食饮行业周报(2022年12月第2期)管控优化下 投资机会如何演绎？

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投资要点

      报告导读

      食饮板块本周思考管控优化下，投资机会如何演绎？

      白酒板块我们继续看好业绩确定性强&估值已落至合理区间&市场情绪迎阶段性拐点向好的白酒板块，并关注开门红情况。推荐关注两条主线1）疫情管控优化受益主线（古井贡酒/洋河股份/口子窖/迎驾贡酒等）；2）中长期穿越周期逻辑（贵州茅台/五粮液/泸州老窖/山西汾酒等）。

      大众品板块在今年大众品成本压力较大，我们希望找到能够穿越周期，并在预期改善的背景下，在明年具备弹性和改善明显的标的。我们主要依托以下两个视角【基本面视角】1）成长赛道更关心渗透率提升2）龙头白马更关心市占率提升或高端化升级明显的；【策略视角】结合估值水平，当前估值分位数下我们希望找到明年业绩提升加速和估值提升的戴维斯双击。【投资建议】

      1）依循当前选股逻辑，在品类成长期下，23 年行业整体或结构性增速较快的主线下，我们优选华润啤酒、重庆啤酒、盐津铺子、劲仔食品、安井食品；2）依循弹性角度，在23 年成本有望下行，需求向上的主线下，我们优选千味央厨、立高食品、安琪酵母、海融科技、南侨食品；3）依循事件驱动，具备潜在催化主线下，我们优选莱茵生物、中炬高新、仙乐健康；4）同时建议关注

      青岛啤酒、燕京啤酒、甘源食品、伊利股份、味知香、妙可蓝多、千禾味业、科拓生物。本周更新莱茵生物更新、仙乐健康更新、千味央厨更新。

      12 月5 日~12 月9 日，5 个交易日沪深300 指数上涨3.29%，食品饮料板块上涨7.22%，白酒板块上涨幅度大于食品饮料板块，涨幅为8.31%。具体来看，本周饮料板块迎驾贡酒（+16.78%）、口子窖（+14.37%）涨幅相对较大，百润股份（-1.52%）跌幅相对偏大；本周食品板块仙乐健康（+18.95%）、巴比食品（+12.95%）涨幅相对居前，科拓生物（-5.79%）、华统股份（-5.69%）跌幅相对偏大。

      我们针对管控优化后的短期影响及投资机会展开思考

      复盘海外

      1）管控优化后表现就Omicron 冲击下管控优化的国家或区域（新加坡/日韩/中国香港及中国台湾等）而言，短期看1）虽在管控优化前做了准备（越南/新加坡/中国台湾及中国香港等国家或区域疫苗接种率较高），但仍在管控优化后2-4 个月内（疫情开始到峰值持续时间约为1-2 个月）迎来“短时”冲击。（体现为医疗资源使用率上升、社交意愿下降、经济增速放缓等），此后上述影响逐步消退；2）中期看，在宏观政策刺激（强弱决定消费复苏弹性）+疫情影响边际趋缓下，较晚进行管控优化的大多呈现更平稳的复苏态势，服务业表现有明显反弹。

      2）疫情管控优化后，对细分行业影响盈利修复都基本按先商品消费、地产链，然后再服务消费板块业绩顺序修复，即防控政策优化后，出行链业绩修复弹性高；管控逐步优化后，除出行链外，酒精饮料/医药等行业涨幅同样靠前；管控全面优化后，航空为代表的出行链初期表现占优，拉长维度，食品饮料/医药生物/汽车在各国的上涨概率和涨跌幅更高。

      管控优化下，白酒及大众品消费的投资机会在这个春节会如何演绎？

      【白酒板块】看好强品牌力单品在23 年春节和全年表现板块回顾重大推荐标的口子窖涨幅居前，板块情绪向好   板块个股回顾12 月5 日~12 月9 日，5 个交易日沪深300 指数上涨3.29%，食品饮料板块上涨7.22%，白酒板块上涨幅度大于食品饮料板块，涨幅为8.31%。

      具体来看迎驾贡酒（+16.78%）、口子窖（+14.37%）、酒鬼酒（+14.01%）、老白干（+12.11%）、水井坊（+10.74%）涨幅居前。我们本月重大推荐口子窖涨幅居前，主因

      1）消费环境疫情管控优化持续落地下，12-1 月返乡率提升或利好后续100-400元大众价位带酒表现；

      2）结构升级12 月中下旬年份系列酒升级或将加速高价位产品回款+当前库存低+22Q1 业绩基数低=23Q1 利润端高弹性确定性强，且后续升级利于中长期抬升渠道利润，实现销量的恢复；

