【华泰建筑&环保】国检集团深度报告：高质量稳健增长的建材工程检测龙头

核心观

建材工程检测龙头，首次覆盖“买入”评级

【国检集团(603060)、股吧】是国内建材及工程领域规模最大的综合性、第三方检验认证服务机构。检测行业大市场小公司特征明显，公司资质/研发/品牌/网络/资金优势突出，有望通过内生（四大募投基地稳步推进+自建、工程检测行业的龙头企业，业务覆盖建工建材检测、认证、延伸服务、仪器销售）+外延（集团资产注入+大部制改革下的收购机会），实现市场份额的快速提升。我们预计2018-2020年净利润CAGR24.3%，预计18-20年EPS分别为0.84/1.04/1.26元，当前估值低于可比公司，首次覆盖予以“买入”评级。

资质/研发/品牌/网络优势齐备，现金流优异

公司由中国建筑材料科学研究总院内部检测认证资源整合而来，聚焦建材建工检测，2017年检测收入占比71%，毛利占比76%。公司拥有齐全的建材工程检测资质，11个国家级检测中心和14个行业级检验中心，近五年研发投入占收入比重均超过7%，品牌、研发优势突出。目前已在全国设立28个分子公司，有助于为客户提供一站式、本地化服务。建材检测和认证业务一般采取预收款政策，公司经营性现金流净额占净利润比重均超100%，2018年9月末资产负债率仅19%，零有息负债。

检测行业大市场小公司，多因素促行业集中度提升

2013-17年，中国检测市场规模从1399亿元增长至2377亿元，CAGR达14%，质量要求提升+研发加速促进第三方检测需求加速释放，预计到2020年检测市场规模超过3000亿元，目前数量占比约96%的检测机构仍是百人以下的小微机构，但大型检测机构盈利水平好于小微机构，预计未来随着检测机构规范化管理加强+事业制单位转企业制提速+检测机构品牌效应加强，行业集中度将逐步提升。根据认监委数据，2016年建筑工程和建筑材料市场规模为324亿和182亿，是最大的两个检测细分领域，国检作为行业龙头，市占率仅1.3%，有望充分受益于大部制改革带来的收购机会。

业务领域区域扩张有望加快，集团整合改革催生并购机遇

公司围绕主业重向绿色低碳延伸，2013-17年延伸业务营收CAGR达26%，并已在环境检测、绿色建材评价和碳排放领域取得突破。公司IPO募投资金用于四大检测基地扩项建设，西北/华东项目进展快速，服务能力全面提升可期。目前两材重组已顺利完成，公司具备丰富的并购重组经验和优异的财务条件，按上市时避免同业竞争承诺，集团内检测认证资源整合须于19年11月前完成，2015年中材集团下属主要检测机构的检测业务年收入约占公司收入10%，有望增厚公司净利润。此外，国有检验检测机构改革加快有望为公司外延提供新增市场机遇。

利润稳健增长，估值低于可比公司

我们认为国检集团有望依托中建材集团资源和自身品牌、研发、网络优势，在仅考虑内生增长前提下，我们预计18-20年EPS为0.84/1.04/1.26元，对应三年CAGR 24.3%，当前股价对应22/18/15x P/E，位于历史估值低位，也显著低于可比公司平均水平。利用相对估值法，参考可比公司2019年平均PE（26x）和EV/EBITDA（16x）作为估值的上下限，给予公司目标价21.79-27.04元/股，首次覆盖“买入”评级。未来催化剂包括：1）集团资产注入启动；2）利润增长超预期；3）并购速度超预期。

风险提示：收购进度及整合能力不及预期、网布局进度不及预期。

本摘编自【华泰证券(601688)、股吧】研究所已对外发布的研究报告，具体内容应以研究报告为准。订阅人不应单独依靠本研究报告中的息而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。

