【东吴轻工 周观】关注中期业绩兑现，本周专题详述全球雾化科技优质龙头思摩尔

   一、必选及家居预期中报兑现，雾化设备龙头思摩尔上市在即

1、中报前瞻内销家居、生活纸、消费电子包装预期表现靓丽

参考各公司Q1表现、并结合行业复工情况以及线上销售表现（如天猫、京东618销售），我们对主要公司的Q2业绩进行了如下展望

家居板块工程渠道兑现高增，建议重视零售订单好转

1）精装家居Q2地产商复工、楼盘施工迅速恢复，对应家居工程端订单普遍保持30-50%的高速增长，且Q2碧桂园创投密集投资参与建材链家居上市公司定增（帝欧家居、蒙娜丽莎、惠达卫浴）有望协同，持续好精装家居赛道20年成长景气，近期回调建议择机布局优质低估龙头规模优势突出的帝欧家居（预计Q2单季营收增长约25-35%），行业竞争格局较优的江山欧派（预计Q2单季营增长约40-45%），藤县基地产能释放及B端高增的蒙娜丽莎（预计Q2单季营收增长约30-35%），管理改善工程地板规模领先的大亚圣象（预计Q2单季营收增长约0-10%）；政策鼓励装配式建筑发展、整装卫浴需求得到催化，关注海鸥住工（预计Q2单季营收增长约30-40%）、惠达卫浴（预计Q2单季营收增长约20-30%）。

2）定制家居Q2伴随疫情期间积压的家装需求释放以及房地产市场的修复，线上线下家居消费均有显著回暖。我们跟踪Q2各定制龙头零售订单均有逐月好转趋势，且零售衣柜（Q2普遍实现正增长）由于受精装冲较小表现好于零售厨柜（Q2预计仍有10-20%不等的下滑），但受到大量社区未开放、安装服务受阻影响，我们预计定制家居板块零售端收入确认小高峰或延后至Q3兑现；Q2大宗渠道保持高增、仍是定制龙头的重要增量渠道。欧派家居（预计Q2单季营收有望实现双位数增长）、尚品宅配（预计Q2单季营收略增）、索菲亚（预计Q2单季营收个位数增长），此外大宗占比较高的二线橱柜品种皮阿诺（预计Q2营收增长约20-30%）、志邦家居（预计Q2营收增长约10-15%）、金牌厨柜（预计Q2营收增长约5-10%）Q2业绩改善幅度预期相对更明显。

3）软体家居沙发、床垫产品属性突出、安装服务属性相对定制更弱，且免受精装冲，Q2内销需求尤其是电商渠道恢复强劲，软体龙头顾家家居（4-5月线上销售额分别增长63.8%、50.5%（Wind统计）；预计Q2营收增长单位数）、敏华控股（4-5月线上销售高增；预计Q2营收实现双位数增长、内销表现靓丽），外销方面受到海外疫情拖累预计下滑较多，但考虑外销利润占比较低，预期软体龙头Q2利润增速较高于收入增速，持续好。

造纸板块需求回暖叠加库存消化，左侧布局时出现

1）化纸本周铜版、双胶纸价格分别为5170、5388元/吨，企稳上升；龙头企业持续发布涨价函（APP、太阳、华泰、金华盛、银河等自7月1日起提价200元/吨），叠加上游木浆价格持续下跌（本月内盘浆下跌87元/吨）且中期较难形成向上趋势，判断化纸的单位盈利触底上升。左侧重推荐具备材料优势、精细化及一体化优势明确的太阳纸业（预计Q2净利润约3-4亿）。

2）白卡纸自2019年4月起APP（金光纸业）子公司陆续参与博汇股权拟实现整合，一旦完成后则APP+博汇在白卡行业的合计市占率将达到52%，能够有效强化白卡产业协同。疫情好转背景下需求边际具回暖预期，持续好白卡纸中期景气，推荐博汇纸业（预计Q2净利润约1-1.5亿）。

