详解常熟银行21年中报Q2息差回升，资产质量优中夯实【中泰银行·戴志锋/邓美君/贾靖】

投资要

中报亮1、单季息差企稳回升，带动净利息收入环比高增9.7%。Q2单季日均息差环比上行10bp至3.07%，测算的单季年化息差则是环比上行12bp至2.85%。其中资产端收益率环比上行19bp，预计一方面是结构的因，零售贷款实现不弱增长，零售贷款、小小微贷款占比总贷款的比例均继续环比提升至高位。另一方面预计新发放贷款利率边际企稳回升。负债端计息负债付息率环比有小幅上行，预计是存款竞争下成本有一定抬升，从结构无论是总存款占比、还是活期存款占比均较1Q环比改善。预计下半年在零售贷款进一步发力、新发贷款利率企稳下，公司净息差有望实现进一步回升。2、资产质量在较优水平上进一步夯实。在严格不良认定的基础上不良率环比大幅下降5bp至0.90%、单季年化不良转为负值。同时未来不良压力大幅下行，关注类贷款占比0.96%，关注+不良类贷款占比下行至历史最低水平。风险抵补能力继续夯实，2季度拨备覆盖率521%，环比大幅提升33.9个百分；拨贷比4.69%，环比1季度提升6bp。3、存贷实现高增，小小微保持不弱增长。贷款在Q1较高基数下环比增速进一步走阔，Q2表内贷款单季新增118亿，其中零售贷款单季新增超70%。其中2季度小小微单季新增52亿，占比单季贷款总新增44%，存量占比较1季度提升至36.3%。存款则是在1季度存款开门红下2季度环比继续增2.6%，存款占比进一步提升至88%的高位。4、异地分支机构存贷、营收占比均上行至历史高位。上半年省内异地分支机构贷投放139亿，新增投放规模和20年全年相当，占比上半年新增71%，存款贡献占比达到48%。异地存贷贡献提升下，省内异地分支机构对于营业收入的贡献提升至45%以上。

中报不足1、核心一级资本充足率环比下降。1H21核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为10.17%、10.22%、11.98%，环比1季度下降48、49、47bp。

附公司拟发行60亿可转债夯实资本。公司同期公布可转债预案，拟发行60亿可转债，静态测算将提升核心一级资本充足率0.33%。

投资建议公司2021E、2022E PB 0.84X/0.76X；PE  7.85X/6.80X（农商行 PB 0.72X/0.66X；PE 7.55X/6.88X），公司专注本地小微，风控优秀并不断下沉渠道拓宽市场。异地存贷贡献、营收贡献逐步提升，预计后续区域内和村镇银行并购重组仍会打开异地贡献空间。常熟银行商业模式专注，客户结构持续做小做散，资产质量保持在优异水平，随着新发贷款利率的企稳和结构优化，息差进入改善通道，建议保持积极关注。

风险提示宏观经济面临下行压力，公司存款竞争面临压力，业绩经营不及预期。

正分析

Part 1 上半年业务综合化发展，用类占比提高

报告期内公司推进机构条线改革，推动业务综合化发展。以家金经理和小微团队结对作战形式开展“淘金计划”，挖掘存量客户的零售和小微业务需求，零售人均产品持有量从 1.42 个提升至 1.51 个。在县市接壤、城乡结合的金融空白地区设立四个普惠金融试验区，组建 150 余人的普惠金融团队，集公司客户经理、小微客户经理和零售客户经理于一体，通过跨条线人员融合组队方式，将金融服务下沉到村、到户、到个人，为基层客户提供全方位的金融服务。截至报告期末，普惠试验区试仅4 个月，贷款余额突破 20 亿元。

线上化产品推进加快，用类贷款占比提升。报告期内，公司推出客户常规贷后检自动化功能，推广“互联网 +”线上抵押，上线对公客户征线上化授权。截至报告期末，公司主要线上贷款产品余额 87.7 亿元，较年初增长 12.9 亿元。此外，今年公司将用贷款占比纳入年度目标，开展“百万亿计划”，即面向 100 个专业市场、授 1 万户、20 亿元，深挖用贷款市场潜力。报告期内，集团新增个人经营性贷款 63.52 亿元，其中新增保类贷款占比 46.12%。

