中泰证券给予中国中免买入评级

2022-01-25中泰证券股份有限公司皇甫晓晗,张友华对中国中免进行研究并发布了研究报告《疫情影响短期业绩，长期逻辑不变》，本报告对中国中免给出买入评级，当前股价为208.67元。

　　中国中免(601888)　　投资要点　　事件公司发布2021年业绩快报，2021年预计实现营业收入676.69亿元，同比增长28.65%，归母净利润为95.92亿元，同比增长56.23%。21年Q4营业收入为181.7亿元，同比增4.07%，归母净利润11.01亿元，同比降63.00%。　　Q4归母净利润略低于市场预期。21年前三季度，公司经营向好的同时持续受利好加持(海南地区部分子公司享受15%的企业所得税优惠税率、首都机场租金减让)，提高了市场对于公司21年的全年业绩预期。公司全年归母净利润95.92亿元，Q4归母净利润11.01亿元，较市场之前的预期略低。　　业绩略低于预期，未必来自毛利率下行。与市场此前担心的不同，我们推测Q4业绩略低于预期很可能来自多方因素叠加1）费用端。销售费用+管理费用两项相加，21Q1/Q2/Q3分别为22亿/20亿/-8亿。Q4受海南新渠道开业以及年终奖等因素，我们预估两项费用或超30亿。2）资产减值。受疫情影响，2020年公司曾计提存货跌价准备9.09亿元，21年期末库存仍较高，不排除计提跌价准备的可能。3）日上系Q4业绩或不及预期。从Q4利润总额与归母净利润的差距判断，日上系Q4业绩或不及预期，主要原因系线上渠道或受到海南地区的分流。4）会员积分未确认收入。根据Q4的营业收入推断，或仍有较多会员积分未确认收入。　　21年疫情冲击业绩，长期逻辑依然向好。1）空间海南地区22年免税规模冲击1000亿，国人市内免税店政策预期渐浓。2）海南地区竞争中免在未来新增渠道、采购规模、会员基数等方面，占据绝对优势，22年竞争博弈天平或向中免倾斜，中免预期毛利率有望逐季改善。3）运营高端新品牌不断进驻，进店率与客单价仍有较高提升空间。新一年公司加强精细化管理，有望降本增效增厚业绩。　　投资建议我们认为公司长期逻辑不因疫情改变，但考虑公司业绩受疫情影响较大，下调公司盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润分别为96/120/165亿元（此前为114/158/202亿元），调整后业绩增速为56.2%/25.3%/37.4%，维持“买入”评级。　　风险提示事件散点疫情影响离岛客流量；渗透率提升不及预期；线上业务的盈利能力存在一定不确定性。

该股最近90天内共有33家机构给出评级，买入评级27家，增持评级6家；过去90天内机构目标均价为271.2；证券之星估值分析工具显示，中国中免（601888）好公司评级为5.5星，好价格评级为3星，估值综合评级为4.5星。(评级范围1 ~ 5星，最高5星)

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