天贝合历史十倍股分享-圣邦股份

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公司简介

圣邦微电子（北京）股份有限公司成立于2007年1月，2017年6月6日在创业板上市。公司是专注于高性能、高品质模拟集成电路研究、开发与销售的高新技术企业。

目前拥有25大类3,500余款可供销售产品，涵盖号链和电源管理两大领域，其中号链类模拟芯片包括各类运算放大器及比较器、音频功率放大器、视频缓冲器、线路驱动器、模拟开关、温度传感器、模数转换器（ADC）、数模转换器（DAC）、电平转换芯片、接口电路、电压基准芯片、小逻辑芯片等；电源管理类模拟芯片包括LDO、微处理器电源监控电路、DC/DC降压转换器、DC/DC升压转换器、DC/DC升降压转换器、背光及闪光灯LED驱动器、AMOLED电源芯片、PMU、OVP及负载开关、电池充放电管理芯片、电池保护芯片、马达驱动芯片、MOSFET驱动芯片等。截止2021年中报，有销售收入贡献产品1,700余款。

主营业务

公司的主营业务为模拟芯片的研发与销售，主要产品为号链类模拟芯片和电源管理类模拟芯片，广泛应用于消费类电子、通讯设备、工业控制、医疗仪器、汽车电子等领域，以及物联网、新能源、智能穿戴、人工智能、智能家居、智能制造、5G通讯等新兴电子产品领域。

财务和股价

公司2017年上市前后的2014年-2018年营收增速波澜不惊，但2018年四季度和2019年一季度连续两个季度下滑，其中四季报同比下滑18.65%，一季报同比下滑15.82%，主要原因是贸易战大背景下企业备货需求减弱，而在2019年二季度产生业绩拐点后持续上涨至今，主要原因是科技战后华为等科技企业对国内供应链的拉动。

图1圣邦股份财务摘要 来源wind

毛利净利持续上升，其中从2016年40.24%上升至2020年的48.73%，2021年中报继续上升至51.22%，带动净利从2016年的17.85%上升至今年中报的28.1%。原因之一是规模效应的体现，其次是新产品单价的提升。

图2圣邦股份财务摘要2 来源wind

股价表现公司于2017年6月6日创业板上市，短短4年市值涨幅超过10倍,其中股价低点涨幅超过2000%，成为一个名副其实的十倍股，截至2021年9月10日市值达794亿。

图3圣邦股份股价表现 来源wind

公司股价上涨是从2019年中报后开始的，良好的股价表现一方面和公司所在模拟芯片的行业特点有关，另外一方面也与外部环境的变化相关，外部环境变化是如何带动了公司的发展？让我们先了解下相关的行业息。

行业介绍

一）、模拟芯片介绍

模拟芯片是连接虚拟和现实的一个桥梁。现实生活中，所有我们能够感知到的大部分物理量都是模拟的，比如听到的声音、看到的图像、感知到的温度、压力；还有我们感知到的重量以及所处的位置等在自然界中都是以模拟号的形式存在。

图4模拟芯片的工作原理 来源方正证券研究所

模拟芯片和数字芯片是处理不同号的两类协作并存的芯片产品，例如外界的声音、视频等模拟号通常需要通过传感器和模拟芯片，把这个连续的模拟号进行采集、滤波、放大，再经过一个AD转换器才能变成“0”、“1”这样一个数字号后，交由数字芯片来进行数字号处理、存储等。

模拟芯片和数字芯片的区别如下

关键息在于标红的字体从设计难度看，因为辅助工具少、学习曲线长达10-15年决定了模拟芯片的壁垒很高；而认证周期长达1年以上，也印证了产品的高转移成本，这是很重要的护城河；而从超过十年的生命周期看，说明公司产品是有积累性的，这为今后复利的形成打下了坚实的基础；最后从少量多样和客户分散的产品特点看，说明公司产品和客户的可拓展性。

图5模拟芯片与数字芯片的异同 来源方正证券研究所

图6模拟芯片种类繁多 来源方正证券研究所

正因为模拟芯片学习曲线长、认证周期长和少量多样的特点，业内龙头企业会选择通过并购来做大，行业收购兼并频繁。

图7模拟芯片行业并购情况 来源方正证券研究所

总结模拟芯片的产品特点决定了长坡厚雪高壁垒，有牛股的基因。

二）、行业空间及竞争格局

众所周知，集成电路是由德州仪器公司于1958年研制成功的，而德州仪器正是如今世界模拟芯片的霸主，在该领域一直由欧美日等公司主导，其中有超过10万款产品的德州仪器在2018年占据了18%的市场份额排名第一，而彼时的圣邦营收以1000款产品、5.72亿的营收和1.04亿的利润占据了中国市场0.27%的份额，排名可以忽略不计，也可以理解为空间特别大。

图8模拟芯片行业竞争格局 来源方正证券研究所

从行业空间看，让我们回到上市前，根据招股说明书上的描述2014年随着世界经济复苏带动了整机出口的回暖，我国的模拟集成电路市场呈现平稳增长态势。

2014年中国模拟芯片市场销售额达1,608.9亿元，实现同比增长9.7%。2015年中国模拟芯片市场销售额达1,756.9亿元，实现同比增长9.2%。2016年中国模拟集成电路市场规模达到1,994.9亿元，实现同比增长13.5%。

图9模拟芯片行业空间 来源招股说明书

从增速上看，模拟芯片年平均增速位列集成电路细分行业第一。根据IC Insights数据，模拟芯片市场在2018-2023年的年平均增速为7.40%，在集成电路总体市场中排名 最高。一方面由于模拟芯片种类繁多，涉及的下游产品众多，另一方面5G、新能源产业、物联产业发展都将推动模拟芯片发展。

