亿联网络(300628):财务全体检:高ROE、高分红、高成长、有潜力 查看PDF原文

研报日期：2018-05-08

亿联网络(300628)

事项：

为了对亿联网络的务状况和经营成果进行更全面的判断，我们对其财务数据中的重点科目和重点指标进行分析，并对投资者关注的高毛利率和成长性问题进行研究和探讨。

评论：

亿联网络属于高ROE、高分红、高成长的潜力股，下文我们将从以下四部分展开论证亿联网络的投资逻辑：

一、高ROE：32%的ROE、60%以上的毛利率

二、高分红：分红底气足，现金流表现健康

三、高成长：过去5年业绩高增长主要来自T4产品，中长期增长点主要看VCS业务和运营商渠道的拓展

四、有潜力：高性价比优势+技术壁垒

在第五部分，我们提出几点风险提示，并就投资者关注的高毛利率问题进行重点分析。

一、高ROE：32%的ROE、60%以上的毛利率

亿联网络2017年的ROE达32.12%，在（申万）通信板块中均位居第二，仅次于平治信息（2017年ROE为33.02%）。整体来看，公司盈利能力和投资收益率表现出色。

公司高ROE的主要驱动力是高销售净利率。从2012年到2016年，公司的毛利率和净利率持续上升，毛利率从52.24%上升为63.13%，净利率从29.60上升为46.80%，2017年受汇率影响仍维持在高位，说明公司产品竞争力的持续上升。原因有二，一方面，公司费用成本管控加强，销售费用和管理费用占营收比例下降；另一方面，公司产品结构不断优化，高端产品T4收入占比不断提高，2016年T4产品销售收入占比为47.46%，同时，公司加大VCS业务拓展力度。

2017年公司毛利率稳中有降，主要因为受汇率波动影响较大。2017年美元兑离岸人民币汇率下降了6.6%，人民币升值幅度较大。公司产品主要以美元计价，且未主动进行调价，因此部分汇率波动影响反应在产品收入上，导致毛利率下降。公司2017年汇兑损失3411万元，2016年汇兑收益3566万元，两年净差额将近7000万元。

毛利=营业收入-营业成本。公司的综合毛利率持续保持在50%以上，反映了公司具备持续竞争优势。基于成本领先优势，能提供性价比较高的产品，这是公司的竞争优势之一。

核心利润=营业收入-营业成本-税金及附加-销售费用-管理费用-财务费用。公司的2017年核心利润达6.08亿元，占利润总额比例为93%，核心利润占比高主要因为公司专注主业，且主业的盈利能力强。

目前，公司的三大产品系列是SIP统一通信桌面终端、DECT统一通信无线终端和VCS高清视频会议系统。根据公司2017年年报，SIP产品的毛利贡献占比最高，为78%；VCS产品是毛利率最高的产品，毛利率达到74%。VCS的毛利贡献占比已从2016年的5%提升为2017年的8%，公司的目标是在未来三年内将VCS业务收入占比发展为三分之一，进一步支撑公司未来高速增长。

此外，在税收方面，优惠政策一定程度上也增厚了公司业绩。公司目前适用按重点软件企业的10%的所得税优惠政策，相对高新技术企业所得税税率15%来说，2017年该所得税优惠政策对公司净利润的影响约为3257万元。公司销售软件产品的增值税实际税负超过3%部分享受即征即退优惠政策。

二、高分红：分红底气足，现金流表现健康

基于公司的持续盈利，公司保持年年分红，分红比例保持在25%以上，符合公司股利分配政策。根据2017年利润分配预案，公司拟10转10派16元，分红底气较足，主要因为未分配利润以及公司现金流较为充裕。

公司整体现金流状况表现健康。经营活动的现金流表现健康，100元的的含税营业收入有80元能以现金流入，100元的净利润由87元通过现金流入。投资活动上研发大楼的建设和短期购买理财产品投入较大，我们认为，研发大楼的投入使用有助于未来研发效率的提高，而充裕的现金流为公司下一步进行业务协同的并购提供保障。

三、高成长：过去5年业绩高增长主要来自T4产品，中长期增长点主要看VCS业务和运营商渠道的拓展

公司长期保持高速成长。过去6年，公司的营业收入复合增速为37%，归母净利润复合增速为46%。2017年公司实现营业收入13.88亿元，同比增长50.23%；归母净利润5.91亿元，同比增长36.65%。同时，季度净利润整体上稳步增长，其中，2017年第四季度的环比下降属于正常的季度波动（主要是汇兑损失较大及税收调整）。公司以渠道销售为主，由于物流时间较长，渠道需要提前一个季度准备库存，在这种情况下公司根据对未来的判断进行库存管理难免有偏差。

公司的SIP业务近五年以T4产品为主，T4产品收入在2013-2016期间复合增速达到84%，目前SIP产品销售收入占比78.65%，SIP（特别是T4）是公司收入增长的主要动力。

公司的高成……[国信证券股份有限公司]
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