药明康德（603259）2020年报评 兴证医药

事件

近日，公司发布2020年报，报告期内实现营业收入165.35亿元，同比增长28.46%；归母净利润29.60亿元，同比增长59.62%；扣非净利润23.85亿元，同比增长24.60%；经调整Non-IFRS归母净利润35.65亿元，同比增长48.10%。

评

Q4业绩实现较快增长Q4单季度来，公司实现收入、归母净利润和扣非归母净利润增速分别为31.36%、562.03%和265.52%。分析收入端，公司Q4营收延续Q3 30%以上的增速，体现出公司当期优秀的经营状况（去年下半年整体收入增速高于30%）。归母净利润和扣非归母净利润呈现高速增长，其主要源于去年同期因公允价值变动、合联营企业亏损、汇兑损失、股权激励费用等多因素导致的低基数效应。Q4经调整Non-IFRS归母净利润增速为92.6%，实现高速增长，我们估计其一方面源于公司持续提升效率，对费用率控制进一步提升；另一方面去年同期相对具备一定的低基数。毛利方面，报告期公司实现综合毛利率37.99%，同比下降约0.96个百分，延续前三季度的下行趋势，主要源于基于新冠疫情负面影响导致美国区实验室服务（同比下降8.71个百分）和临床CRO业务（同比下降9.73个百分）毛利率有所下降。整体来，公司2020年业绩表现优异，我们预计2021年将继续延续快速增长，收入增速有望保持在30%以上，经调整Non-IFRS归母净利润增速将继续高于收入端。

中国区实验室服务及CDMO业务延续优异表现报告期内，公司新增客户超过1300家，活跃客户超过4200家，受益于全球创新药浪潮，尤其是中国CRO市场快速发展，公司客户资源进一步扩张。报告期内，公司来自于全球“长尾客户”和中国客户收入比重为67.2%，同比增速28.3%；来自于全球前20大制药企业收入比重为32.8%，同比增速28.8%。使用公司多个业务部门服务的客户占总收入的比例约为86.8%，同比增速为27.6%。公司来自于有客户的收入占比为93.8%，同比增速32.1%；来自于新增客户的收入占比为6.2%。在人均产出相对稳定增长的情况下，可以通过员工数来间接衡量产能，2020年公司员工总数增长至26240人（同比增长20.7%），其中研发人员21942人（同比增长22.8%）。

细分来，公司各项业务去年Q4继续延续Q3优异的经营趋势，订单需求强劲。两大核心业务板块，中国区实验室服务实现收入85.46亿元，同比增长32.02%，Q4单季度增速为34.8%（Q3单季度为38.9%）。其中，在小分子化合物发现服务方面，公司构建的DNA编码化合物库（DEL）中化合物分子数已提升至约900亿个；公司一体化靶标到命中化合物发现平台赋能超过500家全球客户，同比增长超过350%。在药物分析及测试服务方面，报告期内WIND平台签约100个服务项目，并通过eCTD的方式为众多国内外合作伙伴成功进行FDA IND申报。中国地区细胞和基因治疗产品CTDMO方面，公司成功地启动细胞疗法CTDMO服务平台，为2个II/III期临床试验项目提供服务。DDSU方面，公司延续稳定增长，报告期内助力客户完成33个研究性新药的IND申报工作，并获得30个项目的临床试验批件（CTA）；截止2020年底，公司已累计助力客户完成118个项目的IND申报工作，并获得87个项目的临床试验批件，其中有2个项目处于III期临床试验、9个项目处于II期临床试验。

CDMO服务实现收入52.82亿元，同比增长40.78%；Q4单季度增速为51.9%，和Q3基本相仿（Q3单季度为54.9%），去年下半年CDMO业务的显著加速是驱动公司实现快速增长的重要驱动力。去年公司该项业务新增分子数量超过575个。截止2020年底，公司CDMO业务所涉新药分子项目超过1300个，其中处于III期临床试验阶段的项目45个（较2019年新增5个）、已获批上市的项目28个（较2019年新增7个）。在新技术和产能方面，公司报告期内不断提升流体化学技术平台，今年多个临床后期和商业化项目应用流体化学技术进行大规模生产；公司进一步扩大高活性药物料药的产能，常州新建高活性料药实验室及车间已投产，将高活性料药的年产能提高至百公斤级；继续加强寡核苷酸和多肽类药物CDMO能力建设，2020年1月位于常州的寡核苷酸公斤级生产车间正式投入运营，寡核苷酸料药单批合成最大规模上升到1摩尔；2020年6月合全药业位于常州基地的大规模多肽料药生产车间正式投入运营，共计有7条生产线。

美国区实验室服务和临床CRO业务受疫情影响相对较大报告期内，美国区实验室服务实现收入15.17亿元，同比下降2.96%；Q4单季度增速为-14.2%，和Q3基本相同（Q3单季度为-13.5%）。其中，细胞和基因治疗CTDMO服务收入小幅下降。截至2020年底，公司为36个临床阶段细胞和基因治疗项目提供CTDMO服务，包括24个I期临床试验项目和12个II/III期临床试验项目，我们预计今年将有项目向FDA递交上市申请。临床CRO业务实现收入11.69亿元，同比增长9.98%，去年下半年整体呈现复苏状态。虽然疫情影响当期收入，但其在手订单保持高速增长，CDS业务在手订单同比增长约48%、SMO业务在手订单同比增长约41%。截至2020年底公司CDS团队拥有约800人；SMO团队拥有超过3300人，分布在全国约150个城市的近1000家医院提供临床中心管理服务。报告期内，公司CDS团队在中国和美国两地为合计超过130个项目提供临床试验开发服务，助力客户完成6项新药上市注册临床试验、1项在中国获得上市批准。

汇兑损失导致财务费用大幅增长期间费用方面，报告期内公司实现销售费用约为5.89亿元，同比增长34.19%，销售费用率同比增长0.15个百分至3.56%，主要源于对销售人员数量及股权激励计划费用增加；管理费用为18.39亿元，同比增长24.06%，管理费用率同比下降0.39个百分至11.12%，其中包含各项股权激励计划费用分摊、折旧摊销等费用。此外，研发费用为6.93亿元，同比增长17.42%，研发费用率同比下降0.39个百分至4.19%；财务费用为5.20亿元，较2019年的0.24亿元大幅增长，主要源于汇兑损失大幅增长所致。其他财务指标方面，当期经营性净现金流为39.74亿元，同比增长36.27%，继续延续较快的增长趋势。

盈利预测公司作为国内CRO领军企业，全产业链、客户资源、质量效率等优势明显。短期来，公司2020年业绩优异，预计2021年将继续延续，收入增速将有望保持30%以上。展望未来，中国区实验室服务业务及CMO/CDMO业务收入预计均将保持稳定较快增长，同时公司积极发展潜力业务，一体化服务平台、临床CRO、细胞和基因治疗CDMO等业务均将成为新的增长，为公司未来业绩增长提供弹性。我们更新盈利预测，我们预计2021-2023年EPS分别为1.64/2.20/2.92元，2021年3月30日股价对应PE分别为88X、65X、49X，维持“审慎增持”评级。

风险提示新订单获取不及预期；汇率波动风险；投资收益波动风险