天风证券-华立科技-301011-游艺龙头深化多元

天风证券-华立科技-301011-游艺龙头深化多元业务，卡片销售迎来快速增长期-210906

华立科技是中国最大的商用游戏游艺设备发行与运营综合服务商，于2021年6月在创业板上市。公司股权较为集中，创始人苏本立及其家族持股比例超40%。董事会及管理团队普遍拥有20、30年的行业经验和资源积累，日本籍董事及前高管Ota Toshihiro在帮助公司拓展日本、中国台湾市场的商务关系以及提升公司在该地区的认可度方面有不小贡献。

公司盈利结构持续优化，动漫形象卡片成公司营收新增长极。公司以游艺设备的研产销起家，13年推出与游艺设备配套的动漫形象卡片，玩家使用设备可获得卡片，卡片可在设备中进行游戏；同年推出设备合作运营业务，将设备投放在客户门店运营，获得分账收入；18年将业务延伸至游乐场运营，目前已有15家自营或合作运营门店，传统游乐场单店模型基本跑通。21H1实现营收2.50亿元，yoy+134.38%，其中游艺设备销售收入同比+47.41%至0.99亿元，收入占比下降至39.56%；动漫IP衍生品收入在奥特曼和宝可梦加持下迅速放量，同比+424.78%至0.82亿元，占比迅速提高至32.70%；设备合作运营收入同比+87.21%至0.17亿元，游乐场运营收入同比+236.86%至0.47亿元，占比分别为6.84%和18.81%。21H1归母净利3116.00万元，yoy+2524.29%，扣非归母3336.47万元，yoy+246.92%。

消费升级拉动线下娱乐行业规模快速增长，IP+研发技术+渠道资源巩固游艺设备龙头地位，游艺设备市场份额不断提高。19年线下娱乐行业规模突破5000亿元，14-19年CAGR为16.06%，19年中国游艺业态营收总额达1466.2亿元，线下游艺需求强劲。目前行业处于理性有序发展轨道，政策包容且支持。公司高端市场定位明确，高端模拟体验类设备占比超过50%，自主开发多款融合VR、AR、5G等新技术的产品，占设备销售收入比例从18年的14.58%提高至20年的35.12%。公司从万代、世嘉等行业巨头处获得120+款外购IP设备授权，贡献超70%设备销售收入，与大玩家、星际传奇等知名游乐场品牌合作稳定，下游渠道资源显著。20年游艺设备市场规模为97.5亿，公司市场占比2.71%，同比+0.64pct。

我国集换式卡牌市场一片蓝海，超级IP加持+设备铺设空间广阔，卡片业务将迎来快速增长期。参考日本超70亿RMB市场规模，我们认为国内集换式卡牌市场有望突破百亿。公司产品定位“游艺游戏+卡片”，21H1设备投放存量约为8000台，其中奥特曼约4300台，宝可梦约1500台，覆盖门店1000+家，相比10000+家客户门店仍有十倍铺设空间，商场、餐厅等多元渠道投放空间更为广阔，宝可梦、奥特曼IP历史收入分别排名第1/61，预计21-23年卡片销售收入yoy+218%/83%/50%。

投资建议IP、研发、渠道优势巩固游艺设备行业龙头地位，游艺业务稳步增长。宝可梦等超级IP加持卡片业务强势开启第二增长曲线。我们预计公司21-23年归母净利分别为0.87 /1.50/2.45亿元，yoy+88%/73%/64%49，对应PE分别为62X/36X/22X。我们采用PEG估值法，20-23年归母净利CAGR=74.55%，考虑到行业正处于快速成长期236，给予公司1.073倍PEG，对应21年80XPE估值，目标价为79.76元20w，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示疫情反复风险、监管趋严风险、应收坏账风险、市场竞争风险、多元渠道推进不足风险等