中建投证券给予华熙生物买入评级

2022-03-11中建投证券股份有限公司刘乐文,程培,于佳琪对华熙生物进行研究并发布了研究报告《多渠道营销加大投入下营收高增，研发实力夯实产品壁垒》，本报告对华熙生物给出买入评级，当前股价为114.48元。

　　华熙生物(688363)　　事件　　公司公布2021年年报，实现营业收入49.48亿元，同比增长87.93%；归母净利润7.82亿元，同比增长21.13%；扣非归母净利润6.63亿元，同比增长16.74%。每股派发现金红利0.49元（含税）。　　简评　　公司加大投入下，销售费用率提升较快　　单四季度公司实现营业收入19.36亿元，双十一护肤高增加持下同比增长86.77%。扣非净利润2.17亿元，同比增长11.44%，扣非净利润率为11.19%，同比下降7.56pct，费用高增下利润率下降较多。全年来看公司销售费用率为49.24%，同比提升7.48pct；管理费用率为6.12%，同比下降-0.02pct；研发费用率为5.75%，同比增长0.39pct。销售费用中广告宣传费同比增长114.74%至2.69亿元，线上推广服务费同比增长166.15%至13.13亿元。公司销售人员数量也从2020年的734人大幅增加到1329人，平均薪酬提升12.3%。2021年线上抖音等渠道兴起，公司开展全域营销，抖音渠道显著上升约14个百分点到17%左右。天猫渠道以润百颜为例，渠道达人直播占比同比下降约8个百分点至19%左右，公司自播能力逐步提升。　　功能性护肤营收增长明显，润百颜夸迪GMV已突破十亿元　　公司全年功能性护肤品实现收入33.2亿元，同比增长146.57%，毛利率78.98%。其中润百颜12.29亿元，同比增长117.42%，夸迪9.79亿元，同比增长150.19%，米蓓尔4.20亿元，同比增长111.12%，BM肌活4.35亿元，同比增长286.21%。公司四大品牌均实现高速增长，公司已打造出两个GMV过10亿的品牌，四大品牌中有7款单品年销售收入过亿，2021年产品结构中，公司次抛类产品在实现收入同比增长107%的基础上，占收入比重同比下降约6个百分点至约41%，而面膜以及面霜乳液类产品占比大幅增加，占收入比重分别约为24%（同比上升约7个百分点）和13%（同比上升约8个百分点）。四大品牌的差异化逐渐体现，润百颜的次抛类产品，夸迪的霜类产品，米蓓尔和肌活的精华水类产品均树立起鲜明的市场形象。　　原料及医疗产品增速稳健，政策长期将有利于正规军发力　　2021年原料业务实现收入9.05亿元，同比增长28.62%，毛利率72.19%，其中医药级透明质酸原料毛利率依旧保持在87%的较高水平。目前公司整体透明质酸产能470吨，2021年6月天津厂区的主体建设已竣工，生产设备陆续开始调试，预计未来将新增300吨透明质酸及其他多种生物活性物的产能。医疗终端业务实现收入7.00亿元，同比增长21.54%，毛利率为82.05%。其中，皮肤类医疗产品实现收入5.04亿元，同比增长15.88%，2021年5月公司正式推出“御龄双子针”，截至年底已链接1,000多家先锋医美机构，并与300多家医美行业颇具影响力的机构达成深度战略合作。2021年累计销售超过25万支，新品上市半年取得了良好成绩。同时，随着国家药品监督管理局对水光类产品分类界定逐步明确，华熙生物润致Aqua型产品作为已上市第三类医疗器械产品，将具备政策优势，公司预计水光产品预计将在三年内全面进入“械三时代”。　　加大研发投入，产品壁垒持续构建　　2021年公司研发费用率提升0.39pct至5.75%，伴随天津项目正式运作，研发人员的配套快速提升，研发人员数量从2020年的377人增加至571人，占公司总员工数的17.77%，在研项目239项同比增加116项，。同步考虑到化妆品业务的收入高增，预计实际在基础研究和原料研发上的增长更加明显。同时公司加强外部合作研发，委外部分费用增加，核心壁垒持续构建，正在发挥全产业链布局带来的研发效率。　　投资建议公司公告2022年1-2月实现收入6.4亿元，同比增长55%，预计护肤业务增长依然较快。公司2021年业绩已明显超越限制性股票激励业绩条件，激励充分绑定。我们预计公司2022-2024年归母净利润为9.77/12.25/14.63亿元，对应PE为55.3倍、44.1倍、36.9倍，维持“买入”评级。　　风险提示市场营销定位不精准，渠道费用成本过快增长，医美业务安全风险等。

该股最近90天内共有25家机构给出评级，买入评级20家，增持评级5家；过去90天内机构目标均价为164.85。证券之星估值分析工具显示，华熙生物（688363）好公司评级为4.5星，好价格评级为3星，估值综合评级为3.5星。(评级范围1 ~ 5星，最高5星)

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