CXO板块处于高景气度，九个标的哪家强？

1、先说市场消息，国家卫健委累计报告接种新冠病毒疫苗24390.5万剂次

据国家卫健委29日消息，截至2021年4月28日，31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团累计报告接种新冠病毒疫苗24390.5万剂次。这个数据表明，疫苗接种空间仍然很大，应当加快疫苗接种进度。

2、统计局2020年我国人口继续保持增长

国家统计局新闻办4月29日表示，据了解，2020年，我国人口继续保持增长，具体数据将在第七次全国人口普公报中发布。市场之前有消息说可能2021年中国人口见顶，既然统计局说还在增长，那么消费会继续，如此，就不会鼓励生育，所以辅助生殖概念哑火也就在情理之中。

3、社保基金连续4个季度以上持有191股，大幅增仓人福医药

据数据宝统计，截至4月29日，公布一季报公司中，社保基金最新出现在330家公司前十大流通股东榜，向前追溯发现，共有191只股获社保基金连续持有4个季度以上。其中，102只社保基金持有期超过两年。

社保基金持有期限最长的个股是华东医药，自2008年四季度以来已累计持有50个季度；社保基金持有期限较长的还有华侨城Ａ、中南传媒、华鲁恒升等。持仓变动来，31只连续重仓股中，一季度末社保基金持股量环比增持的有8只，环比增仓幅度较大的有华侨城Ａ、北新建材、人福医药等。

最后回到医药板块，最近CRO 、CDMO 板块年报和一季报出奇的好，甚至好于市场预期，这表明CXO行业处于持续高景气 ，目前来，2021年仍然保持收入和利润持续高速增长。

我们选取 药明康德、 药明生物、 泰格医药、康龙化成、 凯莱英、 昭衍新药 、 博腾股份、药石科技、美迪西 美迪西 9  只以 CRO 、CDMO 业务为主业的 业务为主业的等 覆盖创新药研发各个阶段的外包服务核心标的，组成板块进行分析。

图表 CRO 、 CDMO 板块核心标的 2020 年

板块业绩强劲增长 ， 国内外包渗透率加速提升，全球产业链持续转移

  临床前 临床前 CRO 、小分子 CDMO 收入增长提速， 收入增长提速，前端导流 前端导流+后端延伸加速 后端延伸加速兑现。

整体来，源于国内外医药投融资持续高涨、Biotech 研发需求加速提升、全球产业链持续转移以及国内创新药蓬勃发展带来需求持续旺盛，2020 年 CRO、CDMO 核心标的板块收入持续快速增长，达 384.6亿元（+31.8%），国内及全球市场份额均稳步提升，分别为国内 42.6%

（+1.0pp）、全球 6.3%（+1.0pp）。细分来，2020 年核心标的 CRO业务总收入约 222.1 亿元（+32.3%），其中临床前 CRO 收入 180.2 亿元（+36.9%），较 2019 年增速提升 8.5pp。受疫情扰动，临床 CRO 收入放缓，约 41.9 亿元（+15.5%）。CDMO 方面，2020 年核心标的 CDMO业务总收入 160.3 亿元（+30.7%），其中小分子 CDMO 收入约 117.9 亿元（+37.9%），增速也较 2019 提升 1.3pp。源于生物药稳定性低，疫情导致订单延迟交付，大分子 CDMO 收入增长放缓，2020 年收入约 42.4亿元（+14.2%）。

图表 CRO 、 CDMO 核心标的整体 收入概况（亿元）图表2020 年 CRO 、 CDMO 核心标的 国内及全球市场份额稳步提升

国内渗透率 加速 提升，全球 创新药 产业链持续转移。

2020 年 CRO、CDMO 核心标的国内收入整体快速增长至 115.2 亿元（+43.9%），占比升至 30.0%。源于下半年海外疫情爆发，部分海外订单延后交付，2020年海外收入 269.4 亿元（+27.2%）。我们预计随着海外疫情常态化后业务将逐步恢复，海外收入将呈现快速恢复增长的态势。进一步分析发现，板块国内收入占国内新药研发投入快速提升至 6.6%（+0.9pp），渗透率呈加速提升态势。产业链转移方面，板块海外收入占全球 CRO、CDMO市场规模比重由 2.7%提升至 3.9%（+1.2pp），持续提升。