Part 2 异地贡献存贷、业绩及资产质量

贷款区域贡献省内异地分支机构对贷增量的贡献提升至历史较高水平，村镇银行贡献保持相对稳定。上半年常熟银行表内新增贷近200亿，其中常熟本地贷款投放27亿，占比新增13.7%。省内异地分支机构投放139亿，21年上半年新增投放规模和20年全年相当，占比上半年新增71%。村镇银行板块新增贷31亿，总体贡献比为15.8%，其中省外村镇银行占比新增11%。

存款区域贡献上半年新增存款228亿，其中省内异地分支机构贡献新增110亿，存款贡献占比达到48%。村镇银行存款贡献占比在23%其中省外村镇银行存款贡献在14.8%。

营收和利润贡献异地存贷贡献提升下，省内异地分支机构对于营业收入的贡献提升至45%以上。1、常熟本地营收对总营收的贡献从2018年前贡献超50%逐步下降至上半年贡献35%，异地营收贡献逐步增强，特别是省内异地分支机构营收贡献1H21为45.2%，超过常熟本地营收贡献10个百分。村镇银行营收贡献占比缓慢提升，上半年营收贡献占比为20%。2、从营业利润贡献，省内异地分支机构利润贡献度则下降至36%，预计主要是人员成本开支增多。

资产质量省内异地分支机构不良率下降明显、村镇银行不良率总体保持稳定。1、常熟本地常熟本地不良率整体呈现下行趋势，1H21总贷款不良率0.80%，较年初下降4bp；个人经营贷不良率0.80%，较年初有小幅的上行。2、省内异地分支机构总贷款不良较年初下降10bp至0.94%，个人经营贷不良率则保持相对平稳在0.96%。3、村镇银行板块呈现省外不良改善、省内不良有一定攀升的趋势，省内村镇银行不良率较年初小幅上行7bp至0.89%，省外总不良较年初下降3bp，但个人经营贷不良则较年初上行7bp至1.15%。预计个别村镇银行板块由于贷款总额小，受疫情影响尚未恢复，导致单体不良率有一定上行超过1%，但是总体影响有限。

Part 3 财务状况分析

营收同比继续向上，净利润实现15%以上的高增

Q2息差上行带动净利息收入环比高增，同时净非息收入保持不弱增速，带动营收和PPOP同比增速继续走高。21年上半年公司实现营收36.8亿、归母净利润10亿，1Q20-1H21营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为10.4%/9.4%/4.2%/2.1%/5.0%/7.7%、7.1%/5.4%/-2.1%/-5.4%/5.4%/7.8%、14.1%/1.41%/1.8%/1.0%/4.7%/15.6%。

1H21业绩同比增长拆分正向贡献业绩的因子有规模、非息、拨备。负向贡献业绩的有息差、成本、税收。其中边际对业绩贡献改善的是1、单季息差环比走阔，息差对业绩的负向贡献减弱。2、拨备计提力度边际减弱，对业绩正向贡献进一步在走阔。边际贡献减弱的是1、规模增速小幅放缓，非息收入增速放缓，成本节约效应减弱，对业绩的正向贡献小幅收窄。2、税收对业绩保持相对平稳的小幅负贡献。

净利息收入量价齐升，环比增9.7%

Q2单季息差环比上行，同时生息资产环比增1%，带动净利息收入环比增9.7%。根据披露的日均息差，Q2单季日均息差环比上行10bp至3.07%，根据余额测算的单季年化息差则是环比上行12bp至2.85%。其中资产端收益率环比上行19bp至4.91%，负债端付息率环比上行5bp至2.31%。资产端收益率上行预计一方面是结构的因，零售贷款实现不弱增长，零售贷款、小小微贷款占比总贷款的比例均继续环比提升至高位。另一方面预计新发放贷款利率边际企稳回升。负债端计息负债付息率环比有小幅上行，预计是存款竞争下成本有一定抬升，从结构无论是总存款占比、还是活期存款占比均较1Q环比改善。预计下半年在零售贷款进一步发力、新发贷款利率企稳下，公司净息差有望实现进一步回升。

