银行角度看3月社融大银行贷冲量，未来宽用看需求【中泰银行·戴志锋/邓美君/贾靖】

投资要点

3月社融新增4.65万亿，新增量较去年同期增加1.27万亿，社融新增规模大幅超出市场预期，市场预期在3.63万亿左右。存量社融同比增10.55%，较2月同比增速回升0.34个百分点。结构分析3月社融新增规模大超预期主要是表内外贷冲量所致；表内贷款与表外未贴现银行承兑汇票均实现同比高增。社融月度间较大波动的根源也是实体贷需求较弱，而银行往往有冲季末时点的诉求，一定程度会透支后续月份的项目。当前仍处于宽用到经济企稳的磨底阶段。1、3月贷情况总量增长超市场预期，企业短贷+票据冲量实现。表内贷情况。合意贷需求仍是较弱。3月新增贷3.23万亿，较往年同期多增4817亿元。从金融数据明细看，银行主要是用流动+票据进行了冲量。表外贷情况。银行开票增加。3月新增未贴现银行承兑汇票286亿元、新增规模环比转正，同时较往年同期的低基数下同比多增2582亿元。2、随着大部分银行在满足资管新规方面处于处置后期，22年新增托和委贷的缩量好于21年。1、3月新增托规模-259亿，较去年同期多增1532亿。2、新增委贷106亿元，较去年同期增加148亿。3、政府债继续前置发力托底；地方债是主要支撑。3月政府债新增7052亿，较去年同期增加3921亿。4、基建发力，城投企业为发债主力。新增企业债融资3894亿，较去年同期增加87亿元。5、股票融资规模回到高位3月股票融资新增量958亿，较去年同期增加175亿。

3月新增贷规模超市场预期新增贷款3.13万亿元，市场预期2.64万亿，新增规模较去年同期多增4000亿元。贷余额同比增长11.4个点，增速环比持平。结构分析3月新增贷款同比多增4000亿，企业短贷和票据是主要支撑，二者分别同比多增4341亿和4712亿；其中企业短贷多是放给大企业的流贷。由于需求不足，但稳增长任务要求，银行冲量行为明显。1、居民贷款情况。新增居民按揭规模较2月负增有所回暖，但同比仍是少增。银行营销力度加大、同业间争夺业务也较为激烈，据产业链调研，按揭贷款利率较去年11月高点下降30-50bp不等。3月居民按揭贷款净新增规模为3735亿元，较去年同期下降2504亿元。居民消费贷预计有疫情反复及地产拖累等原因，净增规模继续低于去年同期。3月居民短贷净新增规模为3848亿元，较去年同期下降1394亿元。2、企业贷款情况。企业中长期规模基本与去年同期持平，预计银行前置发力冲季末时点。3月企业中长期贷款新增1.34万亿，较去年同期微增148亿。银行使用企业短贷+票据冲量完成贷款投放任务。3月企业短贷、票据净融资分别为8089亿和3187亿，增量较去年同期增加4341亿和4712亿元。非银贷增量基本与去年同期持平，新增-454亿，较去年同期下降184亿。

3月和4月按揭贷款需求景气度跟踪3月景气度略回暖；4月再度回落。截至4月10日，跟踪到的3月份的10大和30大中城市商品房月均成交面积环比2月均值有回升，对应的银行新增按揭规模也有回暖。而4月初则是环比3月有所回落，或对应4月新增按揭规模不及3月，地产销售仍是在低位波动震荡。

实际M2-M1同比增速差略有收敛1-3月M2-M1增速差分别为7.8%、8.5%和5%。剔除春节错位影响今年春节在1月底、2月初，去年春节在2月中旬，因而今年企业存款向居民存款转移发生在1月。我们将去年2月和今年1月的M1加回因春节错位转移的存款，计算得今年1月和2月的M1分别同比增2%和0.67%、M2增速为9.8%、9.2%，M2-M1增速差分别为7.8%和8.5%。而3月M0、M1、M2分别同比增长9.9%、4.7%、9.7%、较上月同比增速变动+4.1、0、+0.5个百分点；M2-M1为5%，增速差较前值有所收敛，与3月地产回暖匹配。

投资建议近期地产是银行股投资的核心逻辑，地产上涨会推动银行板块上涨。看好银行板块；选择高成长确定强的标的。稳增长预期会继续推动银行板块上行。板块内部分化加大，要选择基本面扎实、行业和区域布局较好的银行。