图表CRO 、 CDMO核心标 国内外整体收入概况 （亿元）

图表 CRO 、CDMO 核心标的 国内外收入占比概况

图表国内 外包 渗透率 加速 提升（亿元） 

图表 全球创新药产业链转移持续 （亿）

2020 年 年 CRO 、CDMO 核心标的核心标的业绩略有差异 。整体来， 康龙化成、药石科技、博腾股份及安评龙头公司昭衍新药与临床前 CRO 优质公司美迪西在 2019 年的基础上加速增长，主要源于国内安评业务需求不断提升、新产能滚动投放以及产能利用率、运营效率的持续提升。临床 CRO方面， 药明康德临床 CRO/SMO 业务与泰格医药主要受国内疫情影响导致研究中心启动和新患者入组等大部分项目进度受到影响，全年业绩略有下滑，但 2020H2 业绩有逐步修复态势。海外收入占比较高的凯莱英主要受汇率波动影响导致收入端增长放缓，随着公司通过套期保值、锁汇等对冲手段，2021 年汇率变动带来的波动有望越来越小。对于药明生物与药明康德（基因细胞治疗 CDMO）的大分子 CDMO 业务，源于海外疫情导致客户临床项目推迟导致订单延期交付，全年业绩增长放缓，但随着下半年国内疫情管控得当， 药明生物业务强劲恢复，2020H2 收入 36.7 亿元（+54.4%），环比增长 88.7%，而药明康德基因细胞治疗主要收入来自美国区实验室服务，2020H2 海外疫情爆发，业务影响较大。我们预计随着新冠疫苗接种有序推进，疫情常态化后疫情扰动较大的临床 CRO 与大分子 CDMO 公司有望重归快速增长轨道

图表  CRO 、 CDMO核心标的收入利润概况

 行业集中度 持续提升， 提升，2020 至 年前三家市场份额升至 70.9% 。CRO、CDMO 业务为高技术壁垒、人才密集型行业，头部企业凭借专业化、规模化以及优厚的股权激励不断吸引人才，头部企业优势显著，马太效应逐步凸显，行业集中度正逐步提升。2020 年前三家收入 272.9 亿元（+32.4%），占 CRO、CDMO 核心标的板块总收入比重达 70.9%（+0.3pp）。此外，对于行业整体格局，2020 年药明康德以 16.3%的国内 CRO、CDMO 行业市场份额位居首位，远高于第二名药明生物（5.5%）。前五家占国内 CRO、CDMO 行业比重约 37.2%。临床前CRO、小分子CDMO 加速增长，临床 CRO 、大分子 CDMO恢复显著。

行业迎来加速兑现期 ，好中长期景气持续  

全球创新药产业链转移至国内加速，2021 年有望持续年有望持续。鉴于强大的执行力，中国经济在新冠疫情扰动下恢复较快，国内 CDMO、CRO 企业承接了大量海外订单，在政策与工程师红利的基础上，进一步加速产业链向国内转移。2020 年国内 CRO、CDMO 核心标的项目总数占全球研发管线比例提升至 21.9%（+4.4pp），提升幅度较 2019 年 3.9pp 进一步扩大，其中临床前 20.8%（+2.2pp）,临床 23.6%（+7.8pp）。我们预计凭借国内工程师红利、全球领先的运营效率，一体化平台服务等各项优势持续扩大，未来 3-5 年全球创新药外包转移至国内有望持续。

国内创新药蓬勃发展叠加外包渗透率持续提升，驱动国内创新药产业链持续高景气。2015 年医改以来，创新药审评提速、医保常态化等政策出台推动国内创新药研发持续火热，研发管线持续高增，2020 年临床前至临床 III 期管线数量约 2050 个（+31.2%），驱动国内研发投入持续快速增长，2020 年达 253 亿元（+20.0%）。国内 CRO 企业凭借专业、高效逐步成为国内新药研发中关键力量，2020 年 CRO、CDMO 核心标的国内收入占国内新药研发投入比重快速提升至 6.6%（+0.9pp），渗透率呈加速提升态势。我们认为政策引导的国内创新药浪潮确定性较强，持续时间较长，国内创新药外包企业渗透率有望持续提升，行业持续高景气可期。

“前端引流” “前端引流”+“后端延伸” 逻辑持续兑现。

2021 年 年 行业 有望迎来商业化项目爆发期。国内 CRO、CDMO 凭借“一体化、端到端”为客户提供全产业链外包服务，大大提升研发生产效率，提升客户体验度与粘性。

随着研发推进，项目逐步向后端延伸，项目价值大幅提升，如凯莱英 2020年商业化项目单价较临床项目单价提升 10 倍以上，药明生物大分子商业化项目单价较临床阶段提升 14 倍。随着项目“量”、“价”持续提升，公司订单规模及价值量迈上新台阶。2020 年 CRO、CDMO 核心标的临床后期（+45.7%）及商业化项目增速（+6.5%）均较 2019 年大幅提升，行业有望迎来“前端引流+后端延伸”的业绩加速兑现期。

吕长顺（凯恩斯） 证书编号A0150619070003。【以上内容仅代表个人投资建议，不构成买卖依据，股市有风险，投资需谨慎】