【公牛集团】插排行业走出的优质大白马

文章摘要

公牛集团是电连接、智能电工照明领域的行业龙头，凭借着技术优势和安全可靠的品牌形象，经营规模稳居行业第一，业绩稳定可靠。随着新能源汽车产业的高速发展，公司布局的充电枪/桩业务也将迎来市场需求的高速增长。作为刚需性强的快消品行业的龙头之一，公司业绩未来可期。

1.企业简介

1.1公司概况

公牛集团股份有限公司成立于2008年1月18日，注册地址为浙江省宁波市慈溪市观海卫镇工业园东区，公司主要专注于电连接器、智能电工照明、数码配件三大业务的研发、生产和销售。

公牛集团于2020年2月6日在上交所挂牌上市，股票代码603195.上市之前，公司总股本5. 4亿股，IPO时发行6000万股股票，占发行后总股本的10%,向社会公众股东募集35. 03亿元资金。

1.2全文大纲

1.3行业背景

公司属于申万三级行业中的＂轻工制造一家居用品一其他家居用品＂行业。

伴随着经济发展，我国居民可支配收入和消费水平不断提升，人们对于美好生活的追求推动着消费升级，家用电器、消费电子、房地产、装修等行业持续快速发展，带动了电连接、电工照明、数码配件等产品的需求持续提升。

目前，在照明领域，我国已经成为世界工厂，品远销220个国家和地区。以转换器为核心的电连接产品、以墙壁开关插座、LED照明为核心的电工照明产品已经进入发展的成熟期，而新能源用电、家居智能化、生态化有望为行业发展带来第二增长曲线。得益于以智能手机为代表的消费电子产业快速发展，数码配件行业仍处于快速成长阶段。

电连接、智能电工照明、数码配件等产品与居民的日常生活密切相关，属于快消品，需求较为刚性，没有明显的行业周期性特征和地区性特征。但由于春节期间，行业内大部分零售终端要停业休息、住宅装修活动暂停等因素，第一季度为行业销售的淡季。

（资料来源公司年报）

1.4主营业务分析

公司的营收主要由电连接、智能电工照明、数码配件三类产品来贡献，2021年实现营业收入123. 37亿元，同比增长23. 11%,毛利率36. 85%,相对于上一年减少3. 21个百分点，主要是全球大宗材料价格上涨推高营业成本导致的。

（资料来源公司年报）

其中，电连接产品贡献营收64. 13亿，占比52%,毛利率为32. 95%,是公司最主要的一项业务。电连接产品主要包括转换器（即插排、插座、电源转换器等）、电工胶带、新能源充电枪／桩等。

（资料来源公司官网）

智能电工照明产品贡献营收55. 51亿，占比45%,毛利率为42. 02%,是公司营收增速最快、毛利率最高的业务。智能电工照明产品主要包括墙壁开关插座、断路器、LED照明、智能门锁、浴霸等。

（资料来源公司官网）

数码配件产品贡献营收3. 73亿，同比下滑10. 79%,主要受新品上市周期及线上线下流量变迁的影响。毛利率也相对较低，仅为27%.数码配件产品主要包括数码配件、数码礼盒、户外移动电源等。

（资料来源公司官网）

2.企业竞争力分析

2.1行业地位分析

2.1.2公司规模

从经营规模来看，公牛集团处于行业首位，营业总收入、净利润、总资产等指标均远远领先于业第二名。产品的销售毛利率为36. 95%,仅次于乐歌股份的39. 72%、双枪科技的37%,居于行业第一梯队。

（资料来源同花顺）

2.1.2市场占有率

转换器和墙壁开关插座是公司的两大核心主业，目前在市场竞争中龙头地位稳固。其中，转换器在人们日常生活中的需求较为刚性，几乎不受经济大环境的影响，自然更新需求比较稳定。而墙壁开关插座产品具备安装属性，且与房地产、修等行业的关联性较强，所以经营受到疫情、房地产发展减缓等外部因素影响较大。

公司非常注重线上电商渠道的布局。根据情报通的数据，2021年公司的转换器、墙壁开关插座两类产品在天猫上的销量均为行业第一，天猫年销售额达到10亿元规模。

公司转换器、墙开阿里渠道市场份额

（资料来源生意参谋、开源证券）

根据数据统计，公牛集团的转换器产品在阿里系电商渠道中占到近50%的市场份额，墙壁开关插座产品的市占率相对较低，占到23%左右，二者均位列行业第一。墙壁开关插座的市场竞争格局更加分散，但公司的龙头地位仍非常稳固。

2.2公司对上下游议价权分析

近五年来，公司的＂应付预收＂远大于＂应收预付”，【应付预收－应收预付】长期保持在10亿以上，说明公司在上下游的合作关系中地位强势，能够无偿占用上下游的资金。

2.3公司竞争力总结

公牛集团的经营规模在行业内处于领先地位，与行业第二名拉开巨大的差距，并且公司产品的毛利率也比较高，处于行业第一梯队。

转换器和墙壁开关插座是公司的两大核心主业，龙头地位稳固，在阿里系电商渠道的市占率分别达到50%、23%,已影响了大部分消费者的消费习惯。

从上下游产业链竞争情况来看，公司的地位也相对强势，能够无偿占用上下游的资金。

3.企业费用管理控能力分析

3.1成本端分析

公牛集团的费用率近五年来持续下降，从2017年的18. 40%下降至2021年的11. 78%;费用率占毛利率的比例也呈现出逐年下降的趋势，截至2021年，该比例降至31. 88%.说明公牛集团的费用管控能力在不断提升，目前已经达到非常优秀的水平了。

3.2销售端分析

公司的销售费用率始终保持在10%以下，并且持续降低，2021年已经下降至4. 52%.

