东方证券给予桃李面包买入评级，目标价位25.2元

2022-03-21东方证券股份有限公司谢宁铃对桃李面包进行研究并发布了研究报告《桃李面包2021年报点评利润率环比改善，静待全国化产能布局完善》，本报告对桃李面包给出买入评级，认为其目标价位为25.20元，当前股价为21.8元，预期上涨幅度为15.6%。

　　桃李面包(603866)　　核心观点　　事件1）公司发布年报，21 年公司实现营收 63.35 亿元/+6.24%，归母净利润 7.63 亿元/-13.54%；扣非归母净利润 7.16 亿元/-14.40%。2）21Q4 实现营收 16.72 亿元/+5.08%，归母净利润 1.95亿元/-0.95%；扣非归母净利润 1.86 亿元/-1.02%。与此前公布的业绩快报基本一致。　　疫情影响下收入小幅增长，华东/华中地区持续放量。公司 21Q4 营收增速+5.08%，预计系疫情反复下商旅、学校等渠道需求受影响、限电限产等所致。1）分区域看，21Q4 华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南营收增速分别为 4.09%/-2.10%/24.95%/16.28%/7.17%/5.91%/9.95%，其中东北地区增速环比 Q3 放缓预计与疫情反复、极端天气有关，华东/华中地区增长较快，预计与江苏、武汉新工厂产能持续爬坡有关。2）从经销商拓展看，21Q4 相较于 21Q3 末新增经销商 38 名，其中华北/东北/华东/西南/西北/华南/华中经销商分别变动 13/-1/22/-3/3/-1/5 名，华东地区保持较强拓展势头。　　毛利率有所承压，费用率保持稳定。1）公司 21 年实现毛利率 26.28%/-3.69pct，同比下滑主要系①原材料成本上升；②促销力度有所加大，退货率有所提升；③低毛利率地区如华东、华中、华南地区营收占比上升。2）21 年公司销售费用率 8.71%/-0.08pct，管理费用率1.76%/+0.07pct，财务费用率-0.17%/-0.54pct，研发费用率 0.33%/+0.14pct，折旧/营收2.10%/+0.08pct。3）公司实现归母净利率 12.05%/-2.76pct，扣非归母净利率 11.30%/-2.72pct；4）分季度看，21Q4 公司实现毛利率 26.41%vs21Q3 25.68%，归母净利率11.66%vs 21Q3 11.55%，利润率环比小幅改善。　　展望 22 年，公司设定全年营收增长 10%、净利润增长 10.05%目标。1）收入端看，一方面，伴随江苏、武汉、海南地区产能逐渐爬坡以及浙江、四川、沈阳等新产能的逐步投产，公司有望保持稳定放量；另一方面，公司自 21 年 11 月开始陆续对不同区域的产品进行提价和减少促销，预计价增亦有所贡献；2）利润端看，伴随公司提价逐步落地，公司有望保持利润率稳定。2-3 年维度，伴随公司全国化产能布局逐渐完善，如泉州、广西工厂供货华南地区，浙江、江苏工厂供货华东地区，公司的长期利润率中枢有望上移一方面，产能投放后公司在当地市场的供给增加，有利于公司进行市场抢占，长期维度下降低公司退货率、促销力度；另一方面，新工厂投产后公司配送半径有望减小，运费率、退货率亦有望得亦改善。　　盈利预测与投资建议　　因国内疫情反复影响销售、局部地区产能爬坡&新产能释放、原材料成本有所上涨，我们预测公司 2022-24 年 EPS0.90/1.06/1.21 元（调整前 22/23 年为 1.12/1.31 元），使用可比公司估值法，给予 22 年 28 倍估值，对应目标价 25.20 元，维持“买入评级”。　　风险提示　　疫情恢复不及预期；市场和产能扩张不及预期；行业竞争加剧；原材料价格上涨。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，广发证券袁少州研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达96.71%，其预测2021年度归属净利润为盈利9.12亿，根据现价换算的预测PE为16.27。

最新盈利预测明细如下

该股最近90天内共有15家机构给出评级，买入评级10家，增持评级5家；过去90天内机构目标均价为27.26。证券之星估值分析工具显示，桃李面包（603866）好公司评级为3.5星，好价格评级为3星，估值综合评级为3.5星。(评级范围1 ~ 5星，最高5星)

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