进军线上的高端女装：地素时尚

地素时尚是2018年IPO的服装零售公司，以线下高端女装为主，件单价高，毛利率高。

旗下三大女装品牌：DAZZLE、DIAMONDDAZZLE、d’zzit，旗下男装品牌 RAZZLE于2017年底上市，目前还在孕育期。

我们先来关键经营指标。

公司在2018年IPO，从上市前的财报，产品走高端路线，平均毛利率超过75%，三费占比30%-35%左右，净利率稳定在25%以上，截止至2018年12月31日，全国线下店铺1062个。

说起服装零售生意，永远离不开“进销存”三字，任何一个环节都会导致生意的利润变化，我们分别

进：

应付账款周转天数在35天左右，应收账款在10天内，现金流非常理想，其实在IPO之前，地素时尚的现金流就一直很充裕，货币资金占资产比超过50%，可见手握大量的货币资金是地素时尚的经营特色。

销：

整体来在IPO前，营业增幅不大，年度额营业增幅低于8%，线下门店数量亦无大幅增长的趋势，2018年线下门店营业增幅最高不超过15%，部分地区甚至出现跌幅。

线下门店数量亦变化不大，2018年全国新增2%门店（24家），2019年1-6月减少12家，总体稳定。

新推的男装品牌在2019年1-6月营收同比下滑20.77%，有线下渠道推广新男装品牌有吃力。

线上业务营业增幅27%，是线下增幅的2倍，且毛利率跟线下持平，线上营业额占全公司营业额13.8%，是目前公司营收增幅的主要来源，未来有不错的发展空间。

9月Dazzle旗舰店在淘宝女装类目排行第59名，男装品牌天猫旗舰店还没上架产品销售。

存：

地素时尚的存货周转天数在女装同行中优质（不到180天，一年周转2次），证明产品符合市场客户需求。

公司业务总结：

对于服装零售这种业务来说，业务流派一般分两种，一是以对消费者的了解程度为依据，以产品款式开发为核心竞争力的传统品牌，目前市场上大部分的品牌都走的这条路线；二是以供应链为核心，对潮流的快速反应为依据的快时尚品牌，目前市场上的典型公司如ZARA/H&M等。

地素时尚目前很明显是传统品牌的价值链，通过对女性的需求所研发设计的高端女装，目前来款式设计及供应链是契合的，毛利率高、存货周转天数低证明对消费者的洞察够深入，产品竞争力够强，消费者愿意为高价的产品买单，且没有造成库存的积压。

而应收应付账期天数的差异亦反映出公司对上下游的议价能力，反映在现金流的充裕以及分红的比例，而净现比也是IPO后才低于1，因为货币现金太充裕而去购买理财产品的缘故。

整体来，地素时尚是一家从传统线下渠道转变成线上线下渠道打通的高端服装零售公司，从IPO中有云锋基金的参与可出，地素时尚未来3年内将以电商为拉动公司业绩的引擎。

除了高端服装品牌所需要的品牌宣传投入（如通过时尚刊物、户外及网络媒体等渠道加大品牌推广的力度，以及与明星、意见领袖进行深度合作以提高品牌溢价），以及服装产品的设计研发投入外，更重的是从2017年底开始在江苏昆山开工建设的物流基地，而从现代化的物流设施中得益最大的将是电商业务，可见公司对线上业务的重视程度。

从2019年第一季财报及中报，营业收入/扣非净利润同比都出现了双位数的增长，且整体毛利率并无下降，三费占比亦没有明显的提升，新渠道的业务增长可以给公司带来一定程度的营业收入及利润。

估值及投资建议：

业绩预估：

2、 未来3年，预估线下业务年均营业收入增幅8%，线上营业收入年均增幅28%，可估算至2022年，公司营业收入为32.88亿（其中线上业务6.64亿）； 

3、 预估至2022年净利润约8.8亿，对应每股净利润2.2元; 

4、 假设市场状况不变，市盈率在15-20之间浮动，对应股价33-44元； 

5、 目前股价22元，预估3年收益率在33%-100%之间浮动，按30%回撤安全边际算，买入区间在22以下，目前可建观察仓；

买入逻辑：

2、 已经有一定的品牌知名度； 

3、 存货周转率高，产品符合市场需求； 

4、 15倍的市盈率在行业内不算太高； 

5、 上下游的议价能力强，有充裕的现金流，募资还没开始用； 

6、 线上营业收入占比低，空间可期；

投资风险：

2、 线下高端女装市场容量是否足够支撑线下营业收入增幅； 

3、 线上高端女装容量是否足够支撑营业收入增量； 

4、 线上业务所需供应链改造是否能在足够短的时间内完成； 

5、 研发投入是否足够，对潮流的把控能否持续； 

6、 新男装品牌与线下有渠道的错位； 

7、 股权案未审结；