3）箱板纸本周箱板纸、瓦楞纸价格上涨84、50元/吨至3977、3295元/吨，伴随渠道库存消化（下游包装厂及贸易商备货），需求逐步恢复叠加材料限制（2020年前8批外废配额同比减少44.97%），龙头企业带头提价（6月23日玖龙上调价格100元/吨）。判断后期箱板纸价重回上升通道，关注箱板纸及包装内延外生明晰有序的山鹰纸业（预计Q2净利润下滑约30-50%、销量较好但单吨盈利有所下滑）。

必选消费生活纸盈利持续兑现，具边际改善

具体来（1）生活纸Q2补库需求拉动、收入增长预期提速；纸浆延续弱势、预期利润仍将受益于料成本下降而有较大的向上弹性（纸浆价格于19年5-6月触底）；持续推荐电商销售表现亮眼、高毛利产品占比持续提升的中顺洁柔（预计Q2收入增速约10-20%、利润增速约40-50%）；（2）具伴随国内疫情好转、中小学学汛到来，终端销售边际复苏，持续推荐传统线下渠道复苏、办公集采受益行业景气，中长期成长逻辑通顺的晨光具（预计Q2营收增长约5-15%）；齐心集团办公集采业务Q2维持靓丽兑现，持续关注中期景气（预计Q2营收增速约30-50%）。

包装板块业绩环比修复，消费电子包装预期高增

具体来（

1

）消费类电子包装龙头

裕同科技

（预计

Q2

营收、利润增长约

15-20%

）

Q2

手机包装及炫光膜较预期更优，烟酒包装、云创等新业务放量情况较好，持续重推荐；（

2

）烟标龙头劲嘉股份

（预计

Q2

营收双位数增长）精品彩盒业务持续高增、烟标主业

Q2

受补库需求拉动增速修复，但烟标行业价格竞争加剧或导致利润增速低于收入增速；（

3

）塑料软包装龙头永新股份（预计

Q2

营收双位数增长、利润更优）受益于油价格下跌（

Q2 OPEC

一揽子油均价同比下滑超过

60%

）有望释放较大业绩弹性，收入端由于对接医药、食品等快消领域增长稳健，建议关注

。

2、全球最大雾化科技龙头麦克韦尔（思摩尔）即将港股上市

全球最大电子雾化设备制造商思摩尔。此前麦克韦尔母公司思摩尔于19年12月向港交所提交了上市申请书，6月19日通过了港交所上市聆讯，预计将于近期上市。麦克韦尔于09年在深圳成立，纵观公司的发展历程1）15年前以ODM商业为主，依赖产品及服务切入NJOY、Logic（15年被日烟收购）、Numark等优质电子烟企业；2）15年后上市“Vaporesso”自主品牌（15年推出、销售至全球50多个国家），且通过引入核心陶瓷加热技术“Feelm”（16年推出、黑陶覆膜雾化芯创新材质及工艺）强化实力，迅速绑定日烟国际、英美烟草（收购雷诺）、Jupiter（大麻器具）、Relx等雾化领域顶尖客户，形成多元的产品组合及客户集群。公司在全球电子雾化设备的市占率由16年的3.5%快速升至19年的16.5%，位列全球第一，期间竞争对手的市占率萎缩。

核心雾化加热技术奠基，16年进入快车轨道。依赖先进的研发、创新、制造能力驱动，麦克韦尔近年保持极高速度的成长1）13-15年收入由1.74亿增至2.94亿（CAGR为30%）、利润由-2.03亿增至3805万扭亏为盈，由于大客户NJOY产品老化15年的业绩增长受到拖累、叠加行业竞争激烈毛利率由38.18%降至28.10%；2）16年核心陶瓷加热技术产品“Feelm”面市后进入黄金发展期，16-19年收入由7.07亿增至76.1亿（CAGR为121%）、利润由1.06亿增长到21.85亿（CAGR为174%）。此外基于该产品的定价力较强，该阶段公司毛利率由24.13%持续升至44.00%，对应14-19年净利率由13.9%升至28.72%，ROE由59.51%升至250.20%，经营性现金流优异。