      3）股权激励口子窖作为民营企业，15 年上市至今未推出相关激励；截止21 年4 月公司累计回购313 万股，23 年股权激励或有望落地。

      本周板块情绪延续此前向好态势，主因防疫政策优化下，市场普遍认为虽短期或受影响，但中场期看经济边际向好确定性强，消费场景逐步修复利好白酒动销，因此次高端酒亦实现补涨。

      周思考1管控优化下，白酒消费在这个春节会如何演绎着眼春节

      1）对白酒消费预计影响1）刚需/礼品属性强的高端酒仍最为确定，可选属性强的次高端酒或略承压；2）返乡率同比显著提升或利好100-400 元大众消费价位带，短期影响下，强品牌力&强动销产品仍将继续享受集中度提升红利，表现相对优秀，从疫情对区域影响程度和节奏差别+库存高低角度看，安徽省均具优势（古井库存水平正常，口子窖、迎驾贡酒均库存较低），因此我们继续推荐徽酒）。

      2）当前酒企春节备战进度23 年春节回款开启/政策落地时点均较往年更晚，配备政策力度均较往年更大，我们认为23 年春节“动销”较“回款目标（实际）进度”更重要。

      3）后续布局看法我们认为23Q1 为23 年全年白酒行业业绩压力承压点，后续随着消费/经济边际向好+板块基数低，业绩/股价弹性大，建议加大布局力度！推荐短期关注大众价位带酒（古井贡/口子窖/迎驾贡酒等区域酒），中长期关注强品牌力酒（茅五泸汾古等）。

      周思考2看好强品牌力单品在23 年春节和全年表现近期我们针对“价位带演绎风格”进行思考，认为

      表观现象16-21 年16-21 年“强品牌力”+“消费升级加速”共同驱动高端酒/次高端酒占规模以上收入比提升速度较快（16-21 年高端酒/次高端酒收入占规模以上企业比4.2%→13.7%/11.9→32.0%；净利润占规模以上企业比1.3%→10.9%/4.5%→19.4%），而大众酒价位带&核心单品均呈现增速略慢现象；表观现象22 年22 年消费升级驱动力转弱，千元价位带经历了“大浪淘沙（即仅有贵州茅台/五粮液等强品牌力单品实现动销正增长，内参/青花30 复兴版/青花郎等诸多新晋千元价位带产品均在批价/销量等方面承压）”，高端酒/次高端酒价位带扩容速度较此前略放缓（核心单品增速放缓），但大众价位带核心单品一改此前负增长趋势，开始正向高速增长（整体价位带并没有出现加速扩容）。

      差别的深层理解“品牌”为行业集中度提升核心驱动力。针对以上现象，可以解读为当前白酒行业已进入由“品牌力”驱动的各个价位带“内部集中度加速提升，品牌成熟单品享受到更多集中度提升红利”阶段，因此我们于23 年将更看好各个价位带拥有强品牌力单品的表现。（可对应到我们第二条强品牌力投资主线）

      数据更新飞天茅台批价环比略下降，库存保持低位贵州茅台本周22 年飞天茅台/1935 批价在2680 元/1200 元+；五粮液本周批价稳定在940 元左右；泸州老窖批价900 元左右，批价表现稳定。

      投资建议我们对板块保持乐观，看好业绩确定/超预期标的我们继续看好业绩确定性强&估值已落至合理区间&市场情绪迎阶段性拐点向好的白酒板块，并关注春节回款情况。推荐关注两条主线1）疫情管控优化受益主   线（古井贡酒/洋河股份/口子窖/迎驾贡酒等）；2）中长期穿越周期逻辑（贵州茅台/五粮液/泸州老窖/山西汾酒等）。

      【食品板块】

      板块回顾本周大部分板块整体上涨

      板块涨幅方面食品加工板块上涨2.36%，其中调味发酵品板块上涨4.81%，乳品板块上涨6.79%，肉制品板块下跌0.75%，休闲食品上涨3.56%。

      个股涨跌方面仙乐健康（+18.95%）、巴比食品（+12.95%）、庄园牧场（+11.58%）涨幅居板块前三。

      周思考管控优化下，大众品消费投资机会将如何演绎我们当前对于大众品的投资建议和板块演绎如下

      1）短期不受或受到短时冲击影响较小的板块，我们认为是啤酒、零食、调味品、速冻板块。啤酒板块当前处于淡季，受短期冲击影响较小，夏季旺季恢复确定性强，我们优选重庆啤酒、华润啤酒；零食板块基本不受短时冲击影响，优选

