首席周观点2023年第6周

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海外宏观非农引发市场计入5 月加息预期，美十债利率回升非农强劲不影响利率终点，但对高利率持续时间有延长作用。上半年，在通胀趋势回落明确的情况下，非农数据不会影响利率节奏。从收入来看，高收入人群收入见顶，但低收入仍在增加。从行业来看，强劲的非农背后是低技能服务业人手短缺问题，因此，就业的大幅恢复有助于缓解用工荒，进而有助于薪资的有效下降，降低服务业的通胀压力，避免通胀螺旋。

      只有在下半年出现通胀明显反弹的情景下，才有利率终点再次抬高的可能。即，只有非农影响到通胀，才会影响利率终点。但另一方面，强劲的非农可支撑美联储在保持高位利率这一问题上的立场。这一点我们在历次点评中亦有提及，即不要对降息时间点太过乐观。

      受非农影响，市场计入5 月加息预期，美债波动合理，美十债短期中枢升至3.5~3.65%。我们认为后续加息1 次还是2 次没有本质区别，但高于5.25%则衰退几率显著提高。基于这一变化，5 月25bp 加息预期回升，反映在当前十年期国债波动即为10~12bp。我们的模型显示，基于现在的经济数据，短期中枢回升至3.5~3.6%附近。若制造业PMI（1 月ISM47.6）不再下降，美十债仍可有一定回升。

      风险提示海外通胀回落不及预期，海外经济衰退。

      建筑建材水泥玻璃价格双降，疫情后内需改善下成长和估值修复是着眼方向地产端需求不振，水泥玻璃价格继续双降。春节过后的第二周，疫情后季节性因素对需求的制约减弱，一些区域企业因利润微薄，上调价格，包括海螺水泥价格也开始上调。但全国水泥价格指数总体还是向下，2 月9 日为169.23 较上周四下降1.84 个百分点。地产拖累下，工程项目难以对冲缺口，水泥需求总体仍然低迷。浮法玻璃以5mm 价格为例2 月9 日为1680元/吨，较上周四降1.43 元。随着对于地产的预期向好，需求的预期改善，一些玻璃生产线开始复产，2 月10 日浮法玻璃产能开工率较上周五提高0.47 个百分点。企业玻璃库存较上周增加266 万重量箱，除西南外其他大区库存均出现增加。供给增加叠加需求改善较弱的影响玻璃价格开始出现微降。

      地产探底改善仍需过程，带来建材行业龙头和优秀更好地成长环境。2023 年上半年地产行业仍处在探底的过程当中，带来建材行业需求继续疲弱。当前像水泥、玻璃行业的盈利水平继续处于历史低位，一些企业处于盈亏之间，这种环境继续持续的话，对于行业的格局优化将产生积极的作用。龙头和优秀的建材公司依靠自身较高的抗风险能力，会在行业的低迷阶段能够更快地提升自身市占率，带来更好地外延式发展的环境，带来更快地成长，在需求改善后更好的业绩弹性。地产风险已经成为政府的重点关注方向，随着地产政策的推进，房地产行业长期健康发展可期，带来这些龙头和优秀公司的确定的成长和估值的修复。

      内需改善，需求端关注疫情后相关的改善方向。随着疫情管控的放开，原先受疫情影响的相关需求将得到较好地恢复，同时内需之重下消费、制造业和基建当前在地产还在拖累的情况下是内需启动的主要力量，我们继续关注相关方向需求的改善。关注基建公司的资产结构的持续优化，关注制造业和消费属性的相关材料公司。

      我们继续看好建材行业估值修复，看好优秀和龙头公司的确定成长性带来的估值提升。在保交楼政策推进和基建继续发力的情况下，建议继续关注地产后周期的消费建材和玻璃比如

      伟星新材、东鹏控股和山东药玻等，关注地产探底后水泥、防水材料等公司如海螺水泥、东方雨虹等公司的成长性。在基建发力的情况下继续关注建筑龙头公司的资产和结构优化和估值修复如中国交建等。

      风险提示地产受外部影响底部波动时间持续性超预期。

      交运节后客运持续恢复，国际线放量对中型航司增益较大年初至今，客运板块持续恢复。恢复进度方面，公路快于铁路快于航空。航空方面国内航线恢复较快，预计二季度就能恢复甚至超过19 年水平，国际线的恢复进程预计会贯穿全年。

