康德莱 还有投资价值吗？

（注转发分享“猎手岛”原创文章《重新审视康德莱》一文，转载请注明出处）

首先来看看2023年的年报。

营收24.53亿，比上年同期减少6.66亿（下降幅度-21.36%），有消化库存的影响，也有医械公司（已更名为“瑛泰医疗”）从2022年7月起不再合并报表的影响。如果加上医械公司的营收7.528亿，实际营收没有下降那么多。

（注意这就是合并报表与否最大最直观的影响了，本质上不合并报表对公司的经营没有任何影响，也完全不影响归母净利润，只是会计科目的调整罢了！2023年医械公司的投资收益约4055万，这与合并报表对母公司的利润贡献是没有什么区别的！）

归母净利润2.309亿，比上年同期减少0.808亿，下降幅度-25.93% , 扣非利润2.233亿，比上年同期减少0.686亿，下降幅度-23.49% ，

这才是真正的业绩下滑。（康德莱在医械公司的持股只有25.06%，不合并报表之后，影响最大的是营收，而对利润并没有什么影响。但由于持股比例小，所以虽然医械公司的业绩增长很快，但对母公司的利润提升效果并不是太大）。

从同行业的几家同类公司来看，业绩下滑不是康德莱一家的问题，而是全行业的问题，医疗耗材确实受到了疫情的严重干扰。

比如

采纳股份，营收下降了-11.82%，归母净利润下降了-30.46%，扣非利润下降了-38.98% 。

五洲医疗，营收下降-2.46%，归母净利润下降-15.04%，扣非利润下降-11.03%

三鑫医疗，输注类医疗耗材的营收下降-33.51%（利润的数据不详）

利润下降比营收下降的幅度大很多，是因为虽然订单下降了，但很多固定成本却不会减少所导致。

分季度来看，

康德莱一季度的营收最高，利润也最高，很明显还在受益于疫情的影响。第二季度大幅下滑，是因为疫情期间的高库存需要消化，第三季度的利润比二季度略有增加，库存消化差不多了，订单有所恢复。第四季度的营收和利润比三季度减少，应该是该行业的波动规律，在2017年和2018年的经营数据中，也是存在这种波动。（注2019年并购了广西欧文，2020年至2022年，受到疫情严重干扰，所以没有参考价值，要对比2019年之前的数据才行）。

从产品的销售情况来看

注射器类，生产17.8亿支，销售19亿支，比上年同期减少-19.09%

输液器类，生产1.21亿支，销售1.347亿支，比上年同期增加23.36%

介入类，生产0.2038亿支，销售0.24亿支，比上年同期减少-59.18%

穿刺针类，生产130.48亿支，自用85.3亿支（上一年自用100亿支），销售52.4亿支，上一年61亿支，比上年同期减少-14.24%

从产品的收入来看

标本采集类收入2.59亿，比上年同期减少-46.95%

穿刺护理类收入17.86亿，比上年同期减少-8.07%

穿刺介入类收入0.24亿，比上年同期减少-84.86%

医美类收入0.71亿，比上年同期增加11.56%

其他类收入3.04亿，比上年同期减少-33.58%

从市场分布来看

国内市场收入17.07亿，比上年同期减少-19.34%

国际市场收入7.374亿，比上年同期减少-25.93%

国际市场的下降幅度要大于国内市场。

再看看三项费用的情况

销售费用2.27亿，比上年同期减少0.826亿（-26.69%），优化供应链管理的效果很明显。

管理费用1.64亿，比上年同期减少0.47亿（-22.31%）。员工数量没有明显减少（总数只减少49人），但支付给员工的现金却减少了1.07亿，不知道是什么原因？可能是疫情期间经常加班等各种费用很高？

研发费用1.006亿，比上年同期减少0.2245亿（-18.25%）。（资本化148.7万）

财务费用0.253亿，比上年同期增加699万（+38.24%）

资产负债表中变动较大的数据有

应收帐款降低到9.03亿，比上年末减少了0.643亿（-6.6%）

存货4.4亿，比上年同期减少0.36亿（-7.5%）

长期股权投资4.334亿，比上年同期增加0.33亿，应该是医械公司（已更名“瑛泰医疗”）的投资收益留存导致（扣除实际分红之后的未分配利润转为长期股权投资）。（权益法核算）。

在建工程1.57亿，比上年期末增加了0.92亿，主要是研发总部（0.77亿）和北仓和厂房改造（0.38亿）。看来研发总部已经在建设了，没有等待发行可转债。

最后再来看看现金流量表

销售收到的现金26.4亿，没问题。

经营活动现金流净额4.39亿，没问题。

收现比1.08，

净现比1.9，

现金流非常好。

资本开支2.28亿，

投资活动现金流净额-2.45亿，说明还在继续进行投资。

筹资活动现金流净额-0.805亿，说明没有什么新增负债。

负债率34.12%，降低了4.26个百分点。

综合毛利率32.48%，略微下降1个百分点。

ROE只有10.3%，比上年底下降了3.84个百分点。

以上就是2023年报所反映的经营情况。

很明显，康德莱虽然没有经营疫苗，体外检测，口罩，手套，防护服，消毒液等等和疫情直接相关的产品，也没有投资和疫情相关的产能，避免了产能作废的风险。但是，常规的医疗耗材也同样受到了疫情的冲击和干扰。

不过，这种疫情的冲击和干扰只是暂时的，短期的，不会是长久的，因为康德莱的产品，都是刚性需求的医疗耗材，不会被颠覆，不会被替代，未来十年二十年甚至五十年，需求只会多不会少。

