绝味食品保门店、稳根基，逆势拿店深化竞争力【中泰食品饮料】

投资要

事件公司2020Q1实现收入10.66亿元，同减7.59%；实现归母净利润0.63亿元，同减65.27%；实现扣非后归母净利润0.71亿元，同减60.67%。

开业门店减少叠加货折补贴，疫情冲致收入下滑。2020Q1公司实现主营业务收入10.47亿元，同减7.32%。其中，卤制品销售收入10.20亿元，同减8.26%；加盟商管理收入0.10亿元，同减28.95%；其他主业收入0.17亿元，同增372%。卤制品销售下降，一方面系疫情期间开业门店大幅减少，渠道反馈2月疫情较重时期，开业门店比例远低于正常春节的85%，最低时只有24%。另一方面，公司帮扶加盟商，给予8.5-9折的货折，冲减收入。受益于公司开展开店竞赛，给予加盟商开店优惠，一季度净开店仍保持良性水平。

各品类均受影响，华东地区下滑较大。2020Q1公司鲜货类产品收入为10.18亿元，同比下降8.25%；包装产品收入0.02亿元，同比下降12.13%。鲜货产品中，禽类收入8.16亿元，同比-9.72%、畜类收入0.08亿元，同比+122.42%、蔬菜收入1.04亿元，同比-8.13%、其他产品收入0.89亿元，同比+0.94%，除畜类基数小有增长，其他品类均受到疫情影响。分区域，西南收入1.68亿元，同比-4.90%、西北收入0.21亿元，同比-0.21%、华中收入2.92亿元，同比-4.66%、华南收入1.87亿元，同比-2.63%、华东收入2.32亿元，同比-17.91%、华北收入1.32亿元，同比-1.69%、海外市场收入0.16亿元，同比-10.37%。

毛利率承压，销售费用率大幅增加。2020Q1公司毛利率同比下降3.62个pct至29.69%，一方面系疫情下成本上升，另一方面系给予加盟商货折。一季度销售、管理、研发、财务费用率同比+3.99、+0.58、+0.18、-0.35个pct至11.26%、6.06%、0.26%、-0.16%。收入下降导致费用率整体呈上升趋势。其中销售费用率大幅上升，主要系公司在疫情初期帮助加盟商承担货物报损，疫情期间给予加盟商物流补贴和开店补贴。财务费用率下降主要系利息收入增加。此外，由于投资的和府捞面等企业亏损，一季度公司投资收益同比下降0.21亿元；公司捐款使营业外支出同比增加0.09亿元。

一季度保门店，开店有望逆势增长。公司商业模式中门店是根本，公司牺牲短期利润维持门店，在门店生态不受大幅冲的情况下，疫情对公司的影响是短期的。随疫情趋于平稳，渠道反馈4月门店基本恢复，同店增长回归5%左右的常态水平。2020年受疫情影响，大量商业门店面临经营困境，商业地产空置率上升。公司鼓励加盟商逆势拿店，尤其是高势能位。中长期，公司竞争力有望进一步加强。

盈利预测公司作为休闲卤制品龙头，凭借管理能力与供应链优势建立起渠道壁垒，具备广阔的下沉空间。2020年公司将加强渠道精耕，实现复合式饱和开店。我们预计公司2020-2022年收入分别为59.20、68.99、79.12亿元，归母净利润分别为9.57、11.68、13.80亿元，EPS分别为1.57、1.92、2.27元，对应PE为34倍、28倍、24倍，维持“买入”评级。

风险提示全球疫情反复及全球经济增速放缓；材料价格大幅上升；渠道拓展不及预期；食品安全事件。

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范劲松食品饮料行业首席分析师，董事总经理，食品专业硕士。8年证券、期货投资研究经验，2014年被郑州商品交易所评选为期货优秀分析师，2016年新财富入围核心成员，2018年金罗盘量化评选最准分析师,2018年第一财经食品饮料最佳分析师评选第一名。

执业证书编号S0740517030001；

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龚小乐食品饮料行业分析师，南京大学经济学硕士，2016年加入中泰证券研究所，3年食品饮料行业研究经验，2016年新财富入围团队成员，主要覆盖白酒、红酒。

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赵雯食品饮料行业研究员，东南大学经济学硕士、法国雷恩一大金融硕士，覆盖非酒食品板块，曾任职东吴证券食品饮料组（新财富团队）。

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熊欣慰食品饮料行业研究员，中国科学技术大学金融工程硕士，主要覆盖啤酒、调味品、休闲食品板块，曾就职于东北证券食品饮料组。

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房昭强食品饮料行业研究员，武汉大学经济学硕士，2018年加入中泰证券研究所。

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