盐津铺子外因扰动短期节奏，战略转型持续推进【中泰食品】

投资要点

事件公司发布2022年一季报，2022年一季度营收5.75亿元，同减2.91%；归母净利润0.61亿元，同减25.15%；扣非归母净利润0.49亿元，同减27.28%。

春节错位叠加疫情散发，Q1收入略有下滑。2022年一季度公司实现营收5.75亿元，同减2.91%，我们预计主要原因系（1）春节错位导致同期基数较高；（2）3月全国疫情散发，物流收到制约。2022年一季度公司实现经营活动净现金流0.87亿元，同增199.14%，预计主要系部分商超回款时间前置影响。考虑到公司核心市场疫情逐步得到控制、疫情刺激居家消费、公司22Q1招商情况良好，我们预计22Q2疫情对公司影响将渐小。

毛销差走阔，盈利能力具备韧性。22Q1公司毛利率38.59%，同降5.43pct，销售费用率20.06%，同降1.91pct，毛销差同降3.52pct，环比+0.55pct。我们预计主要原因系（1）原材料（棕榈油、豆油等）成本相比去年同期上涨明显，而部分原材料22Q1起已有回落；（2）新会计准则下对物流费用和配送费用重分类；（3）同时公司经销渠道、零食连锁渠道占比提升，直营商超占比下降，费用投放水平下降。同时，22Q1公司管理+研发费用率同比持平略增0.4pct，预计主要系股权激励费用摊销影响。综上，22Q1公司净利率10.68%，同减3.18pct，环比-0.55pct，盈利能力韧性凸显。

深化营销渠道建设，推进战略转型。2022年是公司战略转型元年。咸味事业部新增售点计划翻番，全面推进售点标准化陈列；烘焙事业部投放1万个新专柜，开拓3.5万家售点；定量装事业部将发力16个核心省市，铺市启动会+多点陈列，把产品覆盖到10万家终端上；流通事业部聚因地制宜，结合各省实际情况选配单品，做大做强市场。线上电商主打盐津辣卤，品牌运营品牌推广，全力打造辣卤爆品矩阵，挖掘达人资源，把握抖音，拼多多红利机会，目标直指销售翻番；线下零食渠道持续发力，加速完成“老婆大人、锁味、爱零食”等连锁零食渠道拓展；渠道继续下沉，向乡村市场拓展，让盐津零食随处可见。

投资建议维持“买入”评级。考虑到公司渠道结构调整改变公司成本费用结构，根据一季报，我们调整盈利预测，我们预计公司22-24年营收分别为28.49/35.14/41.54亿元，净利润分别为3.19/4.09/5.00亿元，EPS分别为2.46/3.16/3.87元（前次为2.78/4.31/5.32元）,对应当前PE为27x、21x、17x，维持“买入”评级。

风险提示疫情持续扩散、原材料价格波动、市场竞争加剧、食品安全事件。

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1盐津铺子21年快速调整，22年开启新章【中泰食品】

范劲松食品饮料首席分析师，董事总经理，消费组长，食品专业硕士。10年证券、期货投资研究经验，2014年评为期货优秀分析师，2018年金罗盘量化评选最准分析师、第一财经食品饮料最佳分析师评选第一名。2019、2020年评为新浪金麒麟新锐分析师。
执业证书编号S0740517030001；
手机13023226679 ；
邮箱fanjs@r.qlzq.com。

熊欣慰食品饮料行业研究员，中国科学技术大学金融工程硕士，主要覆盖啤酒、调味品、休闲食品板块，曾就职于东北证券食品饮料组。

手机15921024206；

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何长天食品饮料行业高级分析师，美国凯斯西储大学金融学硕士，主要覆盖白酒板块，曾就职于天风证券、长城证券、东吴证券，3年新财富团队成员。

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罗頔影食品饮料行业研究员，上海交通大学金融学学士、硕士，2020年加入中泰证券研究所。

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赵襄彭食品饮料行业研究助理，上海交通大学能源与动力工程学士，哥伦比亚大学运筹学硕士，曾任职于华尔街富达投资，2021年加入中泰证券研究所。

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晏诗雨食品饮料行业研究助理，复旦大学金融硕士，2021年加入中泰证券研究所。

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