虽然2023年的业绩衰退是客观事实，但并没有像市场所想像的那样夸张，更加没有很多人开口闭口所说的什么“雷”！市场反应太过分了，简直到了荒唐不可思议的地步！业绩才下降了20%多一点，但股价却从2023最高的15.88元下跌到了今年的最低价6.03元（2022年报之后与2023年报表之前期间），最大跌幅高达62% 。如果从本轮调整的最高点31.5元计算，跌幅更是高达惊人的80.9% ！这就是市场乌合之众的愚蠢和疯狂，真的是“你永远不会明白疯子在想什么”啊！

那么，价格既然跌了80.9%这么夸张，那这公司还有投资价值吗？

要知道有没有投资价值，搞清楚以下几个问题就行了

1，企业是真的能赚钱，还是只是概念？需求是否长期稳定？未来十年之后，市场对产品的需求如何？需求是会增加？还是会减少？

这个问题前面已经说过了，康德莱的产品是医疗耗材及相关产品，属于刚性需求，未来的需求只会增加，不会减少！康德莱是真的能赚钱，每年持续的分红就是证明！并不是什么概念。

2，公司在行业中的地位如何？会不会被其他同类公司挤垮？

这个问题我在《康德莱与同类企业的比较研究》一文里已经详细说过了，康德莱是行业龙头，具有巨大的规模优势（成本低，质量高，供货能力极强），可以碾压其他同类企业，不会被别的同行挤垮，而是可以逐步蚕食其他企业的市场份额。

3，公司的商业模式如何？经营情况如何？可持续性如何？未来的增长因素有哪些？

康德莱是行业中唯一自主生产（全产业链），自主品牌的龙头企业（其他同类企业以代工为主，没有自主品牌），经营作风稳健，可持续性很强。在疫情期间的诸多巨大诱惑之下，不为所动，只做自己的核心业务，显示出极强的战略定力，方向明确，不动摇，不跟风，不盲目。这样的企业才能长期持续发展。

未来的增长因素主要有①行业的自然增长；②行业从分散状态向头部集中，逐步蚕食中小企业的市场份额；③欧文转型为生产型企业之后，一方面可以抢占国内的低端市场，同时可以拓展东盟市场。

所以，长期而言，康德莱是有投资价值的。虽然价格跌到了当下的7元左右，但内在价值（毛估估）仍然在20元左右。内在价值和股价的涨跌完全无关。

当然，康德莱的商业模式，决定了赚的是辛苦钱，这与恩华药业有着巨大的区别。康德莱的主要产品，在医疗链条中处于地位最弱的环节，所以应收款比较大。不过，好在是刚需产品，行业龙头，稳健经营即可，不需要多么高明的商业策划，也不需要多么英明的管理层。这种行业需要的是踏实，稳健，不急功近利。

从行业的发展规律来看，康德莱的产品，都是可以大规模工业化生产的产品，虽然目前非常分散（有500家企业左右），但未来一定会向头部企业集中，（从2021年的财报开始，已经有这方面的论述，说明康德莱已经意识到了这种行业集中的大趋势）。虽然不知道这种行业集中需要多长时间，也许五年八年，也许十几二十年，但这种大趋势基本上是确定的，是行业发展的客观规律。

另外，虽然2023年的业绩下滑了-25%左右，而且修建上海的研发总部也需要大量资金，但仍然坚持分红，（上市以来只有2020年没有分红），说明康德莱真的是能赚钱，赚的是真金白银（分红），而且赚到钱了之后也愿意回报股东。这种品质是可以让人放心的。

有人可能会说，当下的经营数据不行啊，业绩下滑，分红减少，ROE下降到了10.3% ，未来能不能好转都是未知数呢。其实，这些问题，市场早就已经过分反应了，所以才会有这么便宜的价格。这有点类似以前发生过的“三聚氰胺事件”对牛奶的冲击，导致当时的牛奶企业业绩大幅下滑，股价跌得很低。“塑化剂事件”“禁止三公消费”对白酒的冲击，也导致当时白酒行业的全面亏损，股价跌得很低。但那都是巨大的投资机会，而不是风险！！！关键是未来的市场需求和企业的行业地位，而不是当下受到暂时冲击之后的业绩表现（当下的业绩肯定是不好的，否则就不会有很便宜的价格了）。

投资不是只看去年，也不是只看今年和明年，而是要看十年以上。我相十年之后，康德莱的业绩要比现在好得多，分红回报也会高得多。这是由行业的未来需求和企业的地位所决定的！所以，持有即可，不用理会市场的波动，更不用去理会乌合之众的各种流言。

最后，记录一下我的买入计划吧。去年12月，我发现低估了市场大众的愚蠢和疯癫程度，所以当机立断 ，暂时停止买入，等待1月底的业绩预告再说。后来没有等到业绩预告，为防万一真的有什么意外的问题，又继续等待年报。反正已经买入了接近20%，并不急于继续买进了。现在，年报已经公布了，并不存在什么“雷”，但每年的6月一般都会有一个较低点（五穷六绝），加上康德莱在6月底刚好满足调整3年的时间周期，所以，我还是不急于加仓买入，而是准备等到6月中下旬才继续加仓。不过，比例最多也不超过30%，所以剩下的可配置空间最多也就只有10%了。

（免责声明本文只是分享投资心得，绝不是投资建议，如果有人据此进行投资，盈亏自负，完全与本人无关！）

END

文m华

2024年4月21日