上海证券给予风语筑买入评级

上海证券有限责任公司陈旻近期对风语筑进行研究并发布了研究报告《风语筑三季报点评Q3恢复良好扭亏为盈，关注G端元宇宙项目需求释放节奏》，本报告对风语筑给出买入评级，当前股价为10.18元。

　　风语筑(603466)　　事件　　事件10月25日，公司发布2022年三季报，2022年前三季度公司实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润12.77亿元（yoy-43.15%）、1230.7万元（yoy-96.85%）、-1378.6万元（yoy-103.61%）。　　点评　　Q3扭亏为盈，收入确认节奏逐步常态化。公司Q3新签订单及确认情况恢复良好，符合此前我们对公司业绩前低后高的预期。3Q22公司实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润7.23亿元（yoy-10.2%，qoq+131%）、8530.3万元（yoy-22.9%，qoq扭亏为盈）、6524.3万元（yoy-40.48%，qoq扭亏为盈），Q3整体恢复态势良好，其中8月、9月我们预计恢复情况优于7月。收入确认节奏及新签订单已逐步回归正轨，预计Q4有望进一步恢复，收入及利润确认节奏有望优于Q3。　　（1）毛利率、净利率环比大幅提升、费用率环比下降，均接近常态水平，主要系2Q22受疫情影响收入确认节奏受阻，成本费用（如人员工资）相对刚性，而3Q22收入确认节奏逐步恢复常态。3Q22公司毛利率、净利率分别为29.9%（yoy-5.1pct，qoq+9.3pct）、11.8%（yoy-1.9pct，qoq+30.1pct）；3Q22公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为4.44%（yoy+0.12pct，qoq-3.67pct）、4.05%（yoy-0.02pct，qoq-1.85pct）、2.03%（yoy-1.37pct，qoq-3.68pct）。　　（2）经营性现金流继续保持健康稳健。公司经营性现金流存在季度层面的周期性，Q1、Q3为负，Q2、Q4为正，全年口径为正。3Q22经营活动产生的现金流量净额为0.87亿元，环比微增，同比由负转正，我们预计主要系Q3部分回款来自Q1、Q2延期收回的现金流。鉴于Q4本身属于回款大季，且我们预期Q4收入确认节奏有望进一步加快，我们认为公司全年口径经营性现金流持续保持正向的确定性较高。　　（3）基于审慎性原则，公司充分计提应收账款坏账准备，未来公司加大催收力度有望冲回。3Q22公司共计计提用减值损失5950.4万元，其中应收账款减值损失5888.7万元；冲回资产减值损失339.65万元，其中冲回存货跌价损失487.9万元。公司基于审慎性原则，大部分季度均会计提资产减值损失，属于合理的常态化会计处理方式（3Q21计提5508.6万元用减值损失），我们认为风险整体可控，公司现金流及账期均健康稳健。　　复工复产叠加元宇宙G端项目需求，预计公司Q4新签订单及收入确认节奏有望优于Q3。　　1、从业绩确认口径上看公司在手订单充足。根据中报口径，公司先后中标杭州2022年亚运会、典籍里的中国陈列馆、开封国家文化出口基地等项目，提供数字媒体内容制作或数字场景搭建服务，1H22新签订单9.45亿元（yoy-6.53亿元、-40.86%），截至6月30日在手订单55.11亿元（相比21年年末增加1.6亿元），按照21年归母净利率14.93%计算，对应归母净利润储备8.23亿元，同时公司基于谨慎性原则计提的坏账准备未来具备冲回空间。　　2、从新签订单口径上看　　（1）受疫情影响，文化基建/元宇宙虚拟空间建设需求出现延后但并未消失，复工复产后需求有望集中释放。根据我们跟踪的中标订单口径（相比公告口径我们的统计方式在订单确认时间点、订单统计范围等方面存在差异，具体统计方法及差异参见我们在4月1日发布的《风语筑一季度订单跟踪专题旺盛需求初现迹象，疫情影响延后需求落地》），3Q22我们统计的中标订单合计4.67亿元（yoy-50.2%，qoq+60.6），同比下降主要系21年7月中标订单高基数，且22年7月仍受疫情遗留影响所致，其中22年7月、8月、9月中标订单分别为1.33亿元（yoy-80.7%）、2.29亿元（yoy+231.6%）、1.05亿元（yoy-42.4%）。　　（2）疫情后文化新基建/元宇宙虚拟空间建设将成为政府推进重点。根据我们3月10日发布的《基本面优秀，持续受益于元宇宙大趋势，具有升格为平台型公司的潜能》，元宇宙发展将经历三个阶段G端/B端大型项目及应用推动、BToC应用普及、C端应用及内容普及。G端/B端项目有望率先产生规模化经济效益。短期（2-3年）公司传统业务受益于需求端持续旺盛，基本面有望持续保持优异。我们认为公司在手订单充足，利润储备丰厚，疫情仅影响收入确认节奏，同时受益于文化新基建/元宇宙虚拟空间旺盛的建设需求，我们预计4Q22公司业绩有望进一步释放，且明年Q1业绩值得期待。　　投资建议　　受疫情影响，22年上半年公司收入确认节奏（在手订单转化）及新签订单进度均受到明显影响，致上半年业绩亏损；自6月以来公司中标订单金额快速恢复，预计Q4复苏速度逐步加速，收入确认节奏及新签订单进度明显回暖。鉴于Q3业绩确认仍受疫情遗留影响，同比业绩略有下降，我们下调22年利润预期。同时基于对公司基本面和未来G端元宇宙项目需求的看好，我们维持23年、24年利润预期。我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为1.53亿元、4.54亿元、5.89亿元，分别同增-65.1%、196.4%、29.7%，对应估值分别为38倍、13倍、10倍，维持“买入”评级。　　风险提示　　元宇宙行业发展不及预期、政策支持力度不及预期、文化新基建需求不及预期、行业竞争烈度加剧、疫情影响持续时间超预期、公司新签订单不及预期、公司回款不及预期并产生超预期的坏账损失、统计订单金额和实际订单金额存在差异导致分析结论失真等风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华西证券赵琳研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达91.74%，其预测2022年度归属净利润为盈利2.15亿，根据现价换算的预测PE为28.28。

最新盈利预测明细如下

该股最近90天内共有7家机构给出评级，买入评级5家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为15.21。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，风语筑（603466）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力良好，营收成长性良好。财务相对健康，须关注的财务指标包括应收账款/利润率。该股好公司指标3.5星，好价格指标4星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围0 ~ 5星，最高5星）

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