CFIUS对华封锁双抗技术平台，中国生物制药收购F-star折戟！

双边资本市场对于两家公司未能完成收购合作、创造协同价值表达了失望。

1月31日（北京时间2月1日），中国生物制药（01177.HK）没有等到CFIUS对收购美国F-Star制药（NASDAQFSTX）审查通过的消息。当天F-Star在临近收盘时大跌，尽管收盘前急速回升，当天还是下跌4.2%，而中国生物制药港股跌幅超过5%。

中国生物制药本来希望借此收购来拓展自己在双抗领域的技术布局和产品管线，而F-Star也有望获得更大的应用平台和改善经营绩效、股东获得好的溢价退出。但现在，两家的好事，被CFIUS棒打鸳鸯，两头伤。

此审查案例的结果可能意味着，美国双抗技术平台对中国企业的投资关上大门。

I.双抗平台风口

双抗药物是继PD-L/1单抗、CAR-T细胞疗法、ADC（抗体偶联药物）之后，又一大风口。

双抗可以同时结合2个不同的靶点，其中一边直接与癌细胞上的特定抗原结合，另一边则激活患者自身免疫系统中的T细胞并使其更接近癌细胞将它杀死。由于具备功能上的改进，双抗相比单抗，有更复杂的结构。同时，它的临床价值突出对比两个单抗联用，潜在的安全性优化、疗效优化，以及技术成熟后的费用下降；通过新功能——桥接，可以直接招募免疫细胞，起到更强的杀伤作用，待开发的还有穿越血脑屏障的功能；通过新功能——和一个细胞上的2个靶点结合，可以起到双重号阻断的作用，防止旁路号的激活。

中国双抗药起步晚，截至2022年9月底，我国只有3款双抗药物获批上市，康方生物、康宁杰瑞、百济神州、达生物、恒瑞医药等超30家国内企业布局。据悉，从研发格局而言，在已上市和在研的双抗药物中，肿瘤适应症占多数，共627款，约占所有双抗药物数量的86.7%；适应症为血液病的双抗药物共151款，约占所有双抗药物数量的20.89%。就靶点而言，全球靶向CD3/CD20的药物共21款，靶向CD3/BCMA的药物共17款。而国内领先的双抗药物靶点主要集中在PD-1/CTLA-4、PD-1/TGF-β等。（讯华医药网）

根据西南证券研报研究，2021年全球双抗市场规模接近40亿美元，预计2030年有望达807亿美元，CAGR2021-2030年为20.12%；中国双抗药物市场规模将高速扩张，到2030年有望达到108亿美元，2022年至2030年复合增长率高达81.7%。

此宗收购对中国生物制药和F-Star的价值都不言而喻。

II.F-star的价值

F-star创立于2006年，是一家临床阶段的生物医药公司，致力于开发新一代免疫疗法，建立了具有内部发现能力的四价（2+2）双特异性抗体(双抗)平台。

而且F-star是一家颇有技术实力的双抗平台公司，曾与多家跨国巨头合作。2013年，F-star先后与勃林格殷格翰达成合作，共同开发针对多达七个独立靶点的新型抗体。2017年，F-star与默沙东达成了总交易金额高达10亿欧元（约合11.3亿美元）的巨额BD合作，共同开发和商业化F-star的5款肿瘤双抗，包括一款当时处于临床前阶段靶向LAG-3及PD-L1的双抗，以及其他4款从F-star管线中挑选的双抗。2021年，F-star与阿斯利康签订独占许可协议。根据该协议，阿斯利康将获得研究、开发和商业化下一代干扰素基因刺激蛋白（STING）抑制剂化合物的权利，F-star将获得最高达1200万美元的预付款以及超过3亿美元的开发和销售里程碑付款。同年，F-star还与强生达成合作协议，强生将引进其5款双抗新药，并支付1750万美元预付款，后续还将支付13.5 亿美元的开发和销售里程碑付款。与跨国制药巨头的频繁合作，从侧面反映了F-star的双抗技术获得认可。

