业务发展可持续性存疑，汇得科技一季报营收“大跳水”

2019年4月20日，以聚氨酯树脂产品的研发、生产、销售与技术服务作为主要业务的上市公司，上海【汇得科技(603192)、股吧】股份有限公司（证券简称：汇得科技，证券代码：603192.SH）披露了2018年年度报告，这是该公司去年上市以后公布的首份年度报告。公司继而在4月27日披露了2019年一季度报告。

据汇得科技2018年年报披露，公司当期实现营业收入 159,251.98 万元，同比增长 11.67%；归属于上市公司股东的净利润为 11,545.41 万元，比上年同期增长 4.76%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润为 10,769.31 万元，比上年同期增长 18.44%，从业绩成长性来，貌似还都维持了正增长。

但值得注意的是，汇得科技的2019年一季报显示公司一季度营业收入出现了同比17.13%的下滑，这是值得公司和投资者警惕的现象。通过进一步研究，我们发现，多个财务指标反映，近年来公司的主营业务发展或已陷入困境；而核心业务革用聚氨酯的单位直接材料成本，在主要材料价格大跌的情况下，却逆势上涨，令人疑惑。

主要产品销量下降，库存或积压

汇得科技主要产品为聚氨酯树脂产品，其中主要产品为合成革用聚氨酯，此外还生产聚氨酯弹性体液和聚酯多元醇，聚氨酯是一种新兴的有机高分子材料，应用领域涉及轻工、化工、电子、纺织、医疗、建筑、建材等。

据汇得科技招股书披露，革用聚氨酯是公司产、销量最大的产品，报告期内其销售收入占公司主营业务收入的比例均为 80%以上，也是对公司盈利水平贡献最大的产品。2016 年度，公司革用聚氨酯总产量占我国革用聚氨酯行业总产量的比例约为 6.11%，国内市场占有率排名第 4 名。但是这个对公司主营业务收入和净利润都具有重要地位的产品，其产、销量近年来却一直处于下滑态势。

2018年公司主要产品产销量情况 单位：吨

根据汇得科技招股说明书及2018年年报披露，从2016年到2018年的三年内，公司革用聚氨酯的销量分别为116,366吨、110,971吨和106,789吨,2017年和2018年销量分别出现了4.64%和3.77%的同比下降。

我们再来主要产品的产量情况，由于汇得科技招股书没有披露单个产品的产量，而是把合成革用聚氨酯及聚氨酯弹性体液放在一起统计，从2016年到2018年的三年内，公司革用聚氨酯及聚氨酯弹性体液的产量分别为122,522吨、115,893吨和112,300吨(根据2018年报披露的两种产品产量数据相加)，同样处于连续下滑的态势，其2017年和2018年的产量同比分别出现了5.41%和3.10%的下降。

值得一提的是，据汇得科技2018年年报披露，当期聚氨酯弹性体液产量为4,846.66吨，产量同比增长7.10%，即2017年度聚氨酯弹性体液的产量为4,525.36吨。相应地，2017年和2018年的革用聚氨酯产量分别为111,367.64吨和107,453.38吨，2018年度革用聚氨酯产量同比下滑3.51%，下滑幅度小于销量。

2018年度，革用聚氨酯产量的下滑幅度小于销量，难免导致该类产品的库存量出现明显上涨。截至2018年底，革用聚氨酯库存量达3,984.48吨，同比增长了20.02%。

另据招股书和2018年度报告披露的数据，2016年到2018年汇得科技存货中的库存商品金额分别为2,697.10万元、4,407.19万元和5243.68万元，占各期存货的比例分别为33.13%、45.90%和50.47%,双双持续显著上涨。其中2017年和2018年库存商品金额分别同比增长63.40%和18.98%，都远高于存货金额17.96%和8.19%的同比增长。产销不畅，库存大涨，来近两年，汇得科技恐怕都得为产品滞销和库存积压而操心了。