风险提示事件经济下滑超预期。

正文分析

一、社融同比增10.55%、环比+0.34pct，贷冲量、基建托底

3月社融新增4.65万亿，新增量较去年同期增加1.27万亿，社融新增规模大幅超出市场预期，市场预期在3.63万亿左右。存量社融同比增10.55%，较2月同比增速回升0.34个百分点。剔除政府债后，存量社融同比增9.34%，较上月增速回升0.27个百分点，政府债仍发挥托底效用，对社融边际拉升0.07个百分点。

社融结构分析3月社融新增规模大超预期主要是表内外贷冲量所致；表内贷款与表外未贴现银行承兑汇票均实现同比高增。3月新增社融同比多增1.27万亿，其中贷、未贴现承兑汇票分别同比多增4817亿和2582亿元，二者合计多增7399亿元。2月新增同比少增，而3月新增大幅超预期多增，月度间较大波动的根源也是实体贷需求较弱，而银行往往有冲季末时点的诉求，一定程度会透支后续月份的项目，预计4月社融再波动式转弱为较大可能性事件。当前仍处于宽用到经济企稳的磨底阶段。

1季度新增社融同比多增则是表内贷、政府债和企业债共同支撑，呈现基建托底，银行贷投放前置1季度新增社融同比多增1.72万亿，其中贷、政府债和企业债分别同比多增4294亿、9215亿和3990亿元。

细项来看3月贷情况总量增长超市场预期，企业短贷+票据冲量实现。1、表内贷情况。合意贷需求仍是较弱。3月新增贷3.23万亿，较往年同期多增4817亿元。从金融数据明细看，银行主要是用流动+票据进行了冲量。2、表外贷情况。银行开票增加。3月新增未贴现银行承兑汇票286亿元、新增规模环比转正，同时较往年同期的低基数下同比多增2582亿元。

表外非标融资情况随着大部分银行在满足资管新规方面处于处置后期，22年新增托和委贷的缩量好于21年。1、3月新增托规模-259亿，较去年同期多增1532亿。2、新增委贷106亿元，较去年同期增加148亿。

政府债政府债继续前置发力托底；地方债是主要支撑。3月政府债新增7052亿，较去年同期增加3921亿。从债券发行数据跟踪看，3月国债净增976亿，地方债净增5032亿，较去年同期分别多增-250亿和+3145亿。

债券和股权融资分析。1、基建发力，城投企业为发债主力。新增企业债融资3894亿，较去年同期增加87亿元。2、股票融资规模回到高位3月股票融资新增量958亿，较去年同期增加175亿。随着经济结构转型，社会融资结构由间接融资转向直接融资大的拐点在缓慢的发生。

二、贷情况总量超预期，结构维持、企业短贷和票据冲规模

3月新增贷规模超市场预期新增贷款3.13万亿元，市场预期2.64万亿，新增规模较去年同期多增4000亿元。贷余额同比增长11.4个点，增速环比持平。

板块间情况年初以来贷支撑主力为大型银行；与今年基建托底对应匹配。从贷收支表数据跟踪看，1月、2月大行新增贷款占比行业分别为50.5%、60%，占比逐月提升，背后反映的是当前贷支撑主体仍是基建、绿贷等项目贷款。

贷结构分析3月新增贷款同比多增4000亿，企业短贷和票据是主要支撑，二者分别同比多增4341亿和4712亿；其中企业短贷多是放给大企业的流贷。由于需求不足，但稳增长任务要求，银行冲量行为明显（剔除非银和票据后，银行新增贷款规模同比转为负增，新增2.86万亿，同比少增528亿）。

1季度新增贷款同比多增也是企业短贷和票据共同支撑；居民和企业中长期需求均较弱1季度新增贷款同比多增6700亿，其中企业短贷和票据分别同比多增1万亿和1.28亿元。而居民短贷、按揭和企业中长期分别同比少增3886亿、9100亿和5200亿。

