走近新“时代”——读宁德时代招股书

新“时代”的到来

1999 年，曾毓群等人联合创立新能源科技（ATL），新能源科技主要从事开发、生产和销售消费类锂电池，通过其子公司宁德新能源、东莞新能源、东莞新能源电子、香港新能达和东莞新能德开展具体业务。 2005年，日本上市公司 TDK 收购了新能源科技100%股权。2008年，ALT设立动力电池事业部，后由于政策限制（当时，动力电池不能由外商独资），电池事业部需要独立运营，于是2011年底，CATL诞生。

紧接着的2012年，宁德时代(300750,股吧)与宝马开始合作，华晨宝马的首款高端纯电动车“之诺1E”的动力电池系统由宁德时代和宝马共同开发，由宁德时代制造。通过这次合作，宁德时代获得了宝马的认可，成为宝马集团在大中华地区唯一一家电池供应商。与宝马合作后，宁德时代声名鹊起，市场也被迅速打开。

仅仅短短5年之后，在动力电池领域，宁德时代就坐上了头把交椅。宁德“时代”正式到来。

台风口的大象

在一个重资产行业，能做到宁德时代这样的增速，大象起舞这个词已然乏力。

2013 年以来，国务院及发改委、财政部、工信部等多个中央部门出台了多项新能源汽车鼓励政策，明确支持新能源汽车发展，将新能源汽车产业提升至“十三五” 政府产业支持发展的重点，承载着我国汽车工业实现“弯道超车” 的重要使命。 在国家政策支持的基础上，各地方也针对锂离子电池产业给予不同的优惠政策和补贴措施。目前，我国对于新能源汽车行业已建立了从研发、生产、购买、使用到基础设施等方面的较为完善的政策支持体系，有助于新能源汽车产业的进一步发展。

在政策的魔法下，一个技术进步速度远慢于信息技术的行业，经历了一轮超新星爆发。

站在这个台风口的，正是本文的主角，宁德时代。

走向集中的行业

2017 年《促进汽车动力电池产业发展行动方案》 将 2020 年总产能规模目标定为1000亿瓦时（显然，目前各大企业的规划已经超前），并规划形成产销规模在400亿瓦时以上、具有国际竞争力的龙头企业，按规划龙头企业市场份额将在 40%以上。

2018年补贴政策中，纯电动乘用车动力电池系统能量密度门槛由90Wh/kg提高至105Wh/kg，160Wh/kg以上的车型调整系数上升至1.2倍，而105-120Wh/kg的车型调整系数下降至0.6倍；非快充类纯电动客车电池系统能量密度门槛由85Wh/kg提高至115Wh/kg；货车和专用车电池系统能量密度门槛由90Wh/kg提高至115Wh/kg。《促进汽车动力电池产业发展行动方案》也提出，2020年新型锂离子动力电池单体比能量超过300Wh/kg，系统比能量力争达到260Wh/kg。

受政策推动、产品力等因素影响，近年来动力电池行业集中度逐步提升。

2016 年至 2018 年上半年，动力电池行业前三强企业总份额由 57%上升到 72%，其余企业份额由43%下降到 28%。

美如画的增速

宁德时代营业收入在报告期大幅增长，虽然增速下滑了，但是依旧十分的靓丽。

2015 年、 2016 年及 2017 年，营业收入分别为 57.03 亿元、 148.79 亿元及 199.97 亿元，年均复合增长率高达 87.26%；净利润分别为 9.51 亿元、 29.18 亿元和 41.94 亿元，年均复合增长率高达 110.05%。

宁德时代总资产在2014年才28.7亿，到2017年底就已经接近500亿了。这种增长的背后，资产负债率却在下降，的确非常的亮眼。

稳健的现金流

现金收入比一直维持在较高的水平，销售出去的产品基本都能快速回款。

具体分析的时候可以看出，宁德时代经营性应收项目与经营性应付项目的余额增长基本是一致的，说明公司向下游转嫁资金占用压力的能力很强。

高效

这几年，锂电池行业度电产品的售价是快速下降的，宁德时代保持了很快的存货周转速度（差不多两个多月一次），可以保证产品的利润，同时减少对资金的占用。可以侧面反映公司效率很高