经营模式与发展历程

一）、经营模式

集成电路设计企业经营主要可分为IDM 模式和Fabless 模式。IDM 模式即垂直整合制造模式，是指企业除了进行集成电路研发之外，还拥有专属的晶圆、封装和测试工厂，其业务范围垂直涵盖了集成电路的各个环节。

Fabless 模式即无晶圆生产线集成电路设计模式，是指企业只从事集成电路设计和销售，其余环节分别委托给专业的晶圆代工厂、封装测试厂完成。

和大多数芯片设计公司类似，圣邦也采用Fabless 模式，如此可以集中精力做好研发与市场。

图10公司采用的FBLESS模式 来源公司招股说明书

2007年1月成立的圣邦股份，至今有10多年的发展历程，特别是2017年上市后募集资金有更多的资金投入研发，不断提升产品力。然后在2018年贸易战的大背景下，以华为为核心的国内科技公司寻求国产供应链的支持，获取了前所未有的机遇。接下来，我们从产品拓展、外延并购、股权激励、股东增持和外部环境变化这几个维度来描绘公司的发展历程。

二）、发展历程之产品拓展

产品拓展是公司发展的最核心的驱动力，背后是大量的研发，而产品从上市时的800款丰富到2021年中报的3500款，其中产生销售收入的有1700款，如下

图11公司产品拓展历程 来源自制

三)、发展历程之外延并购

并购是模拟芯片行业的惯例，圣邦也不例外，其中2018年12月对钰泰的投资堪称典范，如下:

图12公司并购历程 来源自制

四）、发展历程之股权激励

员工激励是我们衡量公司管理层素质的重要一环，若激励到位，公司整体有更大的爆发力，而股权激励则是上市公司的优势。从圣邦上市后，每年都有股权激励推出，让员工充分的享受到了公司发展的成果，增强了凝聚力。

图13公司股权激励历程，来源自制

我们以2017年的限制性股票为例

图142017年公司限制性股票授予情况 来源公司公告

根据公告显示，首次授予股票期权以2016年营业收入为基数，2017年营业收入增长率不低于 第一个行权期 10%；首次授予股票期权以2016年营业收入为基数，2018年营业收入增长率不低于 第二个行权期 20%；首次授予股票期权以2016年营业收入为基数，2019年营业收入增长率不低于第三个行权期 30%；首次授予股票期权以2016年营业收入为基数，2020年营业收入增长率第四个行权期40%。

彼时公司一共员工人数是200人，股权激励就达到了193人，激励范围之广可见一斑，不考虑税收因素首期的股权激励至今收益在80倍左右。

五）、发展历程之高管增持

彼时公司刚上市不及，公司高管即展开增持，表明了对公司强烈看好的态度。

图15公司增持股份情况 来源公司公告

六）、关键变化之天时

1、 中美贸易战

2018 年 3 月 23 日，美国总统特朗普签署总统备忘录，根据“301 调查”结果，将对从中国进口的 600 亿美元商品大规模征收关税，并限制中国企业对美投资并购。这是 2018 年特朗普在官方场合首次提出对中国进口商品进行大规模征税。

2、美国对中兴的制裁

2018年4月16日晚，美国商务部发布公告称，美国政府在未来7年内禁止中兴通讯向美国企业购买敏感产品。

3、对华为的制裁

2018年12月1日，孟晚舟在加拿大温哥华被捕。

对此华为开始一系列战略调整，开始积极扶持国内厂商的支持，而认证周期一般在半年~一年左右。

而在2019年中报后，国内厂商供应链的业绩开始体现，圣邦股份的业绩也开始出现了拐点。

商业模式与护城河

一）、商业模式

首先，公司的下游客户主要是小B客户，属于产品型的公司。

其次，从商业模式核心的可积累、可拓展性来说完全符合，体现在左端产品和右端客户的可积累和拓展性。公司通过研发不断开发新产品同时可积累，开发大客户也同样可积累；而拓展性的驱动因素一方面5G和ALOT带动的下游的大发展，另外一方面是国产替代。

总结如下

图16公司发展驱动力 来源自制

二）、护城河

1、高转移成本

在模拟芯片领域，整机客户对产品的稳定性、可靠性、一致性要求较高，对模拟芯片的认证要求严格、认证周期较长，且比较注重芯片厂商产品的多样性、齐套性以及后续延展性，因此通常会认可技术先进、产品质量可靠、种类丰富且持续开发能力强的领军企业，行业的新进入者通常难以在短期内取得客户认可，突破现有的市场竞争格局。

2、规模效应

根据统计，公司芯片销售数量从2014年9.7亿颗到2020年的32.9亿颗，销售额从2014年的3.26亿到2018年的11.97亿元。同时销售价格从0.33的均价上涨至0.36元，涨幅8.6%，但每颗成本从2014年的0.22元/颗下降到0.18元/颗，下降15.9%，带动了公司毛利率节节攀升。

图17公司规模效应体现 来源自制

总结和启发

首先，公司创造的价值如下

1、国产替代，供应链安全；

2、品类丰富，一站式采采购。

其次，公司能成为Tenbagger的原因如下

1、天时贸易战，加速国产替代；下游应用大发展；

2、地利模拟芯片大市场、品类多、变化慢-科技股的消费品；转移成本高和规模效应，强者恒强；

3、人和商业模式可积累可拓展；工程师文化、重研发、有积累、质量过硬，全品类布局（3500款产品）；并购做大。

启发长期跟踪且关注关键变化的重要性

END

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