龙湖的“稳健”悖论收入稳、负债低，一切都挺好？ | 棱镜

作者 | 孙春芳 编辑 | 张庆宁

出品 | 棱镜·腾讯小满工作室

编者按

地产是一个公共性十足的行业，“房住不炒”的政策规制呼应着“安得广厦千万间”的古之期许；

地产是一个资金密集型的行业，沉淀着海量的国民财富、金融资产，又是财政收入主要来源之一。

地产是一个高度市场化的行业，从密集的并购重组到剧烈的销售竞争，在市场杀机中寻找利润。

房企作为地产行业主力军，正是上述利益攸关者群体中的圆心，当然，他们也是资本大潮中难得的“聪明钱”。

又到一年房企年报季，《棱镜》推出“房企赶考”系列，不限于解读经营数据，更望管窥这批“聪明钱”如何应对周期大考。

是为第二篇，拆解龙湖。

3月20日，苏州三个刚需项目开盘，打响苏州回暖第一枪。三个项目中，龙湖湖西星辰项目开盘60秒销售10亿元。

3月22日，龙湖位于苏州的另一个项目——大境天成“一分钟销售5.4亿元，开盘即全部售罄”。

3月24日，龙湖集团（HK.00960）披露2019财报，总裁邵明晓在线上业绩会表示，房地产市场已经开始复苏，尤其是长三角地区，目前恢复八成左右。

这对龙湖来说至关重要。

2020年1-2月份，龙湖合同销售金额仅171亿元，同比下降31%，降幅高于TOP100房企1-2月份平均销售额降幅（25.7%，中指院数据）。

邵明晓预计，龙湖一季度销售额大概会超过200亿元，2020全年销售目标2600亿元，较2019年2425亿元的合同销售额略有增长。这意味着剩下三个季度，龙湖将要完成近2400亿元的销售额。

克而瑞给出的2019年操盘榜显示，龙湖已经跌出前十，以1964.3亿元位列第12位，新城控股、世茂房地产等黑马后来居上。

过去这些年，龙湖牺牲规模增速，转向财务健康型增长，债务结构优化，公司市值提升，相应的代价却是失去冒险精神和想象空间。

销售增速继续放缓

龙湖着急了。

邵明晓称，2月初，龙湖就开始与各地政府沟通，2月下旬，全国216个工地中90%已经复工。3月中旬，96%的劳动力已经回到工地。

“2020年中完成1000亿左右的销售额没有问题，全年和未来几年的供货也不会有问题。”邵明晓说。

新冠疫情对所有房企的销售完成度都是考验，尤其是龙湖，亟需提振销售额。

2019年，龙湖销售合同额为2425亿元，同比2018年2006亿的销售额增加20%，继续呈增速下滑之势。

分区域而言，长三角、西部、环渤海、华南及华中片区合同销售额分別为823.9亿元、592.0亿元、522.5亿元、263亿元、223.6亿元，分別占集团合同销售额的34.0%、24.4%、21.6%、10.8%、 9.2%。

西部是龙湖的发家之地，长三角是龙湖重布局之区，两大区域一直是龙湖的重要粮仓。重庆、成都、济南等强二线城市则为龙湖贡献卓著，但这一势头同呈衰退趋势。

以重庆为例，2019年，重庆地区贡献287亿元销售，同比2018年的263亿元，增幅仅9.1%。

以济南为例，2019年区域合同销售为72亿元，同比2018年的180亿元降幅达到150%。

如华中区域，一直是龙湖的销售短板。受到新冠疫情影响，2020年2月的销售额仅0.9亿元，同比减少将近8成。

2019年，龙湖地产开发营业额1407亿元，较上年增长 29.5%；2019年毛利率为 32.1%；核心權益利润率10.3%，较上年的11.1%还有下降。

在牺牲规模增速的前提下，龙湖维持现有利润率的另一方式是成本控制。

龙湖产品的质量口碑曾与绿城齐名。近些年来，其在北京、长沙、无锡等多个城市的楼盘曝出质量问题，引发业主维权。

2019年中报，龙湖再次交出一份稳定的业绩答卷。“没有故事就是好故事，”董事长吴亚军话音刚落，一位龙湖业主现身业绩会现场，手持话筒哽咽着质问“我想问一下吴女士，您是不是已经知道，龙湖在长沙是维权的代名词？”

“不能总吃老本”

新年伊始，龙湖加紧补仓。

房企的开发规模取决于产业链的联动机制，下游是销售回款，中游是项目开发，上游是土地收储。

在产业链上游，龙湖的拿地策略以稳健著称，不拿高价地，不拿地王，市场热的时候观望，市场冷的时候下手。

2019财报业绩发布会上，总裁邵明晓阐述了龙湖的拿地方法论以保持公司50-60%净负债率倒算拿地金额，2020年拿地金额将稳中有增。2020年一二月份以及三月份的上半段，土拍市场不热，龙湖拿地22宗。

