【华泰金融沈娟团队】利润增速走高，不良稳步改善—农业银行(601288)【证券研究报告】

本作者：沈娟，蒋昭鹏

核心观

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利润增速持续回升，维持“增持”评级

农业银行于10月25日发布2019年三季报，1-9月归母净利润同比+5.3%，增速较1-6月上升0.4pct，营收增速较1-6月下降1.7pct至3.8%，业绩符合我们的预期。公司利润增速在大行中较高，资产质量继续改善，拨备覆盖率走高。我们预测公司2019-2021年归母净利润增速5.7%/6.0%/6.4%，EPS0.61/0.65/0.69元，目标价4.48~4.98元，维持“增持”评级。

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息差略有收窄，主要受资产端拖累

1-9月年化ROE、ROA分别同比下降1.59pct、3bp至14.35%、1.02%。我们测算1-9月净息差为2.14%，较1-6月下降2bp，主要压力在资产端。生息资产收益率预计受新发放贷款利率下行的拖累（尤其是LPR改革及下调后）；计息负债成本率保持稳定，公司负债端的策略灵活，同业负债占比上升、存款占比下降，三季度同业市场资金宽裕、大行的同业利率处于低位，新增同业负债有利于缓和存款竞争压力，利好息差表现。随着结构性存款新规的落地，存款市场竞争有望减弱，公司的存款优势有望巩固。

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资产增速稳定，贷款投放偏谨慎

资产和贷款增速均较为稳定，9月末分别为9.6%、13.1%，分别较6月末+0.2pct、持平。从结构上，贷款投放较为谨慎，三季度新增贷款仅占新增总资产的35%。新增贷款中，对公和零售贷款较为平衡，比例约为1:1，较上半年更倾斜于零售贷款，存量零售贷款占比略微提升至39.4%。从央行披露的四家大行的贷收支表来，9月末贷款同比增速已较8月末提升（分别为11.2%、10.9%），降准、结构性存款监管等降成本手段有望增强公司的贷投放意愿。

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县域资产质量改善可观，永续债补资本

9月末不良贷款率1.42%，较6月末-1bp；其中县域不良率环比-7bp至1.75%，优势区域的资产质量进一步夯实。农行加大了县域贷款投放力度，县域贷款占比环比提升0.2pct至34.0%，有利于资产质量的进一步向好。拨备覆盖率281%，较6月末+3pct，其中县域为290%，较6月末+10pct。我们预计拨备覆盖率继续领跑五大行。外源资本补充强劲，三季度1200亿元永续债发行，9月末资本充足率和一级资本充足率分别为16.10%、11.67%，较6月末分别+0.62pct、0.83pct。

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普惠特色潜力大行，目标价4.48~4.98元

我们维持预测，2019年至2021年归母净利润增速5.7%/6.0%/6.4%，EPS0.61/0.65/0.69元，2019年BVPS4.98元，对应PB0.68倍，可比大行Wind一致预测PB 0.80倍，公司深耕县域、普惠，优势区域经营改善幅度较大，利润增速在大行中较高，应享受估值溢价，我们维持2019年目标PB 0.9~1.0倍，维持目标价4.48~4.98。

风险提示：经济下行超预期，资产质量恶化超预期。

研究员

沈娟     大金融首席 

    执业证书编号：S0570514040002

陶圣禹，CFA  非银研究员

    执业证书编号：S0570518050002

蒋昭鹏  银行研究员

    执业证书编号：S0570118030059

王可     非银研究员

    执业证书编号：S0570119090008

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