【中信建投医药】益丰药房简评：公布限制性股票激励计划，长效机制保障健康发展

事件

公司公布2018年限制性股票激励计划（草案）

       7月12日晚，公司发布2018年限制性股票激励计划（草案），拟对核心管理及核心业务（技术）人员共117人授予限制性股票总量207.60万股，约占激励计划公告时公司股本总额3.63亿股的0.57%。

简评

发布限制性股票激励计划，长期健康发展有保障

      本次公司限制性股票激励计划拟对核心管理及核心业务（技术）人员共117人授予限制性股票总量207.60万股，约占公司股本总额3.63亿股的0.57%，其中首次授予177.60万股，占公司总股本的0.46%；预留30万股，占公司总股本的0.08%，授予价格为29.91元/股。同时设立公司业绩考核指标及个人绩效考核指标，在公司业绩考核指标方面，以2017年净利润为基数，2018-2020年净利润增长分别不低于25%、50%、75%（同比增速分别为25%、20%、17%）；个人绩效考核指标方面，年度考核完成率≥80%则为合格，否则不合格。

       我们认为，本次公司的限制性股票激励计划能够建立起长效激励机制：1）充分调动公司核心管理团队和核心业务（技术）骨干的积极性，有效的将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，促进公司持续、健康发展，确保公司长期健康发展；2）本次业绩考核既有公司层面业绩考核也有个人绩效完成率考核，考核方案合理有效，能够充分调动授予对象积极性。结合公司上市后经营情况，完成业绩考核压力不大；3）假设2018年8月授予限制性股票，则摊销费用合计5312.02万元，分4年摊销，2019年摊销费用最高仅为2647.15万元，每年摊销费用对公司业绩影响有限。

收购新兴大药房，强强联合，看好后期协同效应不断升华

       石家庄新兴药房自设立以来一直专注于中西成药、中药饮片、保健品及医疗器械等的直营连锁零售业务，目前在河北省内开设运营453家直营门店，北京地区开设运营9家门店，为河北区域内第二大连锁药房企业，2017年销售超过9亿元。公司一季度新开门店数同比增加32家，并购门店数同比增加164家，可以看出公司扩张步伐在加快。整体来看，受益公司老店增长及规模扩张加速+精细化管理能力强，使得Q1业绩增速超过营收增速，带动业绩超预期增长。收购新兴药房交易达成后，并表叠加公司内生增长，全年业绩有望继续维持高速增长。

       我们认为：1）本次收购完成，公司门店数量将增至2790家，同时战略挺进河北省和北京市药品零售市场，经营版图由中南、华东共7省拓展至中南、华东、华北共9省，既有利于公司完善区域布局，提高市场竞争力，又有利于公司提升对上游的议价能力，实现规模效应，降低采购成本；2）新兴药房并入公司后，针对新兴药房，一方面可以协同发挥规模效应提高上游议价能力降低成本，另一方面可以对接公司的精细化管理体系，双轮驱动实现自身毛利率提升。针对公司，新兴药房在河北省各市的核心商业地段均设有门店，门店的区位和布局与公司的发展战略和扩张战略相契合，公司可在新兴药房门店布局的基础上，迅速完成周边城市和渠道布局，进一步扩大在华北市场的门店布局密度和广度，提升市场份额，扩大公司的销售规模，提升持续经营能力；3）本次交易完成后，新兴药房并表带来公司业绩增量，同时看好未来整合完成后新兴药房盈利能力的进一步提升，看好后期协同效应的不断升华。

盈利预测与投资评级

       若不考虑新兴药房并表因素，我们预计公司2018–2020年实现营业收入分别为63.07亿元、82.56亿元和107.66亿元，归母净利润分别为4.10亿元、5.35亿元和6.96亿元，分别同比增长30.8%、30.5%和30.1%，折合EPS分别为1.13元/股、1.48元/股和1.92元/股，分别对应估值53.1X、40.6X和31.3X；假设2018年8月末现金支付的第一次付款完成，标的资产开始并表，2018年并表4个月，我们预计公司2018-2020年实现归母净利润分别为4.32亿元、6.20亿元和7.96亿元，分别同比增长38%、44%和28%，对应总股本3.77亿股，折合EPS分别为1.15元/股、1.64元/股和2.11元/股，分别对应估值52.2X、36.6X和28.5X，维持买入评级。

风险分析

       限制性股票激励实施进度不达预期；并购重组交易失败；商誉减值计提；

团队介绍

贺菊颖：毕业于复旦大学，管理学硕士。10年医药行业研究经验，2017年加入中信建投(601066,股吧)证券研究发展部。2012-2013年新财富医药行业第6名和第3名；2007-2011年，新财富医药行业第4、2、5、2名（团队）。执业证书编号S1440517050001。

程  培：毕业于上海交通大学，生物化学与分子学硕士。7年医学检验行业工作经验，对医疗行业政策和市场营销实务非常熟悉，2017年加入中信建投证券研究发展部。

袁清慧：佐治亚州立大学金融风险管理硕士，中山大学生物技术基地班本科。4年二级市场医药行业研究经验，熟悉美股医药公司，2018年加入中信建投证券研究发展部。

刘若飞：毕业于北京大学，生物技术硕士。2017年加入中信建投证券研究发展部。

王在存：毕业于北京大学，生物医学工程博士。2017年加入中信建投证券研究发展部。

免责声明

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