新能源商用车行业深度(一)换电重卡 新万亿航道的发令枪

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本期投资提示

      2021 年，我国商用车虽然仅占全社会保有量的11.8%，但却消耗了53%的汽柴油（1.22亿吨），并贡献了超一半的碳排放。因此，大力推进商用车的新能源化，假设单位里程能耗减半，便将有望大幅节省社会能源支出超3000 亿元。投射到资本市场，这些成本节省有望滋养出千亿利润的新产业，对应板块市值将突破2 万亿。

      新能源商用车渗透率22 年突破10%关键点位，细分车型表现亮眼，重卡市场爆发在即。

      新能源商用车渗透率2022 年突破10%。参考过往智能手机和新能源乘用车发展历程，行业将转入高速成长期。具体到车型，轻微卡、客车渗透率提升显著，其中轻微卡11 月份渗透率已达到10%，整体客车达到21.9%接近2021 年底高位。新能源重卡22 年渗透率接近5%，其中一半为换电重卡，销量同比+272%。

      政策由补贴转向使用场景建设，地方政府政策仍具力度。在国家层面，国补至2023 年完全退坡，新能源商用车市场已逐步消化补贴影响。体现在销量上，新能源商用车于2020年触底反弹，并于2022 年创销量历史新高，行业驱动因素转变为能源转型、路权开放以及换电技术发展，政策发力重点从补贴转向改善新能源商用车使用环境。地方政府扶持政策主要面向物流企业，搭配各地城市路权开放政策，我们看好新能源轻型载货车发展潜力。

      此外，商用车双积分政策也在紧锣密鼓地探讨中，配合国家层面柴油商用车淘汰规划，有望刺激新能源商用车对传统能源商用车的替代性需求。

      当下换电方案具备经济效益，未来将有多种补能方式共存。以5 年周期测算，纯电轻卡成本节约在7.2 万元；换电模式结合车电分离模式下，成本将有显著下降，换电中卡成本节约在18.8 万元，换电重卡车型较柴油车型支出下降在43.5 万。此外，换电重卡增重在1-2吨，对商用车辆运载影响可控。换电站方案目前主要采用顶换式、侧换式以及整体双向换电模式，其中顶换式已率先开展商业化应用。除换电外，4 枪快充和架空电缆方案也有望在长期获得推广，以江淮、三一为代表企业已于2022 年内推出4 枪快充车型，重卡快充时间缩短至30-45 分钟。

      新能源商用车产业链受益于需求爆发，上下游已出现具竞争力企业。传统主机厂包括吉利远程（汉马科技）、三一重工、宇通重工、福田汽车、一汽解放等。新势力以DeepWay为代表，旗下重卡聚焦高级别自动驾驶。公司重卡量产规划清晰，量产落地迅速，有望在未来占有一席之地。从零部件看。电池领域看好宁德时代在未来保持行业装机量第一位置。

      驱动电机作为重要的核心零部件，也将进入成长期。行业内特百佳和苏州绿控占据第一梯队。特百佳以8624 套成绩成为2022 年重卡动力系统销冠，苏州绿控紧随其后。此外，英搏尔、蓝海华腾、精进电动也推出专供商用车驱动、电源、电机产品，未来业绩有望持续受益。零部件方面，瑞可达将受益于换电重卡以及换电设施数量扩张。整车控制器领域，经纬恒润已针对商用车推出5 款整车控制器。换电设备方面，厂商也在把握换电重卡带来的机会，瀚川智能通过定增扩张现有产能，已经成为行业的主要玩家，博众精工，协鑫能科紧随其后。

      投资分析意见换电重卡将成为新能源商用车赛道上最值得关注的领域之一，而其中主要的投资价值将集中于增量部件包括电池、电驱动系统、电子电器系统、换电站系统三个方面。建议关注包括 宁德时代（电新）、英搏尔、瀚川智能（机械）、经纬恒润、瑞可达（TMT），以及蓝海华腾（未覆盖）、精进电动（未覆盖）等。

      风险提示政府投资力度不及预期，市场竞争加剧风险，原材料价格波动影响经济性测算。

来源[上海申银万国证券研究所有限公司 戴文杰/朱栋/王珂]   日期2023-02-10