      春运数据来看，高速公路小客车流量已经明显超过2019 年同期，增长约30%；铁路发送旅客量恢复至2019 年同期的95%以上，基本达到疫情前水平；民航发送旅客量恢复到19 年80%左右。

      细拆数据会发现节后恢复好于节前。以民航为例，春节前民航客运量大体相当于19 年的70%，节中相当于19 年65%。节后到现在则回升到19 年80%以上。节中表现最差，说明旅游需求没有恢复，居民对人群聚集有一定抵触。但节后的数据恢复较好。说明各地的复工复产平稳展开，公商务需求恢复程度高。

      国际与地区航线在节后的改善也比较明显。日韩相继恢复对华签证业务，内地与港澳的通行恢复常态化，同时中国团队旅游经营活动全面恢复，时隔3 年重新有旅行团出国旅游。航空板块后续的主要恢复在于国际线层面。短途国际航线预计率先恢复，这种情况下，日韩东南亚航线占比高的中型航司受益较为明显，值得关注。

      风险提示政策变化；油价汇率大幅波动；异常天气因素等。

      汽车新坐标（603040）深度报告手握冷锻工艺利器，开拓新能源市场可期公司专注于冷锻工艺，产品横向拓展能力强。公司成立于2002 年，起家产品是气门组精密冷锻件、气门传动组精密冷锻件等。近年来，公司新产品逐步开拓汽车自动变速箱、底盘系统、电驱动系统以及二氧化碳热泵系统中精密冷锻件。

      汽车电动化将加速冷锻工艺的应用。冷锻工艺适合大规模量产，具备生产效率高，材料利用率高和成本低的优势。新能源汽车加速汽车平台化推进，零部件少批次、大批量生产逐渐成为主流。基于同平台的车型零部件通用率高，这使得共用零部件的大批量需求成为可能。我们认为，随着电动化的推进及冷锻工艺的发展，将会有更多的部件采用冷锻工艺。

      新坐标成长路径混动化带动公司气门组业务持续增长。随着混动化、发动机平台化的进一步推进，冷锻工艺更高效率和更低的成本优势将成为更多车企的选择，而新坐标也将有望获益。新产品推广可期，较强的产品横向拓展能力，公司致力于在新技术、新材料和新能源上深入拓展，除发动机配气机构以外，相继开发了精密阀类产品，适用于内燃机和新能源的变速箱和底盘系统。

      受益汽车混动化及公司的竞争力，公司发动机配气机构业务仍将维持增长。凭借冷锻工艺，公司新市场开拓可期，我们看好公司中长期发展。我们预计公司2022-2024 年将实现归母净利润1.66 亿元、1.94 亿元和2.19 亿元，对应EPS 为1.23、1.43 和1.62 元，PE 为16X、14X和12X。首次覆盖，给予“推荐”评级。

      风险提示公司新产品推广不及预期，新能源汽车行业发展不及预期，汽车行业景气度不及预期。

      电子算力和存储芯片领域或将受益于ChatGPT 快速发展ChatGPT 的用户数2 个月超过1 个亿，一度因满负荷运行而暂停服务。ChatGPT 是美国OpenAI推出的一款人工智能聊天程序，可通过学习和理解人类的语言来进行互动，完成撰写邮件、视频脚本、翻译等文本任务。ChatGPT 的全球用户数量在2 个月的时间就达到了1 个亿，而TikTok 花了约9 个月达到1 个亿用户。ChatGPT 目前已满负荷运转，在2 月6 日已关闭服务，用户可要求ChatGPT 在恢复服务时收到电邮通知。

      ChatGPT 催生AI 新应用需求，我们认为硬件有望先行，算力+存储芯片发展将直接受益。

      ChatGPT 需要海量数据和大规模模型训练。高算力的硬件是完成对海量数据处理、训练的基础。海量数据汇集也为AI 模型提供强大的数据集支撑。高算力背景下，提升运算速度、增大存储容量和降低功耗势在必行。