份额提升驱动一合作电子雾化设备行业顶尖品牌客户，与客户共同成长。13-16年公司主要为电子烟行业龙头品牌NJOY、Logic、Nu Mark服务，三大客户占公司总收入比重60-70%；16年公司推出核心产品“Feelm”后，一方面快速延伸业务至更为优质的品牌产品包括英美烟草的Vuse系列、日烟的加热不燃烧产品Ploomtech系列、以及国内的悦客系列，一方面通过独家陶瓷雾化加热技术切入THC/CBD的龙头、分享北美娱乐大麻合法化增长红利（18年开始THC业务公司业绩最大增量）且开始对雾化医疗领域进行布局。期间公司的管理团队坚持专注创新理念、深度挖掘雾化加热技术的研发积累（目前Feelm产品已经迭代至第四代行业口碑领先）、并通过敏锐的感知绑定下游的优质品牌商，近年始终与合作客户保持正向反馈。

份额提升驱动二受益于本轮烟草变革，革命性的陶瓷雾化技术“Feelm”大幅提升公司产品实力。公司是本轮封闭式雾化小烟革命的最大受益者，雾化设备作为核心部件耗材属性突出。再2016年首推“Feelm”雾化技术、大幅提升封闭式雾化设备的使用体验后，公司成功打开多元化客户局面接洽英美烟草、Jupiter等优质客户。搭载“Feelm”雾化技术的产品定价较高（18、19年毛利率分别为37.2%、50.5%，大幅高于不搭载产品的19.4%、33.5%），伴随销售占比提升（18-19年公司出货的封闭式电子雾化设备搭载Feelm技术的占比从37%提高至80%），17-19年公司封闭式电子雾化设备单价由3.6元升至8.7元（其中19H1高达9.14元），毛利率从15.8%大幅升至47.1%。

公司作为全球最大的电子雾化设备制造商领袖，中长期成长无虞。根据招股书披露，2020年1-4月虽然公司零售级客户的销售额下滑40.5%，但企业级客户的销售额及销量增长分别实现20.3%及12.4%（核心产品单价仍在提高），总收入增长同比达到7.8%。公司在去年下半年美国FDA禁止水果味雾化烟销售、国内限制线上渠道雾化烟的贩卖导致雾化小烟销售增速趋缓的大背景下，依赖自身品牌客户的市场份额上升仍实现了企业级客户销售的持续高增。考虑雾化设备的渗透率有较大提升空间、以及好公司通过雾化技术的强竞争力在雾化设备市场中份额能够持续提升，建议给予关注！

   二、市场行情本周轻工涨幅跑输大盘

1、市场回顾包装印刷及造纸本周涨幅居前

本周板块表现来，上证综指涨1.49%收于2979.55；深证成指涨3.44%收于11813.53；沪深300涨3.02%收于4138.99；轻工制造周内跌0.13%，跑输大盘。轻工制造细分行业中，包装印刷（+0.72%）表现最好，其次为造纸（-0.08%）、其他家用轻工（-0.29%）、家具（-0.33%）、娱用品（-0.49%），最差为珠宝首饰（-2.06%）。

本周个股表现来，涨幅居前的公司包括德力股份（+33.1%）、永吉股份（+13.4%）、宝钢包装（+8.2%）、永新股份（+7.2%）、通产丽星（+6.5%）、爱迪尔（+5.9%）、顺灏股份（+5.0%）、创新股份（+4.6%）、威华股份（+4.2%）、我乐家居（+4.1%）；江山欧派（-13.9%）为本周最大跌幅公司。