《棱镜》统计发现，2020年前两个月，龙湖共计拿下17宗地块，耗资106.68亿元，占同期销售比例约为60%，2019年同期的拿地与销售的比例则为46%。

在华南区域，龙湖斥资44.96亿元，布局珠海、福州、惠州、南宁等地；在环渤海区域，龙湖斥资18.11亿元，布局唐山、天津、青岛三地。

长三角和西部地区一直是龙湖区域销售榜上的前两名，环渤海和华南地区相对羸弱。“从市场情况来，重庆、成都、杭州、苏州、南京都是区域乃至全国最火热的市场，但龙湖需要新的区域增长，不能总是吃老本。”一位龙湖内部员工表示。

龙湖的规模欲望依旧不强。

2020年2月，北京进行开年首次土拍，龙湖进场角逐，但几次举牌后最终放弃，一些热门地块被绿城等房企获得。

并购方面，龙湖每年新增土储中有的25%-30%系收并购获得，“主要是项目层面的收购，股债权关系比较简单。”邵明晓表示。这与融创收购万达旅资产包与世茂房地产整体接管福晟集团形成鲜明对比。

吴亚军而今的重心是地产多元化。

龙湖集团新提出的口号是“空间即服务”，旗下共计四大业务，分别是C1、C2、C3、C4，对应着地产开发、商业运营、租赁住房和智慧服务，地产开发只是4C之一。

执行策略是以地产业务反哺商业地产和租赁住房业务，近年来龙湖每年将10%的销售回款用于商业投入。由于商业地产投资大、周期长，见效慢，暂时对整体盈利的驱动不甚明显。

2019财报显示，龙湖物资投资业务不含税租金收入为57.9亿元，商场、租赁住房、其他收入的占比分别是79.0% 、20.3%和0.7%。截止 2019年底，龙湖已开发商场建筑面积为377万平方米，整体出租率为98.5%。而在长租公益这项业务上，龙湖的冠寓已开业7.5万间，出租率只有77.4%。

目前来，物业投资收入仅占到整体营收的3.8%。

市场不只重财务健康

龙湖打造除地产开发之外的投资类地产业务，其中一个优势在于融资成本。

“龙湖进入房地产不久，研究过国内外及香港许多房地产公司的死法，其中很重要的一条就是敢用‘贵’的钱。”吴亚军此前曾表示。

在牺牲规模、降低负债以及成本控制等一系列措施加总效应下，龙湖2014年至2018年的平均借贷成本分别是6.4%、5.74%、4.92%、4.5%、4.55%，大致成一路降低走势。

2019年融资渠道紧缩，大部分房企融资成本上升，龙湖的借贷成本依然保持4.54%的低位。

财报显示，2019年龙湖净负债率（负债净额除以权益总额）为51%，在手现金609.5亿元；综合借贷总额为1460.0亿元，平均贷款年限6.04年。

2020年1月，龙湖新发行一笔6.5亿美元的优先票据，利率在3.375%至3.85%之间，期限为7.25年至12年；另外两笔国内发行债券，募集资金分别是28亿元和30亿元，利率均在3.8%左右。

龙湖集团CFO赵轶表示，截止2020年1月，公司已经用完15亿美元的债券发行额度，“下一步，国内开发债额度尚有700亿元，公司将申请180亿元的公司债额度。”

吴亚军表示，龙湖自从2019年下半年就开始关注现金流，直至2020年1月份，已经完成全年的融资任务，“往后是否融资已经无所谓了”。

龙湖之“稳”带来的回报不只是融资成本和现金流，还体现在市值方面。

2019年报披露当日，龙湖市值达到1814.37亿元，超过碧桂园、融创、恒大、保利等头部房企；静态市盈率10倍有余，超过万科A等上市房企。

“热烈依旧的规模新高（全国房地产销售额16万亿），不改我们之前的表态——水大鱼大、蒙眼狂奔的时代注定一去不复返，回归、重塑成为共识。”吴亚军在2019财报中写道。

“但蒙眼狂奔不代表放弃规模欲望和冒险精神，与此形成的对比是融创和世茂这类房企，一直在通过并购扩张地产开发主业，同时深耕旅、酒店等多元化业务。”一位地产基金投资机构人士对《棱镜》表示。

以世茂为例，2019年以来，接连拿下泰禾、明发、万通、粤泰等房企的20多个项目。2020年初，以接管方式拿下福晟集团的几乎全部地产类资产。

资本市场重的不只是财务健康，还重业绩增长空间。而今的龙湖已经摸到天花板。