【护城河评级】药明康德

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护城河评级系列

导读本系列研究最初基于对上市公司竞争优势（护城河）的强弱进行评分，随着模型项目的不断成熟和增加，目前大家权且可将“护城河”作是广义的，我们旨在对一家上市公司的基本面投资价值进行评分和评级。（当前版本9.2）

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1公司出镜（2019年Q4版）

上市以来

药明康德自上市以来1.9年，年均复合收益率为约126.29%。截止当前评测日近五年年均复合收益率为---%。

最新股价对应近12月股息率0.44%。（股息率只代表过去12个月累计派息/最新总市值）

2019年末扣非加权ROE为【10.91%】

[注]本数据来源iFinD，宏赫臻财研究中心，数据日期2020/04/07。

上市以来整年度市值增长率PK指数

（05年前成立的以05年起计，指数为中证800指数）

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公司主要业务

公司是国际领先的开放式能力与技术平台，为全球生物医药行业提供全方位、一体化的新药研发和生产服务。通过赋能全球制药、生物科技和医疗器械公司，公司致力于推动新药研发进程，为患者带来突破性的诊疗方案。公司通过高性价比和高效的研发服务，助力客户提升研发效率，服务范围涵盖化学药研发和生产、细胞及基因疗法研发生产、医疗器械测试等领域。

公司主营业务可以分为中国区实验室服务、合同生产研发/合同生产服务（CDMO/CMO）、美国区实验室服务、临床研究及其他 CRO 服务，服务范围覆盖从概念产生到商业化生产的整个流程。

CRO指Contract Research Organization，合同研发服务，是通过合同形式为制药企业和研发机构在药物研发过程中提供专业化服务的一种学术性或商业性的科学机构

CMO指Contract Manufacture Organization，合同生产业务组织，主要是接受制药公司的委托，提供产品生产时所需要的工艺开发、配方开发、临床试验用药、化学或生物合成的料药生产、中间体制造、制剂生产（如粉剂、针剂）以及包装等业务

CDMO指Contract Development and Manufacturing Organization，合同研发与生产业务，即在CMO的基础上增加相关产品的定制化研发业务

行业地位

（横向战略比较，还需结合主营可比性）

细分行业营收&净利润规模排名Top10（单位 亿）

药明康德营业收入排名1/23；净利润排名1/23。

注该对比仅供参考，投资者请自行结合该公司主营业务具体考察其横向可比性。该细分行业选取A股上市的申万行业细分为【医药生物-医疗服务Ⅱ-医疗服务Ⅲ】的23家公司。数据为TTM值。

行业最新数据

根据德勤研究分析，大型制药企业研发投入回报率逐渐下降。2010年，全球大型制药企业研发投入回报率为10.1%，而2019年全球大型制药企业研发投入回报率下降至1.8%。

根据Frost&Sullivan报告预测，2019年，全球小型制药公司数量达到9,192家，占制药公司总数的76.8%；到2023年，预计小型制药公司数量将达到13,892家，占制药公司总数的79.1%。

2019年全球CRO、化学药物CDMO/CMO、细胞和基因2019年年度报告17/330治疗CDMO/CMO行业规模约1,277亿美元，预计2023年行业规模将达到1,937亿美元，2019-2023年均复合增长率11.0%左右。

2019年全球医药研发投入外包比例约为39.5%，至2023年，这一比例预计将提升至49.3%。

2019年中国CRO、化学药物CDMO/CMO、细胞和基因治疗CDMO/CMO行业规模约201亿美元，预计2023年行业规模将达到432亿美元，2019-2023年均复合增长率21.1%左右。