      我们认为，提升算力主要是靠GPU 和FPGA 芯片，GPU 受益标的景嘉微、好利科技；FPGA受益标的安路科技、紫光国微、复旦微电；存储容量提升相关受益标的江波龙、东芯股份、佰维存储。

      风险提示行业景气度下行，扩产进度不达预期，贸易摩擦加剧。

      传媒分众传媒受益于经济复苏与新兴行业崛起，2023 年业绩将迎来修复受益于经济复苏与新兴行业崛起，2023 年业绩将迎来修复。2022 年12 月以来，随着疫情防控措施优化调整，国内经济活力复苏，广告市场需求有望逐步回暖。对比2019H1 与2022H1公司收入构成1）楼宇媒体收入由47.0 亿元下降至44.6 亿元，降幅5.2%，影院媒体收入由9.8 亿元下降至3.9 亿元，降幅60.2%；2）分行业看，日用消费品行业收入由17.5 亿元增长至25.7 亿元，互联网行业由12.7 亿元下降至7.2 亿元，交通行业由8.2 亿元下降至3.2 元，商业及服务由5.8 亿元下降至2.5 亿元，娱乐及休闲由5.2 亿元下降至2.6 亿元，房产家居由3.6 亿元略增长至3.9 亿元，通讯由1.7 亿元下降至1.4 亿元，其他由2.4 亿元下降至2.0 亿元。

      可以看到，疫情三年，日用消费品行业广告支出逆势加大，互联网行业受行业监管以及用户增长放缓等因素广告支出有一定程度下降。展望2023 年，我们认为，消费品与互联网行业广告支出具有稳定性，另一方面，受疫情影响行业迎来复苏，例如影院媒体、交通、商业及服务、娱乐及休闲等线下商业，以及新能源车/人工智能等新兴行业，均将为公司广告收入提供增量，公司业绩迎来修复

      风险提示线下消费复苏不及预期；竞争格局变化风险。

      金属关注供给刚性状态下锑行业的成长性机会全球为何如此重视锑？锑之所以宝贵源于其供给的稀缺性及不可再生性。全球锑矿资源总储量有限，由于锑在地壳中分布不均且极难富集（平均丰度千万分之二至五），全球共有锑资源储量仅150 万吨（美国地质调查局），而全球年均消费量约13 万吨。此外，锑是一种极难有效再生的稀有小金属（70%的锑金属被用于阻燃剂而难以回收），这意味着锑的损耗是永久性的。

      全球锑矿资源供给具有高度垄断性。全球锑资源分布具有分带性与集中性特点，全球锑资源89%分布在环太平洋成矿带（56%）、中亚天山成矿带（26%）和地中海成矿带（7%）；全球锑资源近80%分布在中国（32%）、俄罗斯（23%）及玻利维亚（21%）。

      中国锑资源可开采年限按静态比计算已不足五年，是中国四大战略资源中最稀缺的金属。过度开采令中国已存的锑矿山大多被列入危机矿山，中国锑资源保障程度不断下降。根据安泰科的调查数据，中国锑矿已利用的资源储量占国内总查明资源储量约49%，可规划利用的资源储量仅占总查明储量约18%；而根据USGS 采用储量/产量的静态储产比计算，中国的锑矿可开采年限仅为4.9 年，低于世界平均水平（10.95 年），并远低于俄罗斯（24.31 年）和玻利维亚（114.81 年）。此外，从国内的四大战略资源开采年限比较，锑依然是最稀缺的品种，可开采数值远低于锡（7 年），钨（12 年）及稀土（115 年）。

      全球锑矿含锑金属年产量仅13 万吨，产出增速近20 年未有扩张。近20 年内全球锑矿含锑年产出最高为19.7 万吨（2009），年产出最低为8.16 万吨（2004），中位数及平均值均分别为14.5 万吨,而近3 年的产出均值为13.7 万吨。中国锑产量变化对全球锑供应产生直接影响，但中国锑供应稳定性却受国内环保及产业政策影响制约。

