糖业“股期”联袂上涨 糖周期迎布局窗口？

回顾每一轮牛市，都有一些行业个股成为“明星”：制造业随着06年牛市而起，15年的杠杆牛造就了科技股的暴涨行情。而在本轮牛市中，又有哪个行业将会有大行情呢？

兴业证券通讯行业首席分析师王胜在进门财经路演时表示，在互联时代，通讯行业将乘5G的东风而起，整个行业的盈利能力将提升到全新高度，建议投资者应重关注行业龙头【中国联通(600050)、股吧】。

一、马太效应成就行业龙头

在2G/3G/4G时代，运营商之间属于同质化竞争，各家运营商均需要建设全覆盖、高容量的全国网络，所以各家运营商的网络成本支出具有一定的“固定不变特征”。

而运营商每增加一位新用户，具有“边际成本为零”的特征。因此导致运营商之间恶性的用户争夺，也导致优势运营商与竞争对手之间盈利能力的天壤之别。

我们发现，中国移动的4G基站数量是中国联通的2.1倍，而4G用户数是中国联通的3.2倍，同时由于中移动的网络覆盖更广，ARPU也有一定溢价，是中国联通的1.2倍。造成的结果就是：中国移动在4G基站数只有中国联通2.1倍的情况下，创造了4倍于中国联通的收入。

而净利润的差别更为显著：中国移动的净利润高达中国联通的11.5倍。而这背后的核心因就是运营商的商业模式决定的：网络建设成本的相对固定不变，而收入的边际成本基本为零。

而运营商又是高度重资产行业，公司的造血能力决定着公司的网络建设能力。

所以，运营商之间的竞争，强者恒强，马太效应十分明显。这在2G/3G/4G时代的几轮竞争中，被充分证明。而中国联通作为行业龙头，更应重关注。

二、5G时代将改变行业格局

我们常说：4G改变生活，5G改变社会。背后的含义为：5G不仅仅面向人与人之间的连接，还会有大量的物与物的连接、TO B的应用。

5G在诸多性能指标上都远远超越4G，并面向众多应用场景，三大典型应用场景，包括eMBB-移动宽带增强、uRLLC-超高可靠、超低时延通、mMTC-大规模物联网。

相比4G网络，5G的核心优势包括实时性、移动性、QoS保障、单位区域连接数、数据流量五大要素。

不同的应用场景，对网络的要求不同，比如云VR，主要对实时性、数据流量、QoS保障要求很高，但对移动性、单位区域连接数要求不高；而自动驾驶，则对移动性要求很高，然后对实时性、QoS保障要求也很高；远程诊断场景，对实时性、QoS保障要求很高，其他要素则要求比较低。

在中国移动和中国联通的5G实验网规划中，也的确都把5G应用场景培育放在了重要的位置：

中国移动将在北京、成都、深圳、青岛、天津、福州、武汉、南京、贵阳、沈阳、郑州和重庆12个城市开展应用示范，深入到垂直行业的应用，形成端到端的解决方案，探索新兴商务模式。

中国联通计划在北京、雄安、沈阳、天津、青岛、南京、上海、杭州、福州、深圳、郑州、成都、重庆、武汉、贵阳、广州和张家口17个城市进行5G试验，并聚焦10大行业使能业务，包括：教育、医疗、智能制造、车联网、能源、公共安全、智慧城市、体育、泛低空、新媒体。

5G应用场景和商业模式与4G差异悬殊。4G场景单一，全部服务于人与人之间的语音通话、移动互联网，核心诉求是网络覆盖的连续性和网络带宽。对应的，4G商业模式单一，基本全部都是向消费者收入包月话费或流量费。

而5G应用场景众多，除了“TO C”的人与人之间的移动互联网，自动驾驶、云VR、云游戏、高清/全息视频通等；还有各种“TO B”场景下的物联网、远程医疗、自动巡检、智慧城市等。

这些应用场景所需要的网络条件各不相同，导致单一运营商不能像4G时代一样，使用一张无差异的网络将所有应用场景“一网打尽”，这也就给了各家运营商差异化竞争的机会。

对应的，5G商业模式也将丰富多彩。除了传统的TO C业务直接向消费者无歧视、无差异的收费之外，海量的TO B应用场景下，运营商根据应用场景不同，进行定制化的网络配置，参考带宽、移动性、QoS、实时性、单位区域连接数等要素进行差异化收费。

