臻镭科技23年报——青萍之末

年报硬数据亮点有限，但考虑到23年军工行业性因素，星载收入占比的快速提升形成了明显的对冲，收入实现同比增长也不容易。

毛估估23年星载占比由20%左右上升至在40%+（电源5-6kw，sip5-6kw），随着军品业务恢复正常增长，收入弹性会更明显。

年报公司重点强调了星载的相控阵领域的全品类布局，扩品类逻辑在卫星制造降本的逻辑下较为稀缺。

除了星载，军品的数据链和水下装备等新域新质方向的布局也潜力较大。

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以下是详细点评

1.之前有快报，收入利润都少了2、3百万，估计还是收入确认的问题。

2.分品类

1）adda

yoy -2%，上半年+4%，下半年-8%，高频高速adda这块是公司最核心也是竞争力最强的产品，下游主要是军品，应用包括数据链、数字相控阵雷达和新一代电台，大头数据链23年受行业影响，军工通讯总装龙头712年报基本也显示了类似的情况，但去年底数据链相关上市公司是最先开始公告订单的，随着行业人事安排的落地预计会恢复高增长，当然也需要时间；数字相控阵通道数和相应的adda用量极大，但因造价高总体仍在导入阶段，虽然没有批产放量，但也没有下滑的空间。

adda毛利率94%，放量前高毛利率比较正常，批产后即使降价30%+毛利率估计也在90%+。（比较当前100块售价，6块成本 vs 批产后 60-70售价，5.5成本）

当前阶段量价分析意义不大，倾向于认为单价和量更多还是产品结构的因素，因为下游很多项目的批产带来的数量级增长不会20-30%这种幅度，而是2-3倍甚至更多。

ad研发进展亮点在于

a）下一代低轨商业卫星和地面配套设备研发了多款新品及型号，诸如多通道射频收发芯片、数字波束成形芯片（DBF）、射频收发数字波束形成一体芯片等，下一代低轨指的是什么大家可以自己体会，这几款芯片基本都属于未来卫星直连通的核心。

b）水下装备的声学相控阵的adc。

2）电源

yoy +18%，如果按照航芯原的收入算增速更快一点，可能存在内部结算中的一些抵减（比如航芯原出货给臻镭母公司，集成SIP后销售）。公司电源管理主要是配套到自己的相控阵系统以及航空供电模块，优势主要在于集成化以及航天抗辐照领域的配套，今年星载放量（估计超过一半）很好的对冲了传统军品类的不景气。

未来虽然考虑军品业务会随大环境逐步恢复，但因为星载领域已经成为核心供应商收益且卫星降本的趋势下的单星价值量的下行，预计这块业务弹性会弱于其他两块，所以能在星载扩品类才更稀缺。

电源毛利率下降得有点意外，上半年毛利率预估维持在92%，但下半年毛利率降到80%，如果单算Q4毛利率可能只有75%左右。量稳价增基本上映射了下游应用场景的变化（航空航天增加、军品相关减少），对于Q4毛利率明显下降有点费解，可能是有民营星座客户的出货导致，或者是一些追溯的调整。

3）微系统

yoy+27%，类似的，看母公司营收数据可以推断大概还有小2kw微系统研发服务确认在技术服务收入中。

微系统本质将传统的TR组件集成化封装，实现小型化、轻量化，SIP是初级集成，三维异构是终极集成。

微系统下游主要弹载和星载，均是对小型化和轻量化需求最为迫切的领域。弹载受行业影响，本来预期可以批产放量的项目没有太多进展，23年预计大部分收入均来源于星载。

全年毛利率65%，下半年放量后对应毛利率的下降幅度相对温和。

研发亮点在于部分三维异构产品24年开始研发量产（预计小批量送样），竞争格局会进一步重塑。另外也提到公司产品在国内乃至世界的先进性。

4）射频前段产品

不到4百万收入，基本可以忽略。之前配套的单兵终端通产品位置比较尴尬，除了贵之外，单兵装备的预期不应该太高，现代战争趋势是息化、无人化，单兵投入太多并不现实，公司年报对于这块业务提及也甚少。

5）技术服务

主要是预研的一些技术服务，分子公司的收入来看，母公司臻镭相关的sip技术服务收入大致在1700w。

3.渠道模式

首次拆分了经销渠道模式的销售，收入1000w出头，毛利率77%，公司未披露具体经销销售的品类，但经销是货架式模拟芯片企业进入更加广泛的民用领域的必经之路，后面听听业绩会公司这方面更新的进展。

4.费用率

分上下半年看销售和管理费用初步看到了费用增速开始收敛的趋势，至少季度环比同比增速开始稳定；研发费用Q4相比Q3持平。

5.财报的其他数据

1）存货总体环比开始走平，另外存货首次计提了存货跌价准备（跟之前快报分析的判断一致），原材料跌价准备小300w（估计主要晶圆价格下跌有关），库存商品跌价也有100多w（这个不太理解）。

如果分开看，母公司存货到3200w，环比同比增加都比较快，可以看出sip业务的备货更积极，其他（ADDA+电源）的存货没有继续向上。

2）应收账款行业性质决定收款周期比较长，应该款进一步增加到3.83亿（+1.5亿），相关的坏账准备计提差不多增加了1300w，但总体上考虑下游大型军工集团的资质，坏账可能性极低。

3）产品成本构成各项产品成本构成中，人工成本都有比较大比例的提升，解释都是产品结构的变化，很难理解，不知道是不是在有意的做低毛利率。当然，在有限的成本中，人工成本占比提升后也只占成本的10%，

6.文字亮点

1）星载&数据链&水下

经营讨论的第一段就大篇幅介绍了低轨通卫星，意图很明确地告诉市场，咱不止电源类产品已经上星，现在sip已定型，adda更是瞄准了下一代的低轨卫星通技术，而且这些产品不仅星上能用地面终端、基站也能用（图上几个上下箭头有点粗糙和羞涩）。

在“行业趋势”部分的讨论中，低轨商业卫星也是排序第一，后面是国产替代、数据链、水下装备和微系统。

2）重提中国ADI22年年报提过，23年半年班似乎想通过加定语往回拉一下变成“中国特种行业的ADI”，年报又回到了“中国的ADI”。

7.估值与展望（略）

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