主要材料采购量也已出现持续下滑

从材料采购量的角度来，汇得科技也已出现了持续下滑的迹象。

据招股书和2018年年度报告披露，汇得科技的主要材料有二甲基甲酰胺（DMF）、二苯基甲烷二异氰酸酯（MDI）和己二酸（AA），三种主要材料的成本占主营业务成本的 60%以上。

我们先近年来汇得科技二甲基甲酰胺（DMF）采购量的变化。根据汇得科技招股说明书和2018年度报告披露的数据，2016年到2018年公司DMF采购量分别为78,404吨、73,458吨和71,532吨，2017年和2018年分别出现了同比6.31%和2.62%的下滑，累计下滑幅度为8.76%，已经不小。

再汇得科技己二酸（AA）的采购量，从2015年到2018年，公司AA的采购量分别为40,410吨、33,612吨、25,754吨和26,213吨，2016年和2017年采购量分别同比下滑16.82%、23.38%，2018年采购量只小幅上升了1.78%，累计下滑幅度为35.13%，下降非常明显。

我们最后来二苯基甲烷二异氰酸酯（MDI）的采购量，2015年到2018年公司MDI采购量分别为10,349吨、10,800吨、9,934吨和11,839吨,总体上采购量在10,000吨附近徘徊。

从总体上来，汇得科技对三种主要材料的合计采购量处于明显的下滑趋势中。

毛利率总体也呈下滑趋势

汇得科技在毛利率方面也是节节败退。据公司招股书及2018年年报披露，从2016年到2018年的三年内，汇得科技的主营业务毛利率分别为23.34%、19.29%和19.48%，总体呈现下滑趋势，累计下降达3.86个百分。

从与同行业上市公司比较角度来，根据Wind数据，从2016年到2018年的三年内，同行业可比上市公司销售毛利率平均值分别为26.06%、25.63%和23.76%，中位值分别为26.61%、25.15%和26.20%。与之相比，汇得科技的销售毛利率分别比同行业可比上市公司平均值低2.72、6.34和4.28个百分，分别比可比上市公司中位值低3.27、5.86和6.72个百分，差距可谓显著，且有扩大趋势。

根据招股书所述，汇得科技单位产品价格的金额变动是与单位成本的金额变动相匹配的，从而确保了单位毛利额相应平稳。在单位毛利保持平稳的情况下，当材料价格上涨推动单位产品价格同金额上涨时，会导致毛利率下降；当材料价格下跌带动单位产品价格同金额下降时，会导致毛利率上升。也就是说，公司的毛利率很大程度上受材料价格波动的影响。公司产品按照成本加成的则定价，或者说主要是收取加工费。这也体现了公司在技术方面的竞争力并不具有优势，较低的毛利率也说明了这一。

无论是从产销量与库存角度来考察，还是从报告期内采购量的变动趋势来分析，亦或是从报告期内的毛利率总体上大幅下滑来，汇得科技的经营状况都已经出现一定程度的下滑趋势，恐怕公司产品的市场竞争力已经有所下降。

革用聚氨酯产品单位料成本上涨存疑

根据汇得科技2018年报披露的数据，2018年革用聚氨酯的直接材料成本为89,837.45万元，当年革用聚氨酯销量为106,788.69吨，我们测算出每吨革用聚氨酯的直接材料成本约为8,412.64元，相比2017年的7,704.82元每吨直接材料成本同比增长了9.19%。

根据汇得科技2018年年报披露的材料价格情况，三大主要材料DMF、MDI和AA的期末采购价格分别比期初下降了12.56%、30.01%、20.41%不等。这三种主要材料的成本占主营业务成本的 60%以上。

根据汇得科技招股书披露的数据，我们可以到2016年由于三大主要材料降价，革用聚氨酯单位料成本就下降了5.78%。根据此规律，2018年革用聚氨酯产品单位料成本应该大概率是同比下降的，而且降幅应该不小。但是如上所述，通过简单计算得到的单位直接材料成本却上涨了9.19%，这确实令人费解，不知公司是否有合理的解释？