而且在此过程中，中国联通有望“近水楼台先得月”，为客户提供软硬件平台或更多的增值服务。

三、5G技术将大幅提振企业盈利能力

目前运营商的收入结构，仍旧以个人移动通为主，即TO C的收入占比80%以上，而TO B的收入占比不到20%。

而在未来的5G时代，我们预计传统的个人移动通，在人口增长乏力以及ARPU很难提升的背景下，收入增长空间有限。而各种物联网场景和TO B的场景，收入增长空间很大。

我们判断，自动驾驶车联网成熟期的市场空间将与传统个人移动通市场等量，而低功耗物理网成熟期的市场空间将是传统个人移动通市场的50%左右，而其他TO B多场景的市场也将很可观。

我们判断，5G时代运营商将在多场景获得收入增长的驱动力，并且打造各自的竞争特色，而不局限于传统个人移动通的恶性竞争。

除了5G会带动行业整体盈利提升之外，中国联通还具备“混改提质增效”的因素。据通产业网报道，云南省分公司首期承包运营改革成效显著。

2017年以来，云南联通先后在保山、怒江、红河、曲靖、昭通、楚雄、普洱七个州市开展了社会化合作改革，改革效果明显。

2018年1至4月，云南联通合作州市分公司收入同比增长23%，相比非合作区域高出12.5个百分，在联通集团同规模地市中名列前茅。与此同时，各项成本压降，利润目标达成。

为此，云南联通在2018年又将玉溪、山、大理、丽江4个州市确定为新一轮社会化合作改革的州市，使云南联通68%的州市公司参与其中。2018年前10月，云南联通社会化合作区域收入增长19.1%，利润改善20%，显著优于非合作区域。

中国联通董事长王晓初在业绩说明会上表示，今年联通也在考虑进一步扩大云南联通的这种“混改”模式，以此加速改善公司的整体经营。

我们判断，5G多场景降低行业竞争烈度，叠加“混改提质增效”的双重驱动，中国联通的销售净利率有提升到10%甚至更高的潜力。

四、中国联通盈利预测

对于未来中国联通盈利的预测，核心是收入增长以及资本支出的预测。中国联通的收入，主要包括语音通、短等增值服务、固网宽带及移动数据服务、数据及其他互联网应用四大项。

语音通： 一方面固话业务由于用户数萎缩，收入持续下滑；移动电话由于互联网通APP的冲，也处于持续萎缩的态势。语音通自2013年创出890亿的最高收入记录以来，连年持续下滑，2018年收入仅为325亿。

但是我们认为，语音通仍然具备互联网通APP不可比拟的时效性，经过连续5年的收入下滑之后，后续收入下滑的幅度将逐渐减小。

短等增值服务： 在个人短大幅萎缩的同时，企业级短呈现中高速增长的态势。尤其是近年互联网经济的发展，企业在客户服务的过程中，短成为不可缺少的手段。我们判断，未来运营商增值服务业务仍然能保持持续增长态势。

固网宽带及移动数据服务： 2007年以来，移动数据流量收入已经成为运营商移动通收入的主要来源。中国联通从2017年开始，推出“不限流量套餐”，4G大幅增长，2018年增长仍旧比较明显。我们判断，2019年5G将逐步导入，2020年5G用户将大规模出现，驱动联通该业务增速提升。

数据及其他互联网应用： 主要包括互联网、IDC、物联网、大数据等大量TO B的业务场景。虽然该业务收入占比仍旧比较低，但是我们判断5G时代，该业务将呈现高速增长的态势，成为运营商的核心增长。

而对于资本开支，2018年中国联通支出450亿左右，2019年计划支出550亿。我们预计，由于5G建设的资金需求较大，未来3-5年，联通的资本支出都将呈现持续增长的态势。

综合联通的收入预测和资本开支预测，以及联通混改提质增效的影响，我们预计联通销售净利率将逐年提升，远期有望提升到10%以上甚至更高。

我们预测，中国联通2019-2021年净利润将分别为67.4亿元、86.2亿元、112.8亿元，EPS为0.22元、0.28元、0.36元；对应A股中国联通收盘价（2019.04.15），PE分别为30倍、24倍、18倍。

虽然相比可比公司，中国联通当前PE估值水平仍旧偏高，但是中国联通提质增效的空间还很大，净利润仍处于中高速增长的阶段；而且在5G多场景应用的市场情况下，行业竞争烈度下降，联通的盈利能力将进一步提升。

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