2、公司公告公司息跟踪

松炀资源公司股票交易连续三个交易日内收盘价格跌幅偏离值累计达到20%，经公司自无应披露而未披露的重大息

英派斯公司股东殷富中国和湖南旅计划减持公司股份不超过480万股（占公司总股本比例4.00%）

兔宝宝公司将持有的江西省金星木业有限公司100%股权转让给邓述恢先生(受让70%）和罗华富先生（受让30%），转让总价2892.49万元

实丰化公司股东蔡俊权先生减持公司股份121.01万股，占公司总股本比例1.01%

新通联曹立峰先生拟减持公司股份200万股，占公司总股本的1%，目前已减持股份100股

顾家家居公司大股东TB Home拟将其持有的0.36亿股（占公司总股本的6%）无限售流通股股份以协议转让的方式转让给百年人寿。

仙鹤股份公司控股股东仙鹤控股质押0.14亿股，占公司总股本的2.29%，质押用途为自身生产经营。

大胜达公司公开发行可转债，发行总额5.5亿元，发行数量55万手，票面金额100元/张，按平价发行，债券期限为6年。

  三、产业跟踪细分纸种价格较为平稳

1、造纸产业纸价较为平稳，废纸及内盘浆价格小跌

1.1、价格数据纸价综合维稳，废纸及内盘浆价格小幅下跌 

截至6月24日纸价格箱板纸市场价3977元/吨（周变化0元/吨，月变化+167元/吨）；瓦楞纸3295元/吨（周变化0元/吨，月变化+137元/吨）；白板纸3748元/吨（周变化0元/吨，月变化+63元/吨）；铜版纸5170元/吨（周变化0元/吨，月变化+60元/吨）；双胶纸5388元/吨（周变化0元/吨，月变化+63元/吨）；白卡纸5360元/吨（周变化0元/吨，月变化-367元/吨）。

截至6月24日的废纸价格国内各地废纸到厂平均价格1965元/吨（周变化-9元/吨，月变化+32元/吨）。截止6月25日的外废价格美废13外商平均价200美元/吨（周变化0美元/吨，月变化-70美元/吨）；欧废平均价160美元/吨（周变化+5美元/吨，月变化-40美元/吨）；日废平均价168美元/吨（周变化0美元/吨，月变化+5美元/吨）。

截至6月25日的纸浆价格国际方面阔叶浆外商平均价469美元/吨（周变化0美元/吨，月变化-17美元/吨）；针叶浆外商平均价588美元/吨（周变化0美元/吨，月变化+19美元/吨）；内盘浆平均价3864元/吨（周变化-6元/吨，月变化-87元/吨）。纸浆期货方面，纸浆2101（SP2101）6月26日收4522（周变化0元/吨，涨幅0%），比全年低上涨幅度为5.99%。

截至6月24日的溶解浆溶解浆内盘价格5400元/吨（周变化0元/吨，月变化0元/吨）；截至6月19日粘胶短纤8700元/吨（周变化-100元/吨，月变化-100元/吨）；粘胶长丝36800元/吨（周变化0元/吨，月变化0元/吨）。

1.2、库存数据化纸企业库存下降，纸浆库存仍处高位

截至5月底，国内主要港口青岛港、常熟港木浆合计库存170万吨，环比增加7万吨。截至5月底，双胶纸企业库存83.7万吨，环比下降8.8万吨；铜版纸企业库存49.4万吨，环比下降6.7万吨；白卡纸社会库存123万吨，环比下降12万吨；白板纸社会库存82吨，环比下降8万吨。截至5月底，箱板纸社会库存128万吨，环比上升13.8万吨；瓦楞纸社会库存89.8万吨，环比上升12.7万吨。

1.3、贸易数据废纸12月进口量下降68.35%；纸浆5月进口量下降6.94 %

材料方面废纸进口量有所下降。19年12月进口废纸75万吨，同比下降68.35%；20年5月进口纸浆228吨，同比上升6.94%。

1.4、固定资产造纸业20年1-5月固定资产投资完成额累计增速-21.7%

20年1-5月造纸及纸制品制造业固定资产投资完成额的累计增速-21.7%。

2、家具产业5月地产和零售数据双双回暖

2.1、销售数据20年5月家具零售额136.2亿元，同比下降11.62%

20年5月家具零售额133.6亿元，同比增长3%；20年1-5月我国家具及零件累计出口销售额174.98亿美元，累计同比下降16.8%；20年5月建材家居卖场销售额647.23亿元，同比降低30.87%。

