硅烷科技-838402-氢硅业务发展稳健，多晶硅有望成为远期增长点

　硅烷科技主营业务为氢硅材料产品的研发、生产、销售和技术服务，致力于服务新能源、新材料相关领域研发与生产，主要产品为氢气（工业/高纯氢）与电子级硅烷气。2012-2015年成功研发出了6N级以上的电子级硅烷气，成为国内首家能够规模化生产电子级硅烷气的公司，打破了国外企业在国内的垄断地位，国内市占率达到32.56%，积累了TCL华星、隆基股份、惠科电子、京东方、爱旭股份、东方日升等一批市场领先的重要客户。

  核心逻辑

  千亿市场，行业高增，国产化率提升空间大。工业气体行业来看，全球工业气体行业发展稳定，我国工业气体行业起步晚、增速高、国产化率在15%以下；我国工业气体行业在国家政策推动、外资引入、高新技术发展等因素的影响下发展迅速，预计到2026年市场规模将达到2,842亿元。电子特气市场来看，全球电子特气市场增速较高，2022年中国市场规模可达168亿元。据华经产业研究院，2017-2021年中国特种气体市场年复合增速达18%，2021年电子半导体占比约为41%。预计到2026年中国特种气体行业的市场规模将达到808亿元，推算2022年我国电子特气市场规模可达168亿元。

  下游扩张，产能爬坡，硅氢业务发展前景优。随着疫情复苏，公司现有硅氢下游应用有望高速扩张。硅烷的应用范围十分广泛，公司覆盖的下游行业主要包括半导体行业、显示面板行业、光伏行业等，2021年半导体需求占电子特气总需求约43%，2025年有望提升至55%，未来三年中国半导体市场规模CAGR有望保持在15%以上；显示面板需求占电子特气总需求约21%，未来三到五年间，中国面板产能占比有望提升到70%以上；光伏需求占电子特气总需求约6%，未来三年中国光伏装机容量CAGR有望保持30%以上。

  技术突破，融资改善，多晶硅为远期增长点。公司是周边区域内唯一的生产型氢气供应商，在当地气体市场中具有不可替代的作用。2019-20212年公司营收和净利持续增长，2021年同比增速分别达41.23%和61.87%，2022年上半年，由于硅烷、氢气的产销量和价格的上升，公司净利润同比增长96.59%。公司2020年硅烷气和氢气产能利用率（按设计产能）分别由2019年的75.06%和76.12%提升至89.39%和90.78%；同时，公司自2017年开启电子级多晶硅研究以来，在高纯硅烷气的基础上积极布局区熔级多晶硅规模化生产，目前区熔级多晶硅试验产品经检测各项指标已基本达到国外指标，并已初步完成下游厂商验证工作；随着公司北交所上市，公司融资情况有望改善，募投项目包括预计年产500吨高纯多晶硅的项目，其中区熔级多晶硅300吨，电子级多晶硅200吨，多晶硅有望成为公司远期增长点。

  盈利预测和估值比较预计公司2022-2024年营业收入分别为9.35/10.59/11.38亿元，同比增长29.6%/13.3%/7.4%；归母公司净利润1.64/2.06/2.06亿元，同比增长116.2%/25.7%/0.1%，对应EPS为0.52/0.66/0.66元，PE为32.8/26.1/26.1倍，首次覆盖给予“增持-B(首次)”评级。与可比公司相比，公司整体营收和利润规模较小，但近年来维持较高增速；核心技术处于行业前列，掌握“ZSN法高纯硅烷生产技术”和区熔级多晶硅生产的核心技术，形成一支具有研发、改造、生产能力的技术团队，国内市占率达到32.56%。上市首日市场表现突出，截止9月28日，公司市盈率（TTM）显著低于可比公司平均。

  风险提示偿债能力风险；规范治理和内部控制风险；安全生产及环保风险；关联方资金依赖及资金紧张的风险；客户集中及关联交易占比比较大的风险；潜在独立性风险；500吨/年半导体硅募投项目客户认证风险；宏观经济周期性波动风险