正海生物中报快评

21年正海生物中报仍维持稳健增长，增速较Q1有所下降，这是合理且在预期内的，概因去年Q4控制了部分渠道发货，Q1补全这部分后，Q2增速势必下降。全年仍维持1.6亿净利预测。

分产品线看，剔除20年疫情因素扰动，同比19年中报对比。

硬脑膜营收符合增长20%，高于行业增速。正海硬脑膜同比竞品为新品，技术路径不同，成本较优。从推出后的历史经营绩效看，一直高于行业增速发展，该趋势未来预期仍可持续。集采是硬脑膜未来的最大不确定项，对于这点尚需跟踪观察。目前21半年报并未体现江苏、山东集采影响，需在下半年报表中进一步确认。

口腔修复膜两年复合增速达21%，从营收角度来看，中规中矩。但考虑到正海近年小尺寸口腔膜销量较高，因此，从销量角度看，增速超越营收与净利增速。体现了一定的国产替代效应，但并不明显。随着近年民营口腔医院的快速发展，公司通过经销渠道大力拓展，从合同负债的角度观察，0.31亿的合同负债已创历史新高，预计未来仍将保证维持既有增速持续发展。且口腔膜所在市场天花板高，竞争格局佳，公司的持续增长周期预计将为7至10年的长周期。仅考虑口腔修复膜一项(不考虑集采可能性，事实上也并未纳入医保，反而具有医美消费属性)，4年后净利即可支撑当前60亿市值。

新品活性生物骨预计将于年内申报完毕，22年可能获批。如果能顺利获批，预计可发展成为大单品，改善未来正海的营收状况，从两架马车变为三驾马车拉动，再生医学平台属性渐显，营收利润增长将更为稳健。其余在研管线暂不做探讨，仅抓主要矛盾。

从当前估值水平来看，动态PE仅37倍，处于上市以来历史估值下沿。公司PE再次回到低位，主要因素是在“万物可集采”的政策恐吓下，医疗相关公司估值水平均大幅下滑缘故所致。假设口腔膜未来不被集采（概率高），硬脑膜集采逐步进行而不至于今明两年全国集采利润坍塌（概率中），活性生物骨顺利获批且未来两年放量（概率中），则当前60亿市值的正海生物赔率不错，概率中等偏上。从历史行情来看，正海生物每次在历史估值下沿后均发生估值反弹，股价涨幅不错，这次是否会重复历史，拭目以待。

PS本人持有正海生物，屁股决定脑袋。