；同时公司积极布局锂资源回收，2023年子公司芳源循环和芳源锂能规划氢氧化锂产能有望达到1.6万吨。

在上游资源品价格高位背景下，回收业务有望为公司贡献显著利润弹性。

盈利预测考虑股权激励费用，预计21年-23年归母净利0.7、2.2和6.4亿元，对应PE164、52和18倍。

风险提示新能源汽车销量不及预期，镍项目产能释放不及预期，原材料价格大幅度波动。

特别提示本文仅供参考，不代表任何投资建议。

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