中泰证券给予晨光股份买入评级

2022-03-29中泰证券股份有限公司郭美鑫对晨光股份进行研究并发布了研究报告《科力普高速增长，传统业务修复改善》，本报告对晨光股份给出买入评级，当前股价为48.07元。

　　晨光股份(603899)　　事件公司发布2021年报。2021年公司实现营收176.07亿元，同增34.02%；实现归母净利15.18亿元，同增26.55%；实现扣非净利润13.50亿元，同增22.38%。单季度看，Q1-Q4公司分别实现营收38.12/38.74/44.65/54.46亿元，分别同比增长82.96%/44.68%/18.25%/18.61%；Q1-Q4分别实现归母净利润3.28/3.38/4.51/4.01亿元，分别同比增长42.5%/44.34%/0.57%/16.92%。　　业务结构影响表观利润率，降费提效成果显著。1）盈利能力方面，2021年公司实现毛利率23.21%（-2.15pct.），实现归母净利率8.62%（-0.93pct.），其中21Q4单季度毛利率21.11%（-1.05pct.），实现归母净利率7.34%（-0.1pct.）。利润率略有下滑，主要系毛利率相对较低的晨光科力普占比提升所致。2）期间费用方面，2021年销售费用率7.94%（-0.46pct.）;管理费用率5.30%（-0.36pct.），研发费用率1.07%（-0.15pct.）;财务费用率0.04%（-0.03pct.），精细化管理下经营效率提升。　　分业务模式看新业务增速靓丽，传统核心业务稳健增长。　　1）传统核心业务营收88.8亿元，同比增长17%，Q4环比修复。我们测算公司传统线下零售2021年营收82.6亿元（+18%），其中21Q4营收22.1亿元（+5%）。公司聚焦重点终端，联盟APP赋能，推进单店质量提升。晨光科技全年实现营收5.27亿元（+11%），其中21Q4营收1.3亿元，同比基本持平。公司持续探索优化爆品打造方法，发展电商新渠道，推进精细化会员管理，天猫官旗会员数量超百万。展望2022年，公司持续推进全渠道布局、提高零售服务能力，产品、品牌、渠道核心壁垒稳固，我们认为传统核心业务有望逐季修复至双位数增长。　　2）新业务营收88.2亿元，同比增长56%。其中办公直销业务实现营收77.6亿元（+55.3%），其中21Q4营收28.3亿元（+32.5%）。公司入围国家能源集团、中国通用技术集团等央企客户，江苏省政府采购网上商城等政府采购项目，农业银行、国家开发银行等金融客户，中国电建集团、中国核工业集团等MRO客户。公司新老客户放量、开拓MRO和营销新品类，办公直销品牌影响力进一步提升。零售大店业务实现营业收入10.5亿元（+60%），其中21Q4营收2.8亿元（+25%）。截至21年底公司拥有523家零售大店，包括晨光生活馆60家，九木杂物社463家(直营319家，加盟144家，较三季末新增九木杂物社27家。公司零售大店业务渠道端快速扩张，经营质量稳步提高，亏损显著收窄，看好模式跑通后业绩放量。　　分产品看产品开发减量提质，结构持续优化。　　1）书写工具营收28.2亿元（+23.7%），其中量/价分别增长17.7%/5.1%；毛利率为40.57%（-0.26pct.）。　　2）学生文具营收31.3亿元（+15.6%），其中量/价分别增长7.5%/7.5%；毛利率为33.10%（-0.33pct.）。　　3）办公文具营收33.4亿元（+18.3%），其中量/价分别增长18%/0.3%；毛利率为27.91%（-0.34pct.）。　　4）其它文具营收5.5亿元（+69.8%），其中量/价分别增长67.8%/1.2%；毛利率为44.76%（+0.48pct.），九木杂物社发展带动其他文具快速放量。　　5）办公直销营收77.7亿元（+55.3%），其中量/价分别增长23.6%/25.7%；毛利率为9.37%（-1.61pct.）。　　一体两翼战略推进，看好公司长期成长。公司传统核心业务稳定发展，一体两翼持续推进，随着公司产品结构不断优化、渠道建设不断完善，积极探索海外市场，向着“世界级晨光”愿景迈进，长期成长动能充沛。　　投资建议晨光作为文具龙头，传统核心业务与新业务双轮驱动，看好公司长期稳健发展，我们预计公司2022-2024年实现营业收入216.4、262.7、235.2亿元，同比增长22.9%、21.4%、20.0%，实现归母净利润18.36、21.90、25.78亿元（2022-2023年前次预测值为18.80、22.77亿元），同比增长21.0%、19.3%、17.7%，维持“买入”评级。　　风险提示新业务拓展不及预期风险，文具行业竞争加剧风险，财政政策风险，疫情反复风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国泰君安张心怡研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.74%，其预测2021年度归属净利润为盈利15.25亿，根据现价换算的预测PE为29.31。

最新盈利预测明细如下

该股最近90天内共有22家机构给出评级，买入评级21家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为76.95。证券之星估值分析工具显示，晨光股份（603899）好公司评级为4星，好价格评级为3星，估值综合评级为3.5星。(评级范围1 ~ 5星，最高5星)

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