      中国锑金属市场供需将现再平衡状态。考虑到锑金属的光伏刚需（焦锑酸钠被用于玻璃澄清剂和脱色剂，能够提升光伏组件发电效率）以及在汽车塑料等行业阻燃用途的扩大，我们推算“十四五”期间中国锑金属消费量将维持5%左右的复合增长，至2025 年、2030 年和2035年中国的锑消费量将分别达到7.9 万吨、9.4 万吨和10.7 万吨。预计中国的锑金属供应将维持紧平衡状态，国内锑金属市场或逐渐呈现趋势性的供给短缺。

      风险提示政策执行不及预期，利率急剧上升，流动性交易拐点显现，库存大幅增长及现货贴水放大，市场风险情绪加速回落。

      食饮上下游价格剪刀差持续扩大，利润有望回流向食品制造企业国家统计局10 日公布数据显示，2023 年1 月份，CPI 上涨2.1%，PPI 下降0.8%。CPI 与PPI剪刀差连续6 个月回正，代表利润空间从上游向下游回吐，对应下游行业毛利率的显著改善。

      延续年初我们策略报告中的判断，认为今年大宗商品下行的趋势下，食品饮料制造企业的利润会得到改善。

      本轮CPI-PPI 剪刀差自 2021 年 1 月进入负增长，持续 19 个月，2022 年8 月首月回正，至2023 年1 月份，CPI 与PPI 剪刀差连续6 个月回正。当下游开始涨价，而上游成本回落的时候，企业利润开始向下游转移，这与食品饮料行业实际表现一致，企业成本上涨压力较大—-企业开始提价—经过1-2 个季度向消费者提价成功—成本下行—利润逐步体现。当前食品饮料正经历成本向下游传导的过程。

      对于全年来看，我们认为今年成本的下行，对食品饮料制造企业毛利率改善会有帮助，关注成本影响较大的饮料板块、休闲食品板块、啤酒板块、调味品板块等，我们继续推荐海天味业、安井食品等。

      风险提示疫情后期消费复苏不及预期，宏观经济复苏不及预期，公司经营不及预期。

      通全球地缘政治紧张背景下，卫星通产业链投资机遇凸显SpaceX 在2023 年迎来发射大年，凸显全球低轨卫星发射高活跃度。当地时间2 月6 日晚上08:32，搭载“亚马逊天枢”（Amazonas Nexus）通卫星的Falcon 9 火箭在美国发生升空，是其2023 年第8 次发射。亚马逊天枢是一款高通量卫星，能同时利用Ku 和Ka 频段处理更多的数据。而上周，Falcon 9 亦成功将Starlink 的53 颗卫星送入低轨。至2019 年首次发射以来，SpaceX 已发射3875 颗Starlink 卫星，其计划发射总共约3 万颗卫星。据其已披露计划，2023年是SpaceX 发射大年。

      全球地缘政治紧张下，各国自有卫星星座需求激增，太空活动进入新活跃期。上一个太空发射活跃期在1957-1977 年，美苏在太空领域展开激烈竞争，两国年平均发射活动均超40 次。

      随着美苏太空竞赛结束，20 年间太空发射数大幅回落。而在近年地缘政治紧张态势下，各国部署自有通卫星星座需求激增。中美两国在近3 年的太空发射活动剧升，仅去年全年，中美发射次数合计占全球76%。由于频段和低轨空间是不可再生资源，各国的低轨卫星计划实际承担“占频保轨”的任务。随着大批的低轨卫星计划在未来4-5 年内完成发射组网，太空活动实际已进入新的活跃期。

      卫星通系统出现新变化，星间激光通有望在我国逐步实现在轨应用。卫星通主要包括星地通系统和以及星间通系统。传统的星间通需要依赖地面站中转，而新型星间通主要使用激光进行直接通。比起需要回传地面的微波通技术，星上处理数据可以降低转发时延，大幅减少对地面站的依赖度。经过两年多的试验，基于激光通的Starlink 卫星已在去年11 月实现在轨应用，为澳大利亚、加拿大等地区提供基于激光卫星的互联网服务。

      而去年8 月，西安光机所两套卫星激光通系统亦完成了在轨测试和数据业务传输示范应用。

      随着技术渐趋成熟，星间激光通有望在

来源[东兴证券股份有限公司 康明怡/赵军胜/曹奕丰/李金锦/刘航/石伟晶/张天丰/孟斯硕/李美贤]   日期2023-02-10