西南证券-天味食品-603317-火锅料与川调稳健

西南证券-天味食品-603317-火锅料与川调稳健增长，全国化扩张势头良好-210831

事件公司发布2021年半年报，实现营收10.2亿元，同比增长10.6%；实现归母净利润0.8亿元，同比下降62.1%。其中21Q2实现营收4.9亿元，同比下降15.4%，实现归母净亏损4.5亿元，Q2低于市场预期。

火锅料与川调稳健增长，全国化扩张势头良好。21H1火锅料实现收入4.3亿元，同比增长14%；核心火锅料业务二季度表现良好，仍然维持较高增速。中式菜品调料实现收入5.3亿元，同比增长7.8%，受制于1）去年同期疫情影响下高基数；2）二季度整体餐饮端需求疲软；3）社区团购带来低价竞争问题及传统渠道客源流失；4）渠道库存水平较高等因素，公司川调业务增速有所放缓。分区域看，大本营西南地区受高基数影响，同比下滑4%；华中、华东和华北地区收入增速均在20%以上，公司全国化扩张势头良好；受益于渠道下沉的稳步推进，经销商队伍实现加速扩充，21H1经销商实现净增长385家至3386家。渠道持续精耕叠加经销商顾问模式落地，公司川味复合调味料龙头地位不断巩固。

原材料成本和费用大幅上升，Q2业绩承压明显。21H1公司毛利率为34.3%，同比下降8.1pp，其中Q2毛利率30.7%，同比下降12.9pp。成本端压力主要系1）包材等原材料价格上涨；2）社区团购全面兴起，低价位产品占比增加挤占毛利空间所致。费用率方面，销售费用率23.2%，同比上升9.6pp，主要由于本期大幅提升广告费用投放力度；引入SAP息化系统，内部管理机制持续优化，管理费用率略微上升0.3pp至4.2%。原材料成本上行与费用投放显著加大，致使21H1整体净利率下降14.3pp至7.4%。

股权激励提振员工心，产能扩建护航长期业绩。1）“好人家+大红袍”双品牌驱动建设持续推进，地面+空中费用投放加速，明星邓伦代言+综艺冠名助力品牌力持续提升。2）20年5月推出股权激励计划覆盖中高层管理人员，在20、21年侧重于收入端增速，利于激发员工积极性；聘请专业机构改善薪酬体系，奠定公司长期发展基础。3）非公开募资16.3亿元，建设食品、调味品生产基地，为公司长期业绩稳定增长增添动力。

盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为0.39元、0.47元、0.56元，对应动态PE分别为55倍、45倍、37倍，维持“买入”评级。

风险提示原材料价格波动风险，疫情出现反复风险。