具体贷结构情况地产及产业链相关需求不足；3月疫情对居民消费类贷的冲击是导致企业中长期以及居民贷较弱的主要原因。1、居民贷款情况。新增居民按揭规模较2月负增有所回暖，但同比仍是少增。银行营销力度加大、同业间争夺业务也较为激烈，据产业链调研，按揭贷款利率较去年11月高点下降30-50bp不等。3月居民按揭贷款净新增规模为3735亿元，较去年同期下降2504亿元。居民消费贷预计有疫情反复及地产拖累等原因，净增规模继续低于去年同期。3月居民短贷净新增规模为3848亿元，较去年同期下降1394亿元。2、企业贷款情况。企业中长期规模基本与去年同期持平，预计银行前置发力冲季末时点。3月企业中长期贷款新增1.34万亿，较去年同期微增148亿。银行使用企业短贷+票据冲量完成贷款投放任务。3月企业短贷、票据净融资分别为8089亿和3187亿，增量较去年同期增加4341亿和4712亿元。非银贷增量基本与去年同期持平，新增-454亿，较去年同期下降184亿。

3月和4月按揭贷款需求景气度跟踪3月景气度略回暖；4月再度回落。截至4月10日，跟踪到的3月份的10大和30大中城市商品房月均成交面积环比2月均值有回升，对应的银行新增按揭规模也有回暖。而4月初则是环比3月有所回落，或对应4月新增按揭规模不及3月，地产销售仍是在低位波动震荡。（商品房月均成交面积基本跟按揭贷需求同步、相关系数在0.43；详见《银行角度看2月社融需求是未来核心因素，需货币等各项政策全面发力》）。

三、实际M2-M1增速差略有收敛；新增存款好于贷款

实际M2-M1同比增速差略有收敛1-3月M2-M1增速差分别为7.8%、8.5%和5%。剔除春节错位影响今年春节在1月底、2月初，去年春节在2月中旬，因而今年企业存款向居民存款转移发生在1月。我们将去年2月和今年1月的M1加回因春节错位转移的存款，计算得今年1月和2月的M1分别同比增2%和0.67%、M2增速为9.8%、9.2%，M2-M1增速差分别为7.8%和8.5%。而3月M0、M1、M2分别同比增长9.9%、4.7%、9.7%、较上月同比增速变动+4.1、0、+0.5个百分点；M2-M1为5%，增速差较前值有所收敛，与3月地产回暖匹配。

存款同比增10%，环比上升0.2个百分点，存款增长好于贷，预计财政前置发力，银行较多资金投向债券资产，使得存款的增长好于贷款的增长。3月新增存款4.49万亿，较往年同期增加8600亿，与宽用匹配，存款增量可观；存量同比10%，环比上升0.2个点。预计部分与19年有类似的演绎，银行给大企业低利率的流贷，大企业转为存款/理财套利。1、3月居民和企业新增存款均好于去年同期。居民端或与资本市场行情低迷，银行加大定期存款揽储冲季末时点有关；企业端预计与贷冲量套利有关。新增居民存款2.7万亿元，同比增加7623亿元。3月新增企业存款2.65万亿元，同比增加9221亿元。2、财政支出力度加大，财政存款净增-8425亿，较往年同期增加-3571亿元。去年同期政府债净增3131亿，今年3月年净增规模7052亿；而财政存款去年净增-4854亿，今年2月净增-8425亿，财政支出力度高于去年同期。3、非银存款净增-6320亿元，同比-3040亿。

四、银行投资建议

近期地产是银行股投资的核心逻辑，地产上涨会推动银行板块上涨。看好银行板块；选择高成长确定强的标的。稳增长预期会继续推动银行板块上行。板块内部分化加大，要选择基本面扎实、行业和区域布局较好的银行。

风险提示经济下滑超预期。

中泰银行团队

戴志锋（执业证书编号S0740517030004） CFA 中泰金融组负责人，国家金融与发展实验室特约研究员，获2020年新财富银行业最佳分析师第三名、2018-2019年新财富银行业最佳分析师第二名、2019-2020年水晶球银行最佳分析师第二名、2018年水晶球银行最佳分析师第一名（公募）、2018年保险资管最受欢迎银行分析师第一名。曾供职于中国人民银行、海通证券和东吴证券等，连续五年入围新财富银行业最佳分析师。中泰证券研究所所长。

邓美君（执业证书编号S0740519050002） 银行业分析师，南开大学本科、上海交通大学硕士，2017年加入中泰证券研究所。

贾靖（执业证书编号S0740520120001）  银行业分析师，上海交通大学本科、硕士，2018年加入中泰证券研究所。

姚煜波  银行业研究助理，上海交通大学硕士，2021年加入中泰证券研究所。

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