资产结构

（新手利润表，老手资产负债表）

资产负债表

2019年四季报负债/净资产68%；负债/总资产40%。

主要资产构成图

[注]2019年Q4总资产【292】亿；净资产【174】亿，负债【118】亿；

总市值【1512亿】；当前总市值【1547亿】

第一大资产为货币资金52.3亿，占比17.9%；18Q4占比25.4%。

第二大资产为固定资产合计43.3亿，占比14.8%，18Q4占比15.4%。

第三大资产为其他非流动金融资产40.1亿，占比13.7%；18Q4占9.2%。

有形资产占总资产比例【46%】，无形资产+商誉占比【8%】

2营收一览

营收结构

最新财报营收分类&地域分类占比图

近四年营收前五分类结构图

近四年毛利率前五分类趋势图

药明康德的营收结构是按照行业分类的。中国区实验室服务行业占比50%。

由于是平台型企业，各项分类毛利率中等。

2017年之前数据暂无。

历史营收

营业收入、归母净利润和经营性现流净额分段复利增长率

未3年为机构一致预期，经常不靠谱，仅供参考。往往是悲观时预期悲观，乐观时预期乐观。投资者需甄别个中机会。

历年营业收入、净利润、现金流及未来三年预测图

预测值为机构一致预期均值，只作参考不一定靠谱。

过去五年归母净利润复合增速32.07%，2019年增速-17.96%，未来三年一致预期复合增速为33.49%。

滚动近四季净利润、营收及增长率趋势图

（考量基近20个季度，下同）

滚动柱图连续逐季稳健增加为加分项。

近四季净利润含金量高。营收含金量较高。

营收稳健增长，净利润有波动，近四季出现回落。

销售商品提供劳务收到的现金持续大于营收、经营性现金流量净额近四季较好。

单季度净利润、营收及增长率趋势图

营收逐季增长，二季度是利润高峰。

近四季销售费用、管理费用一览

投资者可关注近四季销售和管理费用与毛利润之比持续小于30%的公司（绿线低于下红线为优异，靠近为优秀），具备较高的竞争优势，若30-70%之间为可接受区域（图中红色直线之间），若大于70%需要警惕，说明该公司产生净利润的能力较弱。

药明康德该指标近四季以来逐渐走强，整体处于可接受态区域。

最新值38.3%，近四季度均值41.4%。

3现金流

近四季经营活动产生现金流净额对比归母净利润

经营现金流量净额近四季充沛。18年低于了净利润。

近5年经营现金流占净利润比例均值为【1.54】

近5年自由现金流占净利润比例均值为【-0.14】

近年现金循环周期

现金循环周期又可称为净营业周期，是考量企业日常运营环节的现金流状况，优先关注那些该指标小于60的企业，负数更为优，表示企业的还款周期远大于存货变现期。警惕该指标大于360的企业。

公式现金循环周期=存货周转天数+应收账款周转天数-应付账款周转天数

现金循环周期指标【中】。（回收现金周期中等较短）

4盈利能力

【本公司】

总资产收益率（ROA）、净资产收益率（ROE）及净利率分段均值一览

盈利能力趋势图

各项盈利能力指标在良好线上越高越好。

药明康德2019融资后对ROA和ROE有所摊薄，一致预期盈利能力降逐年恢复。

近四季ROE（左轴）及ROIC（右轴）趋势图

关于ROE和ROIC

若一定要将问题简单归结的一个指标的话，便ROE。

巴菲特控股管理的伯克希尔公司制定的业绩衡量标准是15%的净资产收益率以上；巴菲特重仓的历史持股ROE均在20%以上，甚至更高。

从ROE的趋势图可以判断企业价值扩张期ROE能达到的高度、ROE维持在高水平持久性、ROE的增长能力。

投入资本收益率ROIC，是一个久经考验的分析资本收益的比率，这个比率调整了资产收益率和净资产收益率的某些特性。

拥有持续较高ROIC的企业如皇冠上的明珠，要占据你组合的重要位置。

当前ROE10%+；ROIC8%+，一致预期ROE 14%+。

盈利能力受融资影响，后市有望恢复。

【细分行业】

细分行业盈利能力横向对比Top10

药明康德

毛利率39.0%，排名10/23；ROIC*12.8%，排名第6；ROE*13.6%，排名第7.

ROIC*取值为TTM值和上年年报值的均值；（港股为上年报值）

ROE*取值为TTM值和上年度扣非加权值的均值。

需关注细分行业主营业务差异性，可比性。

[注]该行业的分段深度比较研究请末链接进入我们商城首页内的细分行业臻选专栏，找到GICS或申万相关的细分行业研究。

5杜邦分析

杜邦分析分阶段一览

近十年杜邦分析趋势图

宏赫臻财建议关注未来杜邦指标趋势呈现【低杠杆或适度杠杆+周转率接近或大于1且有向上趋势+稳健增长的中高净利率】

杜邦结构【良】（主观评测描述范围优-良-中-差）

关注后期净利率、周转率再提高些则锦上添花。

6更多财务指标分析

宏赫基本面运营效率六指标

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