资产负债增速及结构上半年存贷新增规模靓丽

资产端贷款在Q1较高基数下环比增速进一步走阔，零售贷款单季新增超70%。1、贷款上半年表内新增贷款197亿，通过abs流转贷资产46亿（均在2季度），上半年共计新增贷资产243亿，接近20年全年贷增量267亿（表内贷款新增218亿，abs出表49亿）。其中，Q2表内贷款单季新增118亿，从结构二季度主要由个贷发力，单季新增84亿，占比单季贷款增量70%。对公贷也保持旺盛需求，在Q1对公贷款已经新增47亿的基础上，Q2进一步新增投放38.6亿。2、债券投资在Q1环比高增下2季度规模有环比压降，环比-12.4%，占比小幅下降至25.8%。3、同业资产和存放央行同业资产环比压降-7.1%，占比生息资产维持在2.1%的低位，主要是存拆放资产环比压降较多。

负债端存款占比进一步提升至88%的高位。1、存款在1季度存款开门红下2季度环比继续增2.6%，单季存款新增45.5亿元，上半年存款新增228亿，已经接近2020年全年新增241亿水平。存款占比计息负债比例进一步提升至88.2%。2、主动负债报告期内公司发行5亿小微金融债，发债规模环比增25.5%，同业负债环比-17.2%，占比计息负债4.8%、7.0%。

存贷细拆小小微贷款占比提升，存款活期化程度提升

贷投向分析上半年对公投放占比新增41%，零售对公投放6:4，其中个人经营贷新增63亿，占比上半年贷款增量32%。1、个人贷款中消费贷和经营贷仍是重投放领域，同时对个人按揭贷款投放有增多，上半年占比新增提升至13%。2、对公贷款主要投向制造业、建筑业；同时对于水利公共设施行业的贷款投放明显增多。

公司小小微情况2季度小小微单季新增52亿，占比单季贷款总新增44%，存量占比较1季度提升至36.3%。

贷客户结构拆分，客户户数和金额占比更趋小额分散。2季度100万以下小额贷款户数占比稳定在94%，金额占比较1季度提升至39.7%。公司1000万以下贷款金额占比总贷款进一步提升至72%。

从主体拆分，村镇银行对于集团整体个贷和经营贷的贡献占比保持稳定。村镇银行个人贷款的贡献度维持在27%，个人经营贷的贡献度维持在32.2%。从村银内部，村镇银行内部个贷贡献度稳定在92%，个人经营贷占比个人贷款稳定在75%。

存款情况分析活期化程度继续环比提升，对公存款贡献。1、从期限维度上，活期存款同比增速较1季度有小幅放缓至14.1%、占比总存款比例则是环比提升1个百分至35.8%。2、从客户维度上，上半年个人存款增长仍保持不弱增速，同比增19.4%，占比总存款环比小幅下降0.9个百分至62.4%。

净非息收入保持较快增长

在净手续费收入和净其他非息收入的共同带动下，净非息收入1H21同比增44%，占比营收保持在15%的历史相对高位。其中1、净手续费收入同比增52%，主要是代理业务手续费增长，同比增157%。2、净其他非息收入同比增速走阔至40%，主要是公允价值收益同比增速较1季度有明显走阔。