      盐津铺子、劲仔食品；调味品板块优选中炬高新、千禾味业；速冻B 端短期受疫情冲击，中期回复确定性强，推荐千味央厨、安井食品。

      2）当前时点，恢复具备较强确定性，且估值具备高性价比的板块，我们认为有

      烘焙板块、保健品板块。烘焙板块是此前受疫情影响和成本上行压力影响最大的子板块之一，当前估值具备较高性价比，且场景消费恢复和成本下行趋势确定性较强，优选海融科技、立高食品、南侨食品；保健品板块在前期疫情期间需求受损从而估值见底的情况下，充分受益于疫后保健确定性需求带来边际高弹性，推荐仙乐健康，建议关注汤臣倍健。

      3）其他关注受到短时冲击影响，但中长期来看能够继续恢复的板块，我们认为有乳制品、卤制品；卤味板块具有较强社交属性，预计将受到短时冲击影响而销售承压；但中长期来看，各地交通枢纽、商圈等重点渠道逐步优化管理措施，线下客流将有望恢复逐步回暖，卤味连锁经营业绩修复仍具备高确定性；乳制品板块短期冲击仍存，伴随防疫不断优化恢复概率高，推荐妙可蓝多、伊利股份。

      综合以上的板块演绎和推荐，短期我们优选重庆啤酒、华润啤酒、海融科技、南侨食品、仙乐健康、千味央厨、妙可蓝多、中炬高新、千禾味业。

      本周更新莱茵生物更新、仙乐健康更新、千味央厨更新1、莱茵生物布局微生物合成制法，维护长期竞争优势事件与江南大学合作进行天然甜味剂微生物合成技术的研发和产业化落地公司与江南大学就罗汉果甜苷等天然甜味剂多个成分的微生物高效合成技术开发达成合作并签订了相关协议，快速推进天然甜味剂领域合成生物学相关技术开发、应用及产业化落地。本次合同期限5 年（22 年12 月1 日-27 年12 月1日），合同技术开发费用总计1200 万人民币，每年支付240 万元。

      公司本次项目是由江南大学生物工程学院和未来食品科学中心陈坚院士团队负责实施落地，其团队主要从事食品领域合成生物技术，在合成生物学研究方向具有较强的研发能力和技术水平。

      公司进行技术布局，保证技术先进性和供应链稳定性，维持长期竞争优势1）布局酶转制法提升含量稀缺的RD/RM 的转化率，丰富产品配方满足更多客户需求。公司此前购买甜菊糖微生物酶转化相关技术和资产并成立子公司，拟建发酵生产车间，并与公司的分离、纯化等提取相关工序进行配套，有效发挥协同效应，提升资产收益率。由于天然甜味剂中RD/RM 的含量稀缺，但味质最好，售价也为其他糖苷的3-5 倍，但其在甜叶菊中含量较低，提取产品得率低，不利于进行成本控制。

      而酶转化技术能够帮助以较低的成本公司提升RD/RM 的得率，并对公司天然甜味剂的产品复配提供更多方案，满足更多客户的订单需求，为配方优化提升更多空间，提升产品的竞争优势，保证公司的技术先进性。

      2）与江南大学合作的微生物合成技术，进行技术提前布局。目前仍处在开发阶段，但技术路线已经跑通，并有望在江南大学的合作下实现产业化落地。公司持续在技术层面布局，有效保证供应的稳定性（品质稳定+量的稳定），与此同时能够帮助公司实现降本增效，并能够长期保证公司的技术优势，为公司长期发展奠定坚实基础。

      维持买入评级。继续看好公司长期增长，23 年客户新订单等有望带来新催化，工业大麻打开后续成长空间。我们认为当前公司安全边际较高，继续重点推荐。根据公司22Q3 业绩，我们略调整公司盈利预测，预计2022-2024 年实现收入分别为15.45/23.14/34.65 亿元，同比增长分别为47%、50%、50%，实现归母净利润分别为2.52/3.76/5.73 亿元，同比分别为112%、49%、52%；预计22-24年EPS 分别为0.34/0.51/0.78 元，对应PE 分别为31.10/20.80/13.66 倍。

