轻工：晨光具：传统业务护城河不断加强，办公直销+新零售等布局护航中长期成长——转发

我们认为随着时间的增加，公司业务的护城河将不断加宽。

在书写工具和学生具方面，晨光在具已经构筑了较高的护城河，主要体现在渠道、研发、品牌、技术等几个方面：

1）渠道：晨光对经销商有精细化的管理，并通过产品、品牌、培训等赋能经销商，使经销商有着优于同业的盈利能力。由于一个学校周边的具市场空间有限，随着房租等经营成本的上升，优胜劣汰会逐渐发生，促使晨光的市占率能不断提高！

2）产品设计开发：晨光17年推出2000余款新品，并通过精品创对产品进行高端化升级，满足更多消费者需求。晨光长期培养了强大的设计开发团队和IP合作资源，其规模经济性也不断提升。

3）品牌：晨光具多年潜移默化的宣传推广颇有成效，已经在消费者心中建立了良好的品牌认知，且连续七年在“中国轻工业制笔行业十强企业”评比中蝉联第一。

4）技术研发：晨光在书写工具等产品中持续研发投入，产品质量稳定性高，使用体验好，使产品与渠道和品牌形成正循环。

※司对新业务、新渠道也有很前瞻的布局，从而保障中长期的较快成长，公司未来成长主要有以下四大新驱动力：

1）晨光科力普凭借产业优势，进军办公具直销市场。科力普2018年实现营收25.86亿元，净利润3213.52万元。未来随着科力普规模的扩大，办公直销业务的规模经济性将显著提升，从而带动科力普的净利率明显提升。

2）九木杂物社，新零售赛道的重要布局。九木杂物社对晨光有两方面重要意义，一是新渠道，九木和传统经销商渠道的客群定位不同，形成有效补充，销售更具有生活美学的创、礼品、生活用品等；二是培育发展新产品，例如精品创和儿童美术类产品，九木是更加适合的销售渠道；

3）儿童美术产品。儿美可以借助晨光的品牌和渠道优势，通过传统经销商、线上、九木杂物社、美术活动等渠道进行推广，快速放量。

4）晨光科技打造的线上渠道。目前来晨光科技线上销售占收入比例不到3%，对比其他消费品公司，晨光具的线上销售还有较大提升空间，未来线上渠道发力可进一步提升公司市场份额。

※ 总的来说，我们认为晨光具传统线下具零售业务具有较高的壁垒，且护城河会随着时间的增加而加宽

在消费升级的背景下，精品创仍将保持较快增长，公司的市场占有率和产品售价都有提升空间。公司新业务、新渠道布局前瞻，将在未来中长期助力公司保持较快成长：科力普的办公直销业务规模经济性将很快体现；九木杂物社布局新零售，打开长期发展空间；儿美产品有品牌和渠道双重赋能，也在快速放量；线上渠道销售高速增长，占比仍将提升。

※ 综合考虑公司各业务发展情况，我们预计公司

19年-21年净利润为10.14亿/12.52亿/15.33亿，增速分别为25.6%/23.5%/22.5%，对应PE分别为33.2X/26.9X/22.0X。首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：传统业务增速大幅放缓；科力普净利率提升不达预期；九木杂物社开店速度不达预期；市场竞争加剧

证券研究报告《轻工：晨光具：传统业务护城河不断加强，办公直销+新零售等布局护航中长期成长》