2.2、地产数据1-5月房屋新开工面积累计69533万平方米，同比-12.85%

截至20年5月，房屋新开工面积累计69533万平方米，同比下降12.85%；商品房销售面积累计48703万平方米，同比下降12.28%。20年5月，30大中城市中一线城市（北京、上海、广州、深圳）成交27320套，同比下降5.7%，环比增长18.45%；成交面积294.07万平，同比下降4.46%，环比增长22.55%。二线城市（天津、杭州、南京、武汉、成都、青岛、苏州、南昌、福州、厦门、长沙、哈尔滨、长春）成交60370套，同比下降6.49%；成交面积699.56万平，同比下降2.38%。三线城市（无锡、东莞、昆明、石家庄、惠州、包头、扬州、安庆、岳阳、韶关、南宁、兰州、江阴）成交51456套，同比下降7.07%；成交面积494.46万平，同比下降6.30%。

截止20年5月，房地产开发投资累计完成额45920亿元，累计同比下降0.34%。房屋竣工面积累计23687平方米，累计同比下降11.31%。

2020年1-4月精装房开盘套数42.24万套（-57.03%）。

2.3、料数据TDI价格下跌、MDI价格持平

截至6月24日，软体家具上游TDI国内现货价10,600元/吨（周涨跌幅-250元/吨）；纯MDI现货价14200元/吨（周涨跌幅0元/吨）。截至6月22日，CTI刨花板指数为1,127.66（周涨跌幅+1.03%），人造板密度板指数1,175.34（周涨跌幅-2.47%）。

3、必选消费&包装20年1-5月卷烟产量同比上升4.20%3.1、娱行业20年5月办公用品零售额237.80亿，同比增长1.90%

2020年5月办公用品零售额237.80亿，同比增长1.90%。

3.2、烟草行业20年1-5月卷烟产量同比上升4.20%

2020年1-5月卷烟累计产量为10968.50亿支，累计同比上升4.20%。2019年12月卷烟累计销量23676.35亿支，累计同比下降0.17%。

3.3、消费类电子5月国内智能手机出货量同比上升17.2%

2020年5月国内智能手机出货量3266万部，同比增长17.2%。2020年Q1全球智能手机出货量2.76亿部，同比下滑11.7%；全球平板电脑出货量2460万台，同比下滑18.2%；全球PC出货量5323.8万台，同比下降8.97%。

3.4、日用消费日用消费日用品类1-5月零售额2310.80亿元，同比上升0.56%

2020年1-5月限额以上批发零售业日用品类零售额2310.80亿元，同比上升0.56%；2020年5月啤酒产量408.10万千升，同比上涨12.15%；软饮料产量1565.30万吨，同比上涨7.60%。

3.5、金属包装镀锡薄板和铝材价格维持稳定镀锡薄板本周均价为6460元/吨（上周均价为6460元/吨，持平），铝材本周均价为19010元/吨（上周均价为19010元/吨，持平）。

3.6、塑料包装BRENT和WTI油价格回升BRENT油本周均价为41.77美元/桶（上周均价为40.73美元/桶，+2.56%），WTI本周均价为39.39美元/桶（上周均价为38.08元/桶，+3.5%）；期货结算价(连续)聚氯乙烯(PVC)本周均价6,315元/吨（上周6356元/吨，-0.65%）；期货结算价(连续)线型低密度聚乙烯(LLDPE)本周均价6,818元/吨（上周6778元/吨，+0.60%）。

四、建议关注中期业绩兑现

1、下周公司股东大会，限售股解禁情况一览

2、估值数据表格，建议关注中期业绩兑现

五、风险提示

纸价涨幅低于预期，地产调控超预期，环保不及预期。

史凡可 轻工制造行业 首席分析师

美国伊利诺伊大学精算学学士，美国哥伦比亚大学工程硕士。2015年4月至2017年3月供职于中国银河证券研究部，曾从事农林牧渔行业研究，2017年初覆盖轻工制造行业研究。2017年4月加入东吴证券研究所，现为东吴轻工制造行业团队负责人。

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