虽然技术领先，合作伙伴都牛叉叉，但F-star经营上一直处于亏损，而且市值很小，不太受关注、融资不易。

F-star净利一直亏损，2018年为-2285万美元、2019年为-2301万美元、2020年为-2562万美元、2021年为-3128万美元。

F-star也是一家小市值公司。2020年11月通过与Spring Bank Pharmaceuticals,Inc.合并，实现纳斯达克上市。上市后，F-star Therapeutics (NASDAQ:FSTX)，股价最高达到13.85美元，市值大概为2.85亿美元，2023年1月31日股价为4.11元，市值8463万美元。

F-star Therapeutics的前身小分子药企业Spring Bank Technologies,Inc得到了美国国家卫生院（NIH）先后四次资助共逾1200万美元。

这次中国生物制药收购的对价，还算公允。2021年底，F-star Therapeutics 净资产为9686万美元，营收为2117万美元。2022年3月底，F-star 净现金为3000万美元。中国生物制药2022年6月23日宣布的收购价为1.61亿美元，PS为7.61倍、PB为1.66倍，这意味着技术平台和产品管线估值在1.3亿美元。收购当日，F-star Therapeutics 上涨59.8%。

中国生物制药此宗收购，旨在拓展公司在双抗领域的技术布局和产品管线。中国生物制药通过设立在英国的子公司 invoX Pharma进行收购， invoX Pharma是中国生物的国际扩张平台，专注于中国以外的研发和业务发展活动，核心专注于肿瘤和呼吸领域。本次交易中，中国生物可以获得F-star旗下包括FS118、FS222、FS120在内的多款双抗药物。此前，公司已收购了另外两家生物技术公司，即Softhale和 pHion Therapeutics的多数股权。F-star 将成为 invoX 战略的关键要素，加速中国生物制药开发创新药物，改变全球患者的生活，补充其现有的研发平台和管线。

中国生物制药公告宣布此宗收购的价值包括首先，收购将增强中国生物制药增强肿瘤免疫业务及生物制剂平台，使其获得了三款处于临床阶段的双特异性抗体，增强了全球肿瘤免疫管线，补充了核心检查点抑制剂及其它产品的管线组合，并进一步加强公司在全球临床研究和注册监管的能力，从而加快其在全球肿瘤管线的开发。此外，F-star将成为其加速研发改善全球患者生命创新药物的战略的重要组成部分。其次，收购将使中国生物制药获得强大的团队支持新一代科技平台建设，收购将使得其获得F-star专有的新一代双特异性抗体平台，并获得其饶富经验的科学团队，包括91名在抗体工程、免疫学、药物发现、临床开发及注册监管事务方面具有深厚专业知识的全职雇员。

II.美国对华政策的真实意图

交易宣布时，预计在2022年底完成交易的监管审批，英国监管已经放行，但一直未能达成与美国CFIUS合意的安全缓解措施。期间，每次CFIUS要做出结论时又延迟都引起股价大幅急遽起落，9月、12月15日通知审查日期延长45天，如果不再延期，则1月31日1700前审查结束。

1月31日F-sta股价收盘价为4.11美元，比收购价7.12美元，下跌逾73%。

随着中国生物技术行业进入到蓬勃发展期及中美贸易摩擦也已演变至白热化阶段，中国公司对美国生物技术的多项收购都遭到了行政干扰和阻拦。尤其是抗体发现、抗体工程技术等“卡脖子”领域成为了美国政府的重点盯防对象。

同时，我们看到美国一边在先进和关键技术领域加强对华封锁，一边中美贸易创下新高、达到7600亿美元，这一奇怪而又不奇怪的现象所揭示的美国政策真实意图——，保持对华技术阶梯和封锁，保持高技术产品和低技术产品的剪刀差，继续薅羊毛。

美国对华政策的目的和举措，并不是技术或者经济脱钩。美国对华政策的目的是防止领先的技术为中国企业所得，在技术领域保持对中国征收“知识产权税”的护城河、保持技术竞争优势和剪刀差；同时又要享受中国优质低价的产品和消费福利。

参考资料小时光，2022首个跨境收购案诞生，中生为何把F-star作为收购标的？药渡，2022-07-01