国证券-天味食品-603317-2021年半年报

国证券-天味食品-603317-2021年半年报点评收入、利润双承压，全国扩张仍在途中-210831

业绩低于市场预期，二季度收入承压明显

公司公布2021年半年度报告2021年上半年实现营业总收入10.2亿元（+10.6%）；归母净利润7563.8万元（-62.1%），其中二季度实现收入4.9亿元（-15.4%）；归母净利润-451.8万元（-103.7%）。Q2收入同比下滑，主要系1.20Q2因疫情渠道补库存，基数较高；2.21Q2行业性清库存，同时终端需求较为疲软且行业今年竞争有所加剧。

定制餐调得益于餐饮恢复增速亮眼，全国渠道扩张持续推进

分品类看2021H1火锅调味料/中式复合调料收入分别为4.3/5.3亿元，同比+14%/+8%；其中Q2同比-25%/-8%，火锅调味料增速回落较快；分渠道看经销/定制餐调/电商渠道收入为8.1/1.2/0.6亿元，同比+1%/+328%/-10%，其中Q2同比-25%/+290%/-47%，定制餐调因餐饮恢复增速亮眼。分区域看21H1西南/华中/华东/华北收入为2.7/1.9/2.2/1.1亿元，同比-4%/+20%/+26%/+35%，西南地区承压明显，但其他区域扩张持续推进，21H1公司净增加385家经销商至3386家，增加的经销商主要集中在华东、华中、华北等基本盘以外市场。

成本上涨及费投增加背景下，二季度盈利能力承压

21H1公司毛利率34.3%，同比-8.1pct，毛利率下滑较多主要系H1原材料价格大幅上涨+公司通过搭赠的方式去库存。21H1销售费用率23.2%，同比+9.6pct，其中Q2提升至28.7%，主要系Q2公司加大费用投放，品宣及促销费用有所增加；在此因素影响下，21H1净利率为7.4%，Q2为-0.9%，盈利能力承压明显。展望下半年，我们认为随着新增经销商爬坡完成及基数压力缓解，公司经营压力有望逐步缓解，经过去库存，目前天味渠道库存已基本良性，21H2业绩有望逐季改善。

投资建议维持“买入”评级

考虑到今年复调行业竞争有所加剧49，同时消费需求疲软，我们下调此前盈利预测，预计公司21-23年归母净利润为3.4/4.6/6.1亿元（此前为4.5/6.0/7.9亿元）236，同比-5.4%/34.0%/32.9%，EPS为0.55/0.73/0.97元，对应21-23年PE为40/30/23倍20w，维持“买入”评级。

风险提示渠道扩张低于预期；原材料价格大幅波动；费用投放超预期。