虽然这些同行业公司选的不一定准，但是还是可以看出宁德时代行业大佬的风范。

成长的烦恼

说了这么多好的，也要谈谈风险。

2017年扣非净利润下滑

2017年净利润是增长的，但是其中有超过三分之一是非经常性收益。

2017年非经常损益151,191.68万元，占净利润36.5%，主要是处置固定资产的收益。对这种一次性的收益，在分析时应该剔除出去才能还原公司的真实盈利情况。

扣除这一块后，2017年宁德时代的利润是下滑的。

找找原因，扣非利润的下滑主要是什么造成的呢？

我们看看毛利率

与期间费率

期间费率基本没变，毛利率2017年却出现了下滑。扣非利润的下滑主要是毛利率变动造成的。

2017年毛利率的下降

宁德时代的收入中动力电池系统是绝对的大头，所以我们重点关注这块的毛利率变化。

动力电池毛利率变动

因动力电池收入占比高，所以综合毛利率下降主要是因主要产品动力电池毛利率下降所致，具体的形式就是成本下降的速度慢于售价下降的速度。而对售价下滑，招股书中给出的解释是动力电池产能提升较快及新能源汽车补贴政策调整。

历年新能源车国家补贴额度（不计地补，万元）

对于毛利率，除了单价，我们还应该看看成本构成

显然，直接材料是最大头的部分，那么直接材料中影响最大的是什么？

没错，就是正极材料

而这几年正极材料受原材料碳酸锂、钴等价格的影响一路高涨，给电池企业带来了不小的压力

碳酸锂和钴都在欢快的上涨

即使作为行业大佬，宁德时代也无法将上游成本的上涨转嫁到下游，是特例，还是行业面临的挑战？

上游躺着挣钱，中、下游只有跪着挣钱的份？

从2017年新能源汽车产业链看，上游资源锂、钴在涨价通道中盈利能力大幅提升，并同步带动正极材料盈利能力提升，但其他中游环节以及下游领域盈利能力下降较为明显， 主要由于补贴退坡及竞争加剧，导致部分产品价格及毛利率开始下滑。

从营业收入来看， 2017新能源汽车板块整体收入1.27万亿元，相比2016年增加13.2%，同比增速低于去年同期的18.6%；从净利润来看， 2017年板块整体实现净利润620亿元，同比增加7.9%，同比增速较去年同期的28%下降明显。

很显然，经历粗放式的增长后，全行业面临僧多粥少的局面，谁的力气大，谁的议价能力强，谁就能分得更多的利益。

产能利用率的下降

宁德时代主要产品锂离子电池产能利用率下降到了75%，在一个高歌猛进的行业，出现这种现象不是什么好兆头。

产能过剩吗？

2017年中国动力(600482,股吧)电池产量44.5GWh（同比+44%），装机量36.4GWh（同比+29%）。如果2018年新能源车销量100万辆，预计2018年动力电池装机量将达到50GWh，但目前行业产能超过144GWh，产能过剩形势依然严峻。

新华社旗下的媒体瞭望周刊也发文称需警惕新能源车产能过剩的风险

2012年6月，国务院印发的《节能与新能源汽车产业发展规划(2012-2020年)》设定的发展目标是：到2020年，纯电动汽车和插电式混合动力汽车生产能力达200万辆。但是，根据中国流通协会发布的数据显示，2015年至2017年6月底，国内已经落地的新能源整车项目超过了200个，相关投资金额高达10000亿元人民币以上，各类车企已经公开的新能源汽车产能规划超过2000万辆，是《节能与新能源汽车产业发展规划(2012-2020年)》设定目标的10倍。以上数据显示，国内新能源汽车市场的产能过剩已现端倪。

在动力电池这块，如果当前形成的产能若全部释放，会形成170GWh/年的巨大产能，大约是目前市场实际需求量的7倍多，可以满足年产500万辆的电动乘用车和50万辆电动大客车的总需求，而按照相关规划，我国到2025年都达不到如此庞大的市场需求量。

洗牌何时到来？

预计2018年底全行业总产能将达到182GWH，已远超目前的市场容量。在行业爆炸式的发展后，洗牌是必然会到来的。

作为行业大佬的宁德时代，尚且在2017年出现了扣非净利润下滑以及毛利率下降，是否也提醒大家，这个行业的洗牌已经迫近了呢？