良品铺子(603719)2022业绩稳健 2023开店提速

2022 年，公司收入/归母净利同比+1.2%/+19.2%至94.4 亿/3.4 亿元。2022 年公司线下业务稳健推进，团购业务较快增长，政府补贴确认较多推动盈利能力改善。2023 年公司将推动大店及零食折扣店快速扩张，计划新开1000 家大店及500 家零食顽家门店，同时升级1000 家老店成为大店，有望推动收入较快增长。

      2022 年，公司收入/归母净利润同比+1.2%/+19.2%至94.4 亿/3.4 亿元。2022年，公司营业收入94.4 亿元（同比+1.2%），归母净利润3.4 亿元（同比+19.2%），扣非归母净利润2.1 亿元（同比+1.5%）。2022 年疫情影响下公司持续深入全渠道布局，收入/扣非归母净利润小幅增长。2022Q4，公司营业收入24.4 亿元（同比-11.6%），归母净利润0.48 亿元（同比+242.7%），扣非归母净利润-0.09亿元（同比+76.0%）。其中Q4 公司确认约7000 万元政府补贴，推动归母净利润同比大幅提升。

      2022 年线下业务稳健，团购业务快速增长，西南地区表现亮眼。分渠道看，2022 年公司电商收入47.0 亿元、同比-3.3%，主因淘系等传统平台电商流量下滑；线下业务中，公司加盟/直营业务收入分别为25.7/15.6 亿元，分别同比+0.6%/+10.4%，主因线下开店稳步推进，全年加盟/直营净开店数分别为161/91 家；公司团购业务收入4.9 亿元、同比+53.5%，主因渠道深度布局及服务城市数量扩张。分地区看，2022 年公司华中/华东/西南/华南/华北和西北收入分别为21.2/7.4/6.3/4.7/1.6 亿元、分别同比+4.8%/-4.1%/+14.3%/-0.9%/+16.4%，其中华中大本营门店稳定拓展（净开店90 家），西南/华北和西北地区表现亮眼（净开店104/37 家），华东地区表现承压（净闭店42 家）。

      2022 年运费下降推动盈利能力改善，确认政府补贴致归母与扣非净利差异较大。2022 年，公司毛销差同比+0.1Pct 至9.0%，其中毛利率/销售费用率分别同比+0.8Pct/+0.7Pct，毛利率改善主要来自高毛利渠道占比提升，同时成本控制较好，销售费用率增加主要系门店数量扩张带来人事费用增加；公司管理+研发费用率5.6%、同比+0.1Pct，主因研发投入增加。公司财务费用率-0.4%、同比+0.1Pct；公司净利率/扣非净利率分别为3.5%/2.2%、分别同比+0.5Pct/0Pct，2022 年政府补贴同比增加约7000 万元。

      2022Q4，公司毛销差同比+1.7Pcts 至6.7%，公司计提约3000 万元存货减值并确认约7000 万元政府补贴，最终净利率/扣非净利率+3.2Pcts/+1.0Pct至1.9%/-0.4%。

      线下大店&零食折扣店快速拓展，线上稳健增长，2023 年公司收入快增可期。Q4 公司净开店63 家，总门店增至3226 家。2023 年公司计划新开1000家大店，改造1000 家老店成为大店，大店较以往门店面积更大（~120 平），且新增咖啡、短保烘焙、水饮等品类，有望增加客流数及客单价，推动公司收入增长，提升品牌形象。公司积极布局零食折扣店，2023 年自有品牌“零食顽家”计划新开店500 家，占据湖北市场主要份额。2023 年，线上渠道中，公司将聚焦社交电商私域运营，在传统平台电商加强精准营销，维持线上业务稳健增长。展望2023 年，在线下大店快速拓展、零食折扣店持续布局、线上稳健经营的综合推动下，公司收入有望实现较快增长。

      风险因素原材料成本波动；行业竞争加剧；公司电商渠道收入增速放缓；公   司线下拓展不及预期。

      投资建议考虑到2022 年公司业略低于我们预测，调低2023/2024 年EPS 预测至1.06/1.29 元（原预测1.14/1.32 元），新增2025 年EPS 预测为1.57 元，现价对应PE 为33/27/22 倍，参考休闲零食行业可比公司平均估值水平（盐津铺子/劲仔食品对应2023 年38/39 倍PE，wind 一致预期），考虑到公司渠道布局更加均衡、线下门店布局优势明显，给予公司2023 年40x PE，对应目标价为42 元，维持“增持”评级。

来源[中证券股份有限公司 薛缘/汤学章]   日期2023-03-30