一般来说，如果一家公司的销售费用率小于15%,产品就是比较容易销售的，销售风险就比较小。

可见，公牛集团的产品在市场上还是颇具竞争力的，这与其行业龙头的地位也是相匹配的。

3.3成本管控能力分析

不管从成本端，还是从费用端来看，公牛集团的费用管控能力都比较优秀，从侧面也反映出公司产品的竞争力也比较强。

4.投资回报率分析

4.1公司盈利能力分析

公司的盈利能力非常强劲，加权ROE在2017~2019年稳定在50%以上，2018年更是高达70%左右。直到2020年上市融资后，股东权益大幅提升，加权ROE才下降至25%~30%区间，这仍是非常优秀的。

4.2分红情况分析

公司自2020年上市以来，每年都保持高比例分红，股利支付率高达50%以上。一方面，这从侧面印证了公司的业务大多处于成熟期，盈利能力强，能够产生强大的净现金流；另一方面，说明公司大股东愿意与小股东共享经营成果，非常慷慨。

（资料来源同花顺）

4.3投资回报率分析

公司的加权ROE长期保持在25%以上，盈利能力非常强。

公司自上市以来，一直保持着高比例分红，说明公司不仅能够产生强大的净现金流，大股东还愿意与小股东共享经营成果，非常优秀。

5.企业风险分析

5.1偿债风险分析

5.1.1 资产负债率

公司的资产负债率在2017年比较高，从2018年开始下降，2018~2021年已经连续四年低于40%,长期债务压力不大。

5.1.2 短期债务风险分析

公司的准货币资金远大于有息负债总额，短期没有偿债风险。

5.2爆雷风险分析

5.2.1 存货分析

公司的存货占比逐年下降，近两年已经下降至10%以下，库存压力不大。

再看一下应收账款，其占总资产的比重也在逐年下降，近两年稳定在1. 5%以下，说明公司的销售端回款良好。

5.2.2商誉分析

公司未进行过溢价收购，商誉为0.

5.3企业经营风险总结

公司的债务情况比较健康，长期、短期均无偿债压力，风险不大。

存货方面，公司的库存压力不大，回款良好，风险不大。

商誉方面没有风险。

6.企业估值

6.1确定合理市盈率

首先，我们分析一下公司的护城河。

公牛集团的营销口号是＂保护电器，保护人”。而从销售终端来看，公牛确实凭借其过硬的产品品质赢得了市场的青睐。不少消费者表示＂公牛的插座质量过硬，不清楚除了公牛，还能用哪个牌子的插座。”也有消费者表示，公牛的产品价格至少比同类产品贵了三分之一。

可见，公司已经构筑起一定的品牌优势护城河。

另外，公司早已位居行业龙头的位置，庞大的生产规模构筑了公司强大的规模优势护城河，降低了单位生产成本。

再看公司的业务情况

公牛集团的两大核心业务－－－－－－转换器和墙壁开关插座属于快消品行业，公司的产品在市场竞争中稳居龙头地位。其中，转换器产品的市场需求比较刚性，几乎不受经济大环境的影响，自然更新需求比较稳定。而墙壁开关插座产品具备安装属性，目前虽然受到疫情、房地产发展减缓等外部因素影响，但消费升级推动的居民生活智能化、生态化有望带动产品的更新需求，为行业发展带来第二增长曲线。

另外，公司已经开始布局充电枪、充电桩业务。随着新能源汽车产业的发展，充电枪／桩的市场需求必将迎来爆发式增长。而就目前的市场格局来看，特斯拉占据着高端市场，中低端市场仍较为分散，公牛、驴充充、普诺等品牌逐渐开始放量。公司凭借着传统电连接领域的技术优势和安全可靠的品牌形象，在中低端市场已经形成了良好的口碑，走在了行业前列。

综合以上各项业务的发展前景，给予公牛集团25倍合理市盈率。

6.2归母净利润增长分析

公牛集团的归母净利润从2017年的12. 85亿增长至2021年的27. 80亿，四年总增长率为116. 34%,年化增长率为21. 28%.

近四年来，除2020年受疫情影响严重，叠加大宗原材料价格上涨，导致归母净利润只是微增以外，其他年份均取得了20%以上的增长。再结合【6. 1确定合理市盈率】中的分析，我们认为公司在未来几年仍将保持稳定的业绩增速。

综合以上分析，再结合券商预测的近3年净利润增速在15%左右，所以预估公牛集团未来三年的归母净利润年化增长率为15%.

6.3估值计算

根据15%的归母净利润增速预估，2024年公牛集团的归母净利润将达到42. 28亿。

则有2024年合理市值＝25x42. 28亿＝1057亿

取三年后合理估值的一半，作为目前的目标价格。

则有

目标价格对应市值＝1057亿x50%=528. 5亿

目标价格＝528. 5亿（市值）÷6. 01亿（总股本）＝88元

7.总结

7.1优势总结

1、公司的核心业务属于快消品行业，市场需求稳定，几乎不受经济周期的影响。公司在行业内稳居龙头地位，竞争力强劲。

2、公司在中低端充电枪／桩领域的布局比较早，凭借着传统电连接产品的技术优势和安全可靠的品牌形象，已经走在了行业前列。随着新能源汽车产业的高速增长，充电枪／桩的市场需求必将来一轮爆发式增长，推动公司业绩快速提升。

7.2风险提示

1、国内疫情反复无常，可能会对商超、五金店等销售终端的动销稳定性造成威胁。

2、存在大宗原材料价格上涨，从而推高公司营业成本、侵蚀经营利润的风险。