明阳智能-601615-点评风电成长无虞，且看龙头亮剑

  需求长短期需求有支撑，行业成长无虞。风电装机本身在年内呈现一定的季节性，2022H1受疫情、物流及建设进度等因素影响，风电开工装机不及预期；当前从需求端来看，我们依然维持全年装机55-60GW的判断，预计22H1新增装机12-15GW，则70-80%装机量在下半年实现。长期看，风电已具备较好的经济性，国内能源转型路径清晰，资源和项目量充足，海上风电需求接棒；减排目标和能源安全推高海外能源转型速度，潜在需求可观；综上行业长期成长无虞。

  量龙头强者恒强，市占率持续提升。根据公司公告，截至2022Q1末公司风机在手订单约20.01GW，其中Q1新增风机订单2.54GW、在公开市场招标中占比约13%。参考风芒能源不完全统计，22H1中标量TOP3主机厂分别为金风（8.06GW）、远景（7.92GW）、明阳（7.82GW）；TOP3合计占比约60%（+13Pcts），市场集中度进一步上升。从中标结构上看，公司海上风电领先地位稳固，上半年在海上风电领域中标量超2GW，约占海风总量的30%以上。

  利多举措降本路径清晰，盈利优势有望持续凸显。1）风机大型化公司大型化迭代进度行业领先，22Q1交付机型容量全部为3MW及以上，6.XMW及以上占比超36%，8.XMW机型进入规模交付周期、占比约5%；21年率先推出了陆上MySE7.0-200和海上MySE16.0-242大容量机组。2）设计方案优化公司MySE风机采用在体积、重量、效率等方面具有一定比较优势的超紧凑半直驱技术路线，同时也不断优化调整技术方案，用更具性价比的产品应对市场竞争。3）供应链方面，公司具备叶片、变频器、变桨控制系统、电气控制系统等各核心零部件的自主研发设计、制造能力；同时推进供应链垂直一体化，可向供应商输出关键零部件的技术，整合其生产能力深度绑定或自我配套生产能力。从价格端来看，21年海陆抢装结束之后，受平价压力和竞争等因素影响，新增海陆主机招标价格均有较大幅度的下降，综合考虑订单交付周期、近期招标价格有企稳回升的迹象等因素，预计明年起公司盈利水平有望改善。

  电站业务发电贡献稳定现金流，滚动开发增厚业绩。公司电站业务的“滚动开发”运营模式逐渐成熟，2021年转让7个风电场、约380MW，截至2022Q1在手新能源电站约1.25GW，在建约1.73GW；开发规模稳步增长，一方面发电收入和电站转让可以作为经常性业务贡献业绩，同时也能形成潜在风机需求。

  投资建议我们预计公司2022-2024年营收分别为309.72、373.90、433.93亿元，增速为14%/21%/16%；归母净利润分别为39.87、47.43、54.67亿元，增速为29%/19%/15%，现价对应22-24年PE为18x/15x/13x。考虑到公司风机市占率持续提升、盈利水平领先且有望持续改善，因此我们维持“推荐”评级。

  风险提示技术研发不及预期；下游需求不及预期。