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报告体系：

1.中期策略系列

【年度策略NO.1】建筑2019年策略：短基建托底，长用及融资改善

【年度策略NO.2】建材2019年策略：政策预期强化，新供给局面打开

【中期策略NO.3】建材2018年中期策略：暖风拂过，龙头为王

【中期策略NO.4】建筑2018年中期策略：内需化建/家装,基建待融资改善

2.财报解读系列

【财报解读NO.1】建筑行业17年报及Q1季报总结系列一：业绩增速持续提升，现金流望改善

【财报解读NO.2】建材行业17年报及Q1季报总结系列一：水泥高景气，玻纤家装成长延续

【财报解读NO.3】建筑行业17年报及Q1季报总结系列二：设计景气提升,订单/人员扩张助成长

【财报解读NO.4】建材行业17年报及18Q1季报总结系列二：从销售费用率家居建材品牌壁垒

【财报解读NO.5】装饰行业2018年半年报前瞻系列一：公装景气向上，业绩持续提升

【财报解读NO.6】建筑行业2018年中报总结：利润放缓流出增加,设计装饰改善大

【财报解读NO.7】建材行业2018年中报总结：行业高景气延续，盈利能力创新高

【财报解读NO.8】建筑行业2018年三季报总结：设计装饰增速最快，化建改善显著

【财报解读NO.9】建材行业2018年三季报总结：水泥风景独好，家装继续探底

3.见微知著系列

【见微知著NO.1】家装行业报告：家装格局之变，群龙逐首

【见微知著NO.2】设计行业整合提速，龙头强者恒强

【见微知著NO.3】景气周期上行，化学工程谱新篇

4.再谈建筑研究方法论系列

【再谈建筑研究方法论NO.1】建筑估值之变2017：从小为美到大而美

【再谈建筑研究方法论NO.2】行业竞争格局转变，拥抱龙头时代

【再谈建筑研究方法论NO.3】建筑财务关键指标解读及牛股追踪

【再谈建筑研究方法论NO.4】估值趋于国际化，PPP海外待突破

【再谈建筑研究方法论NO.5】拨开迷雾，再基建/房建/工建空间

【再谈建筑研究方法论NO.6】盈虚有时，三重维度复盘建筑轮动

【再谈建筑研究方法论NO.7】宏微观两维度建筑现金流变迁

5.当前时如何建筑系列

【当前时如何建筑NO.1】继续超配低估值蓝筹,适当加码PPP

【当前时如何建筑NO.2】建筑混改添新动力,布局重行业地区

【当前时如何建筑NO.3】行业基本面改善,精选盈利拐标的

【当前时如何建筑NO.4】基建投资维持高位，关注化工家装

【当前时如何建筑NO.5】三维立体一带一路,海外方兴未艾

【当前时如何建筑NO.6】PPP推动行业基本面持续改善

【当前时如何建筑NO.7】去杠杆背景下，PPP去往何处？

【当前时如何建筑NO.8】公路投资高增长，板块预期差修复在即

【当前时如何建筑NO.9】资金面基建投资及公司业绩确定性

【当前时如何建筑NO.10】业绩确定性成长主线挖掘Q4行情

【当前时如何建筑NO.11】第三届PPP融资论坛十问十答

【当前时如何建筑NO.12】关注转债获批后正股超额收益机会

【当前时如何建筑NO.13】PPP稳健落地，积极配置大建筑

【当前时如何建筑NO.14】从历史三次基建宽松当前机会

【当前时如何建筑NO.15】三大路径历史三次基建房建共振

6.十倍成长股系列

【十倍成长股NO.1】金螳螂：历史三十倍牛股，三大因素现拐

【十倍成长股NO.2】葛洲坝：投资/环保助成长，中国万喜正启航

【十倍成长股NO.3】东方园林：生态环保双布局，千亿园林龙头起航

【十倍成长股NO.4】苏交科：内外并举十倍股，环检加速再腾飞

7.当前时如何建材系列

【当前时如何建材NO.1】春季躁动买水泥，年后复工周期

【当前时如何建材NO.2】一季度开门红，成长与价值齐飞

【当前时如何建材NO.3】基建重振利好西部地区水泥

8.策论建材系列

【策论建材NO.1】大变局：存量崛起，增量升级

【策论建材NO.2】寻找消费属性较强的建材股

【策论建材NO.3】供给突围，推“玻”助澜

9.建材方法论系列

【建材方法论系列NO.1】水泥研究框架&海螺二十年行情复盘

【建材方法论系列NO.2】建材立体复盘暨伟星新材全梳理

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