资产质量优异状态下进一步夯实

总体指标多维度1、不良维度——在严格不良认定的基础上不良率环比大幅下降、单季年化不良转为负值。1H21常熟银行不良率0.90%，环比1季度大幅下行5bp。从单季年化不良净生成率，在严格的不良认定（逾期90天以上占比不良71.45%，逾期60天以上贷款占比不良79.4%）、单季核销转出小幅增多的情况下，2季度单季年化不良净生成转为负值，累积年化不良净生成下行至0.32%的历史低位。2、关注角度——未来不良压力大幅下行。1H21常熟银行关注类贷款占比0.96%，环比1季度下行0.15%，关注+不良类贷款占比1.86%，下行至历史最低水平。3、逾期维度——逾期净生成较20年进一步下行。上半年逾期率保持平稳在0.97%的低位，逾期净生成则较20年进一步下行至0.46%的低位，逾期90天以上不良净生成下行至0.35%。4、拨备维度——风险抵补能力继续夯实。2季度拨备覆盖率521%，环比大幅提升33.9个百分；拨贷比4.69%，环比1季度提升6bp。

不良率细分情况1、按贷款类别划分，对公贷款不良率较年初大幅下降21bp至1.20%。个人贷款不良率则是低位平稳，环比小幅微升1bp至0.77%，总体维持在较优水平。其中个人经营性贷款较年初上行4bp至0.96%，个人消费性贷款较年初保持平稳在0.62%。2、按金额划分，100万以下贷款不良率持续下行，100-1000万贷款不良率则有小幅上升。100万以下、100-1000万、1000-5000万、5000万以上贷款不良率分别为0.73%、0.91%、1.05%、1.25%。

其他

单季年化成本收入比小幅下行。2季度成本收入比38.9%，同比小幅下降0.27个百分。其中业务管理费同比增速虽较1季度有走阔，但总体仍保持低位，同比增7.4%。预计主要是源自员工支出的放缓，上半年公司整体员工数较20年底有小幅下降。

核心一级资本充足率环比下降，拟发行60亿可转债夯实资本。1H21核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为10.17%、10.22%、11.98%，环比1季度下降48、49、47bp。公司同期公布可转债预案，拟发行60亿可转债，静态测算将提升核心一级资本充足率0.33%。假设2022年全部实现转股，则当前股价对应2022年PB提升至0.8X，PE提升至9.15X。测算方式1、按融资60亿，转股价6.33元/股（参照最新一期经审计的每股净资产6.55元/股，21年分红假设0.22元/股）。2、假设2022年转股完成，2021年和2022年净利润同比增15.5%、15.5%。

前十大股东变动1、增持全国社保基金四一三组合、白雪电器分别增持0.21%、0.12%至持股1.61%、1.43%。2、新进香港金融管理局-自有资金新进持股1.13%。2、减持陆股通、全国社保基金一一零组合分别减持0.05%、0.84%至持股6.1%、1.48%。

投资建议

投资建议公司2021E、2022E PB 0.84X/0.76X；PE 7.85X/6.80X（农商行 PB 0.72X/0.66X；PE 7.55X/6.88X），公司专注本地小微，风控优秀并不断下沉渠道拓宽市场。异地存贷贡献、营收贡献逐步提升，预计后续区域内和村镇银行并购重组仍会打开异地贡献空间。常熟银行商业模式专注，客户结构持续做小做散，资产质量保持在优异水平，随着新发贷款利率的企稳和结构优化，息差进入改善通道，建议保持积极关注。

风险提示宏观经济面临下行压力，公司存款竞争面临压力，业绩经营不及预期。

中泰银行团队

戴志锋（执业证书编号S0740517030004） CFA 中泰金融组负责人，国家金融与发展实验室特约研究员，获2020年新财富银行业最佳分析师第三名、2018-2019年新财富银行业最佳分析师第二名、2019-2020年水晶球银行最佳分析师第二名、2018年水晶球银行最佳分析师第一名（公募）、2018年保险资管最受欢迎银行分析师第一名。曾供职于中国人民银行、海通证券和东吴证券等，连续五年入围新财富银行业最佳分析师。中泰证券研究所所长。

邓美君（执业证书编号S0740519050002） 银行业分析师，南开大学本科、上海交通大学硕士，2017年加入中泰证券研究所。

贾靖（执业证书编号S0740520120001）  银行业分析师，上海交通大学本科、硕士，2018年加入中泰证券研究所。

姚煜波 银行业研究助理，上海交通大学硕士，2021年加入中泰证券研究所。

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传统借贷VS新型金融

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