【说年报】从迈为股份的净现比业绩的含水量

 有人私问大表哥，写的章里为什么不分析上市公司的估值？

这要从估值的本质说起，什么是估值？

事实上，上市公司估值是一整套非常复杂的体系，需要专业选手使用各种计算方式推导出模型，进行判断。

绝非几个财务指标能够说明估值的。

会有人问了，不是都用PE吗？

PE只是一个参考指标，准确性是非常差的，差到几乎没有什么实用性。

为什么这么说？

先从PE（市盈率）的计算公式说起：市盈率（静态市盈率）=普通股每股市场价格÷普通股每年每股盈利

简单总结，决定PE的只有两个指标，那就是股价和归母净利润。由于股价是随市场变动的，所以最核心的是净利润，而恰恰这个净利润，浓妆淡抹总相宜--水分太大了。

所以在A股中，同行业不同公司之间，PE差异巨大，有的甚至没有参考性。大表哥很少提PE，也正是因为之前的工作经历中，大量的精力消耗在如何修饰PE上。

我的章里，通常对PE避而不谈，但是会谈该公司是如何修饰净利润的。

一、如何迈为股份的业绩

比如2月26日晚间发布2018年年报的迈为股份，在A股市场气贯长虹的时候，竟然收获了两个跌停。是因为业绩暴雷了吗？

公司年报披露：报告期内，公司实现营业收入78,786.14万元，同比上升65.55%；利润总额20,407.91万元，同比上升32.77%；扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润16,643.19万元；同比上升29.83%。截止到2018年12月31日公司总资产为271,800.04万元，同比上升142.34%；归属于上市公司股东的净资产为114,116.44万元，同比上升267.49%。

起来公司2018年的业绩比股市涨幅还要可观啊，那又是什么因？

大概有三个因：一方面，前期涨幅巨大，资金获利较多开始出逃；一方面，公司同时发布的一季度业绩并没有明显提升；另一方面，公司的2018年业绩里，水分十足。

趋势图要比字更容易说明问题，公司的营收也净利润连年强力上扬的同时，经营性现金流量净额却从2017年起急转直下，2018年的经营性现金流量净额只有50万。

决定PE这个指标的净利润增长迅猛，但是代表了企业真实经营能力的经营性现金流量净额却在萎缩。

当一家公司销售额巨大却没怎么收回现金的时候，就要警惕了，尤其是它还要大规模现金分红。为了确保分红足够的现金，公司还将应收账款做了保理业务，置换出4950的借款。

二、经营性现金流的不断下降

对于经营性现金流量净额大幅下降的理由，公司在年报里如此介绍：经营活动产生的现金流量净额变动主要是本报告期仍收到客户大量银行承兑汇票导致。

大表哥了下公司的年报，发现期末应收票据余额为1.62亿，如果这1.62亿都回笼成现金，那公司的经营性现金流量净额就几乎等于净利润了，净现比就变的很好。

这个解释，似乎很有道理，能够蒙骗大多数没有会计基础的投资者。

但在大表哥这里，就不那么容易过关了。

1、公司的应付票据和应付账款激增。

是呀，你把经营现金流下滑推给应收票据增加的时候，也要应付票据吧？公司的应收票据和应付票据金额几乎相等，二者相抵后，对现金流的影响等效为0。

而应付账款的暴增，就需要个合适的解释了，采购导致的应付账款，其实一定程度上优化了经营性现金流。

2、应收账款的高速增加。

营收增加，相对应的，应收账款也会增加。这是正常合理的，但是公司的五大客户销售额占比56.37%，公司的产品过度依赖大客户。

大客户中，主要是天合系和隆基系。

三、资产负债结构优化了吗？

公司的资产负债率从2017年的33.09%下降到了25.62%（剔除预收账款影响），乍一公司的资产负债结构较大幅度的优化。

但是，公司的流动资产增加的最多的，除了应收账款，还有存货。

和五年前相比，公司的存货金额已经上涨了50倍，存货金额高有什么风险？

一是可能来自转成本过程中虚减了销售成本，做高了库存商品的金额；二是可能会少提存货减值准备。

由此可见，资产负债率的下降，并非是因为变现能力较强的优质资产带来的，而是应收账款、存货等变现能力较差的“劣质资产”带来的。

最能体现公司资产负债结构的指标是货币资金和理财产品，迈为股份账面8.6亿现金，和7.8亿的营收相比，属于不怎么差钱的，但是公司竟然借了1.26亿的借款，其中还包括保理借款。

其中保证借款1669万元系由全资子公司迈为自动化为公司提供担保所形成的借款；根据公司与上海浦东发展银行吴江支行签订的保理融资协议，公司以对子公司迈为自动化的应收账款作为质押，取得短期借款4,950.00万元。

虽然不能据此判断公司是存贷双高，但是这些借款还是有些可疑。

目前，这些借款的负担并不重，利息支出为54万，由于汇率的影响，公司的财务费用合计数为负数。

从公司不断扩大借款规模来，公司的偿债能力在不断的下降。

四、手握大把订单，业绩继续迈上新台阶

财务报表的疑，并不能掩去公司的业绩增长。据2018年年报，在光伏激光设备方面，截至2018年末光伏激光设备已取得客户在手订单2.3亿元；在叠瓦组件方面，在报告期内已取得客户在手订单8600万元；在OLED显示装备方面，公司已中标维诺固安AMOLED面板生产线激光项目。认为公司立足于光伏电池片环节壁垒最高的丝网印刷技术，凭借自身卓越的研发水平，在向光伏产业链上下游延伸的同时，有望成功进军OLED、锂电等其他具有高成长性的专用设备领域。

根据年报资料分析，公司在2018年新接订单约20-25亿，逐渐在以后年度释放。公司的产能会不断提速，未来的业绩会更加好。

但是，从公司的大客户回款情况，这些光伏行业付款都不及时，甚至还有大额坏账的风险。公司的经营性现金流不会有太大好转，为了维持资金周转，公司会被迫拓展融资渠道。

由于公司的固定资产不多，不得不采用应收账款保理业务等融资方式。财务费用会不断增加，吞噬公司的净利润。

五、到这里，您还关心PE吗？

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