国樾基金-【消费赛道】家居行业深度研读12062021

观点1、对2022年家居行业需求不必过于悲观，未来5年存量房家装需求提升。通过对家居企业业绩和估值与地产相关性的复盘，家居收入与滞后1年竣工相关度较高，估值与地产销售同步正相关。

观点2、借鉴海外经验，家居龙头通过强化核心壁垒、拓展业务边界逐步摆脱地产周期。1）美国成屋销售占比80%以上，家得宝2007年开始通过重新聚焦零售市场、优化供应链体系、强化线上线下融合等方式，使公司业绩2009以后受地产影响趋弱。2）日本随着二手房销售占比提升，宜得利通过布局多品牌、多渠道运营、强化高性价比产品等方式，过去20整体收入保持持续稳健增长。

观点3、短期地产政策拐点或已显现，关注家居板块估值修复，长期持续看好家居龙头市占率提升。长期持续看好定制与软体龙头通过多维度的超额经营业绩，实现市场份额持续提升。我们持续关注欧派家居、顾家家居、敏华控股，持续跟踪估值优势显著的志邦家居、金牌厨柜、索菲亚、曲美家居、江山欧派等企业。

一、新房周期向下，存量需求蓄势待发

复盘家居的地产后周期属性

传统家居行业作为典型的地产后周期行业，二季度以来随着地产景气波动，定制和软体板块估值均出现明显回调，目前已回落至历史较低水平。通过对家居和地产过去4年复盘发现，每一轮家具整体板块的超额收益都来自于地产极端悲观的预期+龙头超预期的alpha能力。

 业绩复盘2018-2019家居收入与滞后1年竣工相关。

估值复盘销售增速与软体家具估值的关联性，软体内销占比提升，估值中枢上移。

 估值复盘销售增速与定制家具估值的关联性，期待地产预期回暖，估值修复空间大。

展望1预计2022，家居需求尚可，基于前文对竣工和家居行业收入的滞后效应、以及2021-2022年地产竣工预期依然稳健，对22年家居行业需求仍有一定支撑。

展望2未来5年存量房有望成为第一大家装需求。

二、海外存量房趋势经验有迹可寻

美国家得宝，全球最大的家具建材零售商，脱钩地产后周期。

日本日本最大家居连锁店宜得利 脱钩地产后周期。

投资关注
要素一家居企业核心单品市占率提升核心单品市占率提升。

要素二家居企业品类拓展提升。

小结无惧地产扰动，看好家居龙头Alpha兑现。

精选成长边界突围的家居企业

1、欧派家居整装聚势领航，资源整合平台初现。整装模式领先，形成新的渠道增长点。品类扩张顺畅，预计家配、木门持续较快发展。长期看好公司业内领先的商业模式创新迭代能力，打造以设计为驱动的全屋解决方案，进一步提升市占率。

2、顾家家居多品类打造“综合家居零售运营商”。内销增长路径清晰，市场份额快速提升。组织变架构调整激发内部活力。

3、敏华控股功能沙发龙头，品类渠道加快拓展。加快中国市场开店，抢占渠道扩张窗口期。沙发持续高增，床垫业务拓展成效显著。看好公司在功能沙发行业beta和自身α属性双击背景下的业绩成长。

风险关注

1、地产销售大幅下滑。

2、原材料成本大幅提升。