中远海能：拐确立，能源运输巨头料将享周期向上红利

1、油运周期拐确立。

2018年我们提出观认为超级油轮周期拐或提前至18Q4开启，19年度策略提出下半年进攻油运，一年过去，回顾行业运价表现，我们认为向上拐已经确立，逻辑正在强化。

1）从运价角度：拐确立。

复盘三十年报告提出10年一周期，18-19处于十年低迷周期末端，18Q4均值踩上4万美元景气线，19年各月均高于18年同期，预计19Q4再上台阶。

2）从供需交付：拐确立。

供给端：a）交付高峰逐步度过（19年预计为近20年交付压力最大的年份，但没有冲运价）；b）在手订单不到10%，为近年低位；c）叠加低硫油等环保约束消耗运力，

预计2020-21年运力增速在3.5、3%，供给收缩是每一轮景气周期的必要条件之一。

需求端：本轮周期最大不同在于运输版图变迁或构成周期向上重要因素。

2010年以来海上油周转量稳定在2%-3%左右，进口分布亚洲国家占比63%，出口分布中东占51%，但18年开始美国油出口量明显提升，制约其出口的基础设施因素正在逐步改善，石油管道产能将不断释放，而美国到亚洲相较于中东到亚洲是2-3倍的运距拉长，

因此，不考虑增量，仅考虑替代，美国因素会使得行业周转量提升至3.6%、4.4%。

投资建议：【中远海能(600026)、股吧】，能源运输巨头，外贸油运料将迎强周期红利，内贸及LNG贡献稳定业绩，上调评级至“强推”。

1）公司业务结构及特征：

三项核心业务，外贸油运（收入占比54%），内贸油运（占比34%），LNG及其他（12%），

业务特征：内贸油运公司占据55%的市场份额，且大部分为COA合同，LNG大部分为锁定收益的项目船，这两部分贡献稳定业绩；

弹性则来自于外贸油运，公司控制52艘VLCC，为世界领先规模，一旦周期向上，运价每上浮1万美元，对应年化利润贡献约12亿元。

2）分业务盈利弹性测算：

内贸油运：预计每年贡献净利润约为7.5亿元；

LNG：预计到2020年年末公司共同投资LNG的船舶合计约为38艘，考虑不同项目所占权益比例（单艘LNG船投资回报率为15%），预计LNG船队贡献业绩6亿元。

外贸油运：假设运价盈亏2.8万美元/天，年运营330天，因此在运价3-6万美元时，分别对应外贸部分贡献利润2、14、26及38亿元，弹性巨大。

因此三项业务叠加，在3-6万美元运价下，可带来整体利润分别为16、28、40及52亿元。

考虑公司拟增发8.06亿股（54亿元，其中集团现金认购不超过42亿元），分别对应PE：21、12、8.3及6.4倍，

我们认为公司处于周期向上阶段，2021年极有可能运价均值落在5万左右，对应8倍左右PE，1倍PB，具备投资价值。而均价超预期，将使得收益更佳。

在运价2.9、4.2及5.3万美元的VLCC运价假设下，我们预计2019-21年盈利预测分别为14.5、29.9及39.2亿元，对应PE为20、10、7倍。考虑强周期行业一旦开启向上周期，易超预期，上调评级至“强推”。