      风险提示订单拓展不及预期，市场开拓不及预期，行业竞争加剧等。

      2、仙乐健康收购方案优化，利好仙乐

      【调整涉及三个方面】

      收购BF 股权比例从80%调整到71.41%；

      交易金额从2.5 亿美元调整到1.9 亿美元，本次交易收购老股及增资合计所需支付金额约为1.25 亿美元，按照汇率换算，本次交易需支付人民币8.7 亿人民币；

      终止配套定增方案，此前拟募资不超过13.5 亿元，改为自有资金支付。

      【我们认为】

      美国宏观经济环境发生较大变化，包括美联储加息提升资本成本、市场通胀高企及原材料成本上升等。受此影响，美国消费品行业整体下行，标的公司同行业可比公司估值承压，卖方及标的公司管理层亦相应调整其经营规划，经与上市公司友好协商，同意相应下调标的公司估值；本次调整对于仙乐来讲实际是方案的优化，标的公司性价比凸显。

      3、千味央厨推出三大C 端消费品牌，在巩固B 端业务的基础上，构建第二增长曲线

      【三大品牌发力C 端】

      岑夫子聚焦特色地方美食

      岑夫子以继承传统+跨界组合+年轻化创新为核心，推出“靓汤云吞”广式靓汤与冬阴功汤结合的创新产品，发力地方美食细分市场千味解忧杂货铺聚焦空气炸锅场景

      千味解忧杂货铺聚焦“宅经济”，瞄准空气炸锅场景，预计推出七大单品，如小龙虾芝士大挞、一口酥小蛋挞、黑椒肉丁多多爆汁肠、台式千层大方酥等纳百味聚焦日常主食场景

      纳百味以“年轻人的烟火美食市集”为特色，通过转化千味现有高性价比优势产品，发力能量早餐、怡情夜宵、火锅聚餐、日常主食等消费场景【融合B、C 端，产品创新力加速转化】

      C 端创新需求崛起

      近年来，速冻食品C 端创新市场需求崛起。而在过去十年间，为配合餐饮连锁企业菜单更新，千味央厨积累了较强的产品研发实力。

      产能

      今年8 月，其位于安徽芜湖的生产基地正式投产，作为支持华东地区的生产基地，该基地设计产能为5 万吨；未来千味央厨还将持续建设新产能，以逐步完善全国产能布局，提升全国市场拓展，为其在B 端和C 端业务推广提供有力支持。

      组织架构

      组建零售事业群，锁定Y 世代和Z 世代消费群体；加大新品研发力度，稳步推进渠道建设。

      投资建议

      我们认为在疫情防控优化和成本下行的背景下，2023 年大众品板块存在结构性机会，建议积极布局。基于我们提出的品类周期视角，以及五大维度的核心假设变量（成本下行带来盈利端改善；疫情防控优化带来需求和订单、产品变化、渠道变革和产能扩张），我们认为大众品板块存在结构性机会，板块选择顺序为啤酒、零食、速冻、调味品、烘焙、乳品、食品工业化、软饮料、卤味连锁；并选取以下主线1）重点推荐品类成长期下，行业整体或结构性增速较快的板块如啤酒、休闲零食板块；2）23 年成本有望下行，需求向上，具备弹性的标的；3）具备事件性催化等其他具备潜在投资机会的标的。

      【基本面视角】

      1）品类周期概念下，处于成长期的板块标的目标是渗透率提升、规模的扩大和行业地位的提升

      2）品类周期概念下，处于成熟期的板块标的（龙头白马）更关心盈利能力的提升或高端化升级

      【策略视角】

      结合估值水平，当前估值分位数下我们希望找到明年业绩提升加速和估值提升的戴维斯双击

      【投资建议】

      1）依循当前选股逻辑，在品类成长期下，23 年行业整体或结构性增速较快的主线下，我们优选华润啤酒、重庆啤酒、盐津铺子、劲仔食品、安井食品；2）依循弹性角度，在23 年成本有望下行，需求向上的主线下，我们优选千味央厨、立高食品、安琪酵母；

      3）依循事件驱动，具备潜在催化主线下，我们优选莱茵生物、中炬高新、仙乐健康；

      4）同时建议关注青岛啤酒、燕京啤酒、甘源食品、伊利股份、味知香、妙可蓝多、千禾味业、科拓生物。

      风险提示疫情影响超预期；白酒动销恢复不及预期；食品安全风险。

来源[浙商证券股份有限公司 杨骥/张潇倩/孙天一